El dr. Rogelio Ramírez de la O, actual titular de la Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP), anunció en días pasados que la virtual presidenta electa de México le solicitó continuar al frente de dicha dependencia “por tiempo indefinido”.

Entre los puntos que detalló el secretario en una llamada con inversionistas, y posteriormente a través de un comunicado de prensa emitido por la SHCP, resaltó el de reducir “el endeudamiento generado cada año de cara a 2025 […] en torno a 3% del PIB.”

De acuerdo con los Pre-Criterios Generales de Política Económica 2025 de la SHCP que se publicaron en marzo de este año, el déficit público expresado en por ciento del PIB pasaría de 5.0 por ciento en 2024 a 2.5 por ciento en 2025. De acuerdo con Hacienda, entre otros factores que permitirían lograr esta meta destaca el de una reducción del gasto neto pagado de 26.9 por ciento a 24.0 por ciento del PIB entre un año y otro. El Saldo Histórico de los Requerimientos Financieros del Sector Público (SHRFSP), la medida de deuda más amplia en nuestro país, se mantendría alrededor de 50 por ciento del PIB.

¿Es realmente viable que la siguiente administración logre una reducción tan abrupta del gasto durante su primer año de Gobierno? En particular, ¿se podrá reducir la presión de un mayor gasto si la siguiente mandataria se comprometió a concluir las obras emblemáticas de López Obrador y, con una mayoría prácticamente calificada en el Congreso, probablemente busquen extender el alcance de algunos programas sociales vigentes al elevarlos a nivel constitucional?

La terminal de Bloomberg reporta los cambios implícitos en la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal (FED) obtenidos a partir de los futuros de la tasa de interés de fondos federales (nota: teclear WIRP, presionar tecla y seleccionar la opción de Estados Unidos).

A pesar de la utilidad de estos cálculos en lo que respecta a las expectativas del mercado para la tasa de referencia de la FED, éstos cambian constantemente. Y no solo ocurrió en marzo de 2023, cuando el mercado descontó una baja de tasas más adelante ese año por la crisis que generó la quiebra de Silicon Valley Bank. A finales del año pasado, ante la confirmación de un proceso desinflacionario y la posibilidad de que la política monetaria restrictiva generara un freno o incluso una caída en la economía norteamericana, la opción WIRP desplegaba la expectativa de seis recortes en la tasa referencia a partir de marzo.

Y al llegar marzo, las expectativas del mercado cambiaron ante datos de crecimiento sólidos, una inflación subyacente persistentemente alta y la retórica utilizada por distintos miembros de la FED sobre la necesidad de confirmar la trayectoria de la inflación hacia el objetivo de 2%. A principios de ese mes se esperaban ya solo cuatro recortes en la tasa de la FED, mismos que ocurrirían a partir de junio de acuerdo con la opción WIRP de Bloomberg.

El 20 de marzo, cuando se dio a conocer un gráfico de puntos (dot plot) de los miembros de la FED y el presidente del organismo dejó claro que no bajarían la tasa hasta tener “más confianza” sobre la convergencia de la inflación hacia su objetivo, las expectativas se ajustaron a tres recortes iniciando éstos en junio.

A mediados de abril ya eran dos recortes. A finales de dicho mes: un recorte. Incluso algunos analistas empezaron a considerar la posibilidad de observar un incremento en la tasa de referencia en 2024 (algo que quedó descartado por el presidente de la FED en su más reciente conferencia de prensa).

La expectativa de menos recortes contradice lo que debería hacer la FED ante una economía que se frena. Y efectivamente el crecimiento en Estados Unidos se ha desacelerado (1.6% a tasa trimestral anualizada o tta en el 1T-24 contra una expectativa de 2.5% tta). ¿Cuál es el problema entonces? Que la desaceleración no ha generado un descenso significativo de la inflación.

Entre las principales presiones inflacionarias que cobraron fuerza hacia el cierre de 2023 en México, destaca la ejercida por el componente no subyacente del Índice Nacional de Precios al Consumidor (INPC), aquel que se calcula con los precios de productos agropecuarios, energía y tarifas administradas por el gobierno (derechos por suministro de agua, peaje y tarifas de transportación, entre otras).

En varias ocasiones, la inflación no subyacente se ve alterada por choques de oferta. Uno de los más notorios fue el que generó la pandemia de COVID-19, cuando las restricciones a la movilidad afectaron cadenas de suministros y la relativa escasez disparó los precios de una gran cantidad de materias primas, principalmente alimentos y energía. La distorsión fue tan severa que los precios de estos insumos se vieron afectados hasta el segundo semestre de 2022, sin que la política monetaria restrictiva que habían iniciado los bancos centrales meses antes mitigara el efecto de los choques.

¿Continuo o discontinuo? ¿Gradual o agresivo? ¿En marzo o en mayo? Éstas y otras preguntas son las que nos hacemos varios analistas en el mercado respecto al ciclo de baja de tasas que Banco de México (Banxico) iniciará próximamente.

Sobre todo, estas preguntas cobran relevancia después de la publicación de las minutas de la más reciente reunión de política monetaria del banco central y particularmente, después de las declaraciones de algunos miembros de la Junta de Gobierno en la presentación del informe del cuarto trimestre de 2023.

Muchos inversionistas del mercado de dinero en México esperan, es más, ansían que inicie un ciclo de relajamiento monetario, entendido como una reducción en el objetivo de la Tasa de Interés Interbancaria a Un Día también conocida como tasa de referencia. Y mientras antes, mejor. Se entiende. Las minusvalías que registran algunas posiciones en renta fija han sido tan relevantes (y en algunos casos extendidas), que una baja, por más fina que sea, permitiría registrar una menor minusvalía e incluso generar ganancias dependiendo del punto de equilibrio en las posturas.

Actualmente, se cuentan con elementos suficientes para pensar que Donald Trump será el candidato del Partido Republicano en las próximas elecciones presidenciales de Estados Unidos. No solo eso. También es probable que derrote a Joe Biden, candidato del Partido Demócrata, y regrese a la presidencia de EU a pesar de todas las denuncias legales que pesan en su contra.

La retórica utilizada por el todavía precandidato republicano se alinea al discurso nacionalista y un tanto polarizador que lo caracterizó durante su primer mandato como presidente de la nación más poderosa del mundo. Independientemente de las políticas migratorias y climáticas de Trump (que claramente son relevantes y a la vez polémicas), su política económica, e incluso su política internacional, podrían generar un efecto importante sobre las principales variables económicas de México.

En otras palabras, mientras la elección presidencial interna que se celebrará en junio no ha impactado negativamente sobre el comportamiento del tipo de cambio, los anuncios de inversiones relacionadas con estrategias de relocalización de la producción (nearshoring), la calificación de deuda soberana o incluso las principales medidas de riesgo país, la reelección de Donald Trump como presidente de Estados Unidos sí generaría riesgos para nuestra economía que no pueden hacerse a un lado.

En primer lugar, y bajo el supuesto de que el discurso económico nacionalista de Trump se mantiene (o incluso intensifica) hasta el caso de ser elegido presidente, preocupa la política arancelaria que busca implementar en favor de los productores norteamericanos, particularmente en el sector industrial. Hace un par de días, Trump declaró que establecería aranceles hasta de 60% en la importación de bienes provenientes de China. En cuanto a otros países, los aranceles podrían llegar a 10%, incluyendo (hasta ahora) las mercancías provenientes de México.

Comienza un nuevo año y surgen nuevas incógnitas en el ámbito de la política monetaria. ¿Cuándo iniciará un ciclo de baja en las tasas de interés de referencia? ¿De qué magnitud deberían ser los recortes? ¿Con qué frecuencia? Por otra parte, ¿sería adecuado bajar las tasas este 2024 a pesar de que la inflación rebase el objetivo de los bancos centrales durante los siguientes uno o dos años? Sobre todo, ¿habrá un banco central que se vea obligado a incrementar nuevamente su tasa después de un periodo de pausa extendido?

Enfoquémonos primero en la Reserva Federal debido al impacto de las decisiones de este banco central en los mercados financieros a nivel global. En sus más recientes minutas, la FED destacó que “el intervalo objetivo de la tasa de fondos federales (la tasa de referencia) probablemente se ubica en o cerca de su punto más alto para este ciclo de política restrictiva”. No obstante, resaltó que “se deja abierta la posibilidad de incrementos adicionales en dicho intervalo objetivo si éstos fueran justificados por la totalidad de la información oportuna, el panorama en curso y el balance de riesgos”.

En otras palabras, no sólo es posible que la FED no baje la tasa en marzo (tal y como, hasta hace unos días y con elevada probabilidad, sugerían los fuuros de la tasa de fondos federales). También ésta podría permanecer en el intervalo de 5.25 a 5.50 por ciento durante un periodo mayor al previsto actualmente, ¡o incluso aumentar otra vez!

En palabras de Jerome Powell, presidente de la FED, “los antecedentes históricos advierten firmemente contra un relajamiento monetario prematuro” (Jackson Hole, 26 de agosto de 2022). Las consecuencias de recortar la tasa antes de tiempo no sólo se manifestarían a través de un deterioro de las expectativas inflacionarias. Incluso se puede registrar una pérdida de credibilidad en el banco central.

Las incógnitas (y complicaciones) que enfrenta el Banco de México son similares a las que enfrentan la FED y otros bancos centrales. Al interior de la Junta de Gobierno de Banxico, el lenguaje va desde restrictivo hasta flexible. En la más reciente reunión de política monetaria, un miembro consideró que “existen condiciones para comenzar a discutir la posibilidad de recortes en las próximas reuniones”. En contraparte, otro enfatizó que “en 2024 debe mantenerse la cautela y prudencia para evitar un relajamiento prematuro”, mientras otro agregó que “es posible que la tasa de referencia deba permanecer en su nivel actual por más tiempo del que esperan los mercados».

Estimamos un primer recorte de 25 puntos base en la tasa de referencia de Banxico en marzo de este año. ¿La razón? La tasa nominal podría descender sin alterar significativamente el nivel restrictivo de la tasa real ex-ante si las expectativas de inflación continúan a la baja. En abril no habrá reunión y no descartamos que la tasa no se mueva hasta no tener un panorama más concreto sobre la evolución de la inflación subyacente en nuestro país (misma que podría no bajar de 4.0 por ciento en todo 2024) y una postura más clara por parte de la FED, aunque el diferencial de tasas de interés entre México y Estados Unidos no represente una variable explícita en la ecuación de decisión de nuestro banco central.

No en balde, uno de los miembros de la Junta de Banxico destacó que “un ajuste fino no implica el inicio de un ciclo de bajas consecutivas, ya que la absorción de los choques inflacionarios, la baja de la inflación y la mejora de las expectativas no son procesos continuos, constantes y homogéneos.” A lo anterior, agregaría que, a pesar de que Banxico se adelantó a la FED en el ciclo de restricción monetaria, el proceso no es simétrico, por lo que no se puede asegurar que Banxico se adelantará de la misma forma al ciclo de bajas. En cuanto a la FED, estimamos un primer recorte de 25 puntos base en junio de este año, con la posibilidad de que dicho recorte ocurra después si el enfriamiento económico es insuficiente para lograr descensos sostenidos de la inflación en Estados Unidos.

Sin duda, las más recientes minutas del Banxico y de la FED no sólo revelaron las expectativas de los banqueros centrales para el crecimiento y la inflación de los siguientes meses. También revelaron todas las incógnitas que éstos enfrentarán en el ámbito de la política monetaria este año.