1.- La semana pasada no era buena para los mercados en los primeros días. Sabíamos que la comparecencia del presidente de la Reserva Federal (FED) Jerome Powell no arrojaría sorpresas en su mensaje de control de la inflación; sin embargo, los inversionistas que estaban deseosos de escuchar algún indicio de un cambio en la postura de alza en tasas de interés que permitiera reducir presión en las valuaciones, se mostraron decepcionados. A ello se sumaron indicadores del mercado laboral que en teoría darían más argumentos al FED para continuar con su política restrictiva.

2.- A finales de la semana, y al inicio de esta, los inversionistas centran su atención es el cierre de operaciones de Silicon Valley Bank (SBV), el 15vo más grande dentro del sistema financiero en Estados Unidos (medido por depósitos).

El problema del SVB se ubicó en sus fuentes de fondeo, con exposición a títulos de deuda que pierden valor con una subida en tasas de interés. Cuando muchos clientes pidieron reiterar su dinero, la liquidez se vio comprometida ya que estos títulos tienen un menor valor que el que tendrían de haberse mantenido a vencimiento. Lo anterior se vio además acentuado por la falta de recursos por un freno en los proyectos de financiamiento al sector tecnología, que era un componente clave en su cartera.

Hay que considerar que la regulación a bancos regionales era más laxa que para grandes instituciones, lo que hace pensar en que otras entidades tienen una mejor capitalización y mayor calidad en la publicación de sus estados financieros que no oculta estos riesgos de mercado.

3.- No parece ser un riesgo sistémico. Después del anuncio del cierre de tres bancos, las autoridades instrumentaron una respuesta que pretende apoyar a los ahorradores con medidas de liquidez para las instituciones bancarias.

Este no es un problema derivado del impago de algún crédito como fue el 2008. El problema se centra en minusvalías que acarrean algunos activos de estos bancos invertidos en bonos, en combinación con la demanda masiva de dinero que realizan los cuentahabientes en una época de enorme propagación de rumores a través de la tecnología.

Consideramos que la acción de solventar la liquidez de los bancos y de recomprar a un plazo de un año títulos con minusvalías a valor par y extender el programa hasta $25 mil millones deberían encapsular el problema.

Aunque al cierre de ayer los temores entre los inversionistas se mantuvieron con respecto a un faltante derivado de esas minusvalías que suma entre 600mil y 700 mil millones según algunas fuentes, la posibilidad de corridas adicionales es incierta.

4.- Durante gran parte de la semana el desempeño de los mercados de tasas había sido acorde a las expectativas.

Sin embargo, el anuncio de las noticias del fin de semana cambió fuertemente la percepción de riesgos de los mercados y los inversionistas. Los mercados incurrieron en un modo de crisis por algunos momentos, lo cual implicó fuertes ajustes a las expectativas sobre el crecimiento de la economía norteamericana, el aumento importante de la probabilidad de una recesión y la huida hacia espacios menos riesgosos.

Esta percepción ha llevado a las tasas de dos años de estar prácticamente al 5.0% hacia niveles de 4.05% en el breve periodo de 3 días.

5.- Los inversionistas asumen que, ante los eventos actuales, la FED se verá obligada a no modificar más el nivel de las tasas y a ejecutar un pivoteo si los riesgos en el sistema financiero se acentúan.

Por el momento, consideramos que ante la visión de la naturaleza del problema y de las soluciones establecidas por las autoridades, la situación estructural en la economía podría mantenerse y la postura de reducir los niveles de inflación podría prevalecer.

Consideramos que la FED aumentará la tasa en un cuarto de punto (el aumento de medio punto que se especuló la semana pasada puede descartarse) a la tasa de fondos federales. No hacerlo podría enviar un mensaje de alerta con respecto a que los problemas en el sistema bancario son más fuertes. El tema, por supuesto será incluido en los factores de riesgo en el comunicado.

6.- De momento no hacemos cambios en las carteras de deuda global, los niveles de duración se mantienen contenidos y alrededor de plazos máximos de un año. También nos mantenemos con posiciones en tasas variables. Consideramos que con esto estamos neutrales ante la poca visibilidad de la dirección que puedan tomar las tasas de interés ante las decisiones de política macro-prudencial que pudieran tomar las autoridades norteamericanas.

7.- En México, la reacción de las tasas fue un espejo a sus pares en dólares al cierre de la semana pasada y el inicio de la jornada de esta semana.

No obstante, la aversión al riesgo parece incrementarse a nivel de los mercados emergentes. Después de observar fuertes disminuciones en los réditos a media jornada se dieron altos niveles de ventas de inversionistas extranjeros y flujos de salida; lo que provocó rebotes en los niveles de las tasas de interés, sobre todo de plazos largos.

Hasta antes de esta situación, los mercados a nivel local reaccionaban a la inflación de todo febrero que sorprendió a la baja, tanto en la parte general, como la subyacente. Sin embargo, pensamos que los riesgos sobre la dinámica en la determinación de los precios al consumidor se mantienen sesgados al alza.

De momento, prevemos que con resultado Banco de México determinará un incremento en la tasa de interés de referencia de sólo 25 puntos base en la próxima reunión de este mes.

8.- Previo al episodio de volatilidad, consideramos que las tasas continuarían su tendencia de alza, por lo que, habíamos ajustado algunas posiciones de tasa fija, tanto en la parte media, como larga de la curva para disminuir el riesgo de duración que considerábamos se prolongaría. Temporalmente mantendremos esta liquidez, posiciones en tasas revisables que nos ayudarán a tener un portafolio parcialmente neutral a los episodios de presión que se pueden volver a presentar.

9.- En el mercado cambiario, se observaron claras salidas de flujos de extranjeros ante la venta de valores gubernamentales en un ejercicio visible de toma de utilidades. Ya veníamos de ajustes importantes en el mercado de derivados, donde se dieron cierres de posiciones cortas en dólares para realizar plusvalías en las posiciones en pesos, lo que generó flujos de salida del mercado local

Habíamos advertido que el principal móvil del tipo de cambio podría ser un episodio de aversión al riesgo como el que se propició a finales de la semana pasada.

Consideramos que los episodios de volatilidad se mantendrán quizás hasta los anuncios de política monetaria por parte de la FED y de Banxico. No obstante, la fortaleza estructural del peso se mantendrá vía la inversión directa y las remesas, además de los bajos déficit externos.

No esperamos una extrapolación de los movimientos verticales del viernes y este lunes. De retornar una mayor propensión al riesgo en los mercados globales veremos al tipo de cambio bajar de nuevo.

10.- Nuestra Cartera de Renta Variable Global no se vio afectada por el desorden del sector financiero dada nuestra posición neutral en el sector y en donde nuestra apuesta activa se centra en el subsector de Seguros; sin embargo, sí afectó la apuesta activa en China, que pierde impulso en lo que nos parece es una mayor aversión al riesgo y el castigo a emergentes, así como una expectativa de crecimiento este año que ha sido menos robusta que la que preveían algunos analistas.

11.- La bolsa de México no fue ajena a esta tendencia de menor apetito por riesgo. El S&P BMV IPC dejó la semana pasada los 53,000 puntos y le cuesta trabajo ganar impulso en las primeras operaciones del lunes por la presión que ejerce, entre otras cosas, el sector financiero.

Nos parece que este castigo a los bancos en México no es justificable desde el punto de vista fundamental, al considerar la mayor regulación en el país que ha llevado a niveles de capitalización robustos en el sector. Sin duda, es un elemento de riesgo a monitorear, por las implicaciones que pudiera tener para algunas instituciones en su acceso a fuentes adicionales de fondeo.

La Cartera Recomendada de Renta Variable Local tuvo un comportamiento similar al de su referencia, En la semana sumaron al Portafolio nuestras apuestas activas en AMX y WALMEX, en sentido contrario restó valor en especial nuestra sobre-ponderación en CEMEX y en menor medida no contar con OMA.

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Declaraciones

1.- La semana pasada fueron los índices de percepción de los gerentes de compra a nivel global los que aportaron a la percepción positiva en los mercados. En la parte de servicios continúa registrándose un nivel de 55.1, sin cambios, contra el registrado en enero y que demuestra un sector en expansión sólida. El de manufacturas se mantiene en zona de contracción, pero registró un fuerte saltó en los niveles del rubro “precios pagados”.

2.- Los mercados siguen descontando la presencia de niveles de tasas de interés mayores. Los futuros de la curva de referencia se ubican ya en niveles muy cercanos al 5.5% para octubre, la tasa a 2 años del bono del tesoro se ubica por encima del 5% en momentos y la tasa a 10 años superó también brevemente el nivel de 4.0%.

3.- Esta semana se publican datos del sector laboral en los Estados Unidos. El consenso estima una generación de empleos menor que la que sorprendió en enero, pero aún positiva, de superarse las expectativas el dato seguirá mostrando la fortaleza de la economía norteamericana e implicaciones de cara a la siguiente reunión de política monetaria por parte de la FED. Los datos tendrán mayor peso como determinantes en la determinación de los niveles de tasas, no sólo de corto plazo, sino en todo el espectro de la curva en dólares.

4.- En tanto se publican estos datos (10 de marzo), las jornadas mantendrán cierta calma con una carga de incertidumbre. La comparecencia de Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, ante el Congreso Norteamericano parece no deberá de tener influencia sobre los mercados.

Se espera solo remarcar el mismo discurso sobre la política monetaria que se ha publicado en las intervenciones publicas de diversos miembros de la FED, así como de los documentos, los comunicados y minutas de las reuniones del Comité de Mercados Abiertos.

5.- En nuestra convicción permanece la idea de un balance de riesgos cargado al alza en términos de inflación y prolongación del ciclo de alza de tasas, quizá hasta niveles de 5.5% que hasta ahora descuentan los mercados de futuros de la tasa de referencia de la FED. El grado de incertidumbre ha cambiado poco y la gran cuestión con respecto al nivel terminal de las tasas y su posterior permanencia, nos parece que sigue vigente.

6.- En nuestra estrategia de deuda en moneda extranjera mantenemos preferencia por los plazos cortos, la revisión de tasas constante nos permite mantenernos al parejo de las referencias en los distintos portafolios de deuda global. Consideramos que no hay necesidad de ajustes en nuestras posiciones.

7.- Para México, el mercado de tasas también permanecerá con algo de estabilidad a la espera de los datos, tanto de los Estados Unidos, como los de la inflación de todo el mes de febrero. De darse de nuevo sorpresas al alza, como lo fue enero, el ajuste de la curva, tanto de plazos cortos (CETES) como de los Mbonos podría volver a ser relevante. El entorno incierto sobre el comportamiento de la inflación no nos permite pensar que el final del ciclo de alza de tasas este cerca.

La Junta de Gobierno transmitió la idea de no querer volver a sorprender al mercado con otro incremento de 50 puntos base, pero telegrafiar los 25 pb para el mes de marzo, puede no resultar algo positivo ante el alto grado de incertidumbre que permanece sobre la determinación de la inflación, así como de sus expectativas que mantienen una tendencia de alza.

8.- Si bien, esta semana los portafolios se quedaron cortos con relación a sus referencias, dado un comportamiento sumamente positivo en los plazos más largos de tasas reales y nominales; la carga de incertidumbre nos permite sentirnos tranquilos con posiciones más conservadoras en términos de duración, aunque no muy alejadas de la duración de los benchmarks. Además, las tasas revisables nos han ayudado para amortiguar los impactos de los episodios de alza que hemos tenido en semanas previas.

9.- En cuanto al tipo de cambio, la semana empieza en niveles ligeramente por debajo de los $18.00 pesos por dólar. Los argumentos por el lado de los flujos de inversión extranjera directa y de cartera, remesas y comercio exterior pueden respaldar la idea de que el dólar se consolide sobre estos niveles, al menos, hasta las siguientes decisiones de política monetaria. Lo que da poco espacio para tener posiciones de corto plazo en dólares que den un rendimiento positivo.

10.- Los inversionistas muestran un comportamiento voluble, hace unos días se mostraban cautelosos por las señales de una economía que ameritará una política monetaria restrictiva más tiempo del que esperaban, ahora se entusiasman con datos de actividad en distintas partes del mundo que apuntan a un crecimiento resiliente a altas tasas de interés y vuelven a premiar a los activos de riesgo.

Es cierto que una expectativa de mayor fortaleza en la economía libera presión en los resultados de las empresas, pero de momento no vemos que hayan cambiado la cautela en las guías que otorgan las compañías y en las estimaciones de los analistas. Hay que recordar que las bases de comparación serán complejas y los retos en la rentabilidad se sostienen.

En este contexto nuestra Cartera de Renta Variable Global se ha visto afectada por el castigo a sectores defensivos en donde mantenemos nuestras apuestas activas (Salud y Consumo básico).

11.- En México el escenario es similar, el S&P BMV IPC se ha visto impulsado por el sentimiento de alza en el exterior, aunque inició la semana con menos fuerza. Nuestra Cartera se vio favorecida por la sobre-ponderación en CEMEX que recuperó valor al regresar el sentimiento a favor de activos de riesgo.

En los próximos días habrá rebalanceo del índice, se espera que ingrese LAB y salgan SITES y LASITES. No vemos cambios en nuestro Portafolio, ya que no teníamos posiciones en las últimas dos emisoras y LAB de momento no es una acción que nos parezca interesante incorporar.

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Declaraciones

1.- Tanto las minutas de la reunión pasada de la Reserva Federal (FED), como los datos de inflación contenidos en la información de Ingreso y Consumo personal siguen reflejando a una autoridad decidida a subir más las tasas y a una inflación que durante enero tuvo problemas para seguir descendiendo.

La foto es la misma que la semana pasada. El ambiente es de incertidumbre y por lo mismo vemos a los mercados volátiles, con días de fuerte corrección y recuperaciones marginales. En general en lo que va de febrero las bolsas han perdido y el mercado de bonos también presenta un retroceso relevante.

2.- El reporte de la inflación del gasto de consumo (PCE, por sus siglas en inglés), es el indicador preferido por los miembros de la Fed para sensibilizar la inflación. Pues este dato registró el mayor aumento mensual desde junio del año pasado; el dato anual fue de 5.4%.

La parte subyacente que excluye energía y alimentos también creció al mayor ritmo mensual desde septiembre y la tasa anual se ubicó en 4.7% en enero, muy por encima de lo que esperaban los inversionistas (4.3%).

Es otra prueba más que se añade a la percepción de que reducir la inflación anual a niveles cercanos al 2.0% será un trabajo difícil y que tomará mucho tiempo. Los dichos de diversos miembros de la FED en los que se refuerza la idea de que el ciclo de alza de tasas seguirá también colaboran a mantener el ambiente de incertidumbre.

3.- Esta semana habrá datos sobre la actividad manufacturera y de generación de empleos ya del mes de febrero. Si se mantienen fuertes la tendencia de alza en las tasas se reforzará, como ya pasó con los datos de enero,

De momento el mercado se centra ya en una expectativa del nivel de tasa de referencia entre 5.25%-5.50% para el cierre del primer semestre del año y de ahí la idea es que se quede al menos el resto del 2023 sin cambios y a la espera de observar una desaceleración de la inflación, no solo por las bases de comparación, sino por una dinámica de determinación de precios mucho más en línea con un proceso des-inflacionario, aunque este puede ser lento.

Los datos de la semana pasada en el PCE generaron mayores ajustes al alza en la curva de tasas y exacerbaron la incertidumbre sobre los niveles máximos que puede alcanzar los Bonos del Tesoro.

En la parte larga de la curva la tasa del bono del Tesoro a 10 años registró niveles ya de 3.95%, muy alejados de los de inicio de mes en donde la expectativa era otra.

4.- Nuestros portafolios de deuda en dólares se vieron impactados por la fuerte alza de las tasas en los vencimientos alrededor de 2 años. Aunque mantenemos porcentajes menores en estos y estamos recargados más en plazos menores a un año y tasas variables. Nuestra estrategia será de mucha cautela en las siguientes semanas con más posición en tasas revisables y menos exposición a los segmentos volátiles como los plazos o algunos segmentos de elevada duración como el grado de inversión.

5.- En México, la inflación de la primera quincena de febrero fue menor a la esperada por ciertos factores que sorprendieron con menores alzas que las estimadas, como por ejemplo el huevo. Sin embargo, se siguen observando presiones en la parte subyacente, principalmente en los servicios, mismos que siguen siendo un lastre en la desaceleración de la inflación en su conjunto.

Con un Banco de México en la búsqueda de disipar estas presiones, el mercado descuenta niveles de tasa de referencia entre 11.75% y 12%; los cuales se podrían alcanzar en el segundo trimestre del año y de ahí pensar en una permanencia de estos niveles por lo menos de 6 a 9 meses.

Lo cual anticipa mayores presiones para la curva de Cetes en las siguientes semanas. Además de lo anterior, la presión sobre las tasas de largo plazo en el exterior mantiene presionada la curva de los Mbonos, sobre todo en los plazos más largos.

6.- En cuanto a nuestros portafolios de deuda, las referencias, sobre todo de plazos largos, presentaron un deterioro mayor que nuestras posiciones ante los fuertes incrementos en los plazos más largos de la curva.

Seguimos balanceando ciertos portafolios de corto plazo al aumentar de nuevo la posición en tasas revisables.

7.- En cuanto al tipo de cambio, el dólar se consolida en niveles bajos alrededor de los $18.40 pesos. Los flujos de inversión extranjera directa relacionados con el fenómeno del nearshoring se muestran como el principal motor de este comportamiento, así como la expectativa de tasas de interés más elevadas aún.

Las posiciones de corto plazo en dólares han tenido poco premio. Mantenemos la premisa de que es difícil que los retornos en dólares superen a las posiciones en pesos durante el futuro previsible.

8.- Seguimos viendo como los inversionistas muestran una mayor aversión al riesgo al confirmarse que la política monetaria se mantendrá restrictiva en el corto plazo, con lo que ello implicará para las valuaciones de los activos y las expectativas de crecimiento en las utilidades de las empresas.

Nuestro Portafolio desde inicios de año ha buscado una posición defensiva a la espera de que los niveles de tasas de interés se mantuvieran elevados en los próximos meses y con resultados corporativos debilitados; lo que es nuevo es la forma en la que el mercado se posiciona ante esta realidad que había buscado no comprar durante enero.

En esta ocasión no fue solo las advertencias de miembros del FED sobre la necesidad de continuar con el ciclo restrictivo, sino también los anuncios de empresas del sector consumo con cautela sobre la demanda en los próximos meses, lo que acentuó este temor de los inversionistas.

9.- En este contexto, nuestra Cartera de Renta Variable Global tuvo un mejor desempeño que su referencia, favorecida por nuestra estrategia sectorial en Estados Unidos, en especial por nuestra sobre-ponderación en Energía y Consumo básico, así como nuestra sub-ponderación en Consumo discrecional.

La volatilidad podría continuar y los inversionistas sin duda seguirán buscando adelantarse al actuar del FED, lo que amerita cautela. De momento no encontramos razones para realizar cambios en nuestras apuestas activas, pero creemos que el ajuste en el mercado permitirá oportunidades para posicionarnos en activos que puedan ganar valor cuando se presente un cambio, en especial en las expectativas de crecimiento y que hayamos dejado atrás el mayor impacto en la economía de la política monetaria restrictiva.

10.- La bolsa en México no es ajena a esta tendencia de baja en el exterior, el S&P BMV IPC opera por debajo de los 53,000 puntos con los retos que implica también en nuestro país el control a la inflación.

La temporada de reportes corporativos ha acentuado este ajuste en el mercado, en especial, con nombres de importante peso en el mercado como es TLEVISA ante un reporte que reveló una pérdida neta por eventos extraordinarios, los retos en sus negocios ante un entorno competitivo y la participación desfavorable en el negocio de Televisa-Univisión.

Este fue uno de los factores que incidió en nuestro Portafolio; sin embargo, en la semana pasada logró un desempeño mejor que el de su referencia por el apoyo de nuestras apuestas activas en ORBIA y GRUMA.

Reiteramos un Portafolio con posiciones en emisoras con fundamentales atractivos, creemos que los ajustes que en el mercado nos permitirán encontrar valuaciones atractivas que puedan reforzar la rentabilidad del Portafolio.

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