Una buena parte del mes los inversionistas esperaron a la llegada de Donald Trump al poder. La primera semana del nuevo gobierno fue intensa, pero logró mover poco a los mercados.

Este lunes el anuncio de operaciones de la aplicación DeepSeek quitó estabilidad a los precios de las empresas de tecnología, fuertemente relacionadas con el sector de IA. A menos que se mantenga la tensión, los mercados de todos modos van a terminar el mes con rendimientos positivos, si acaso más modestos que los registrados en las últimas dos semanas.

Con un uso intensivo de redes sociales, la firma de órdenes ejecutivas con tintes populistas en algunos casos y con mucha cautela en temas sensibles como aranceles o reducción de impuestos. Asimismo, no se ha pronunciado de manera contundente sobre el conflicto entre Rusia y Ucrania, ni sobre su posible mediación para terminar el conflicto “en un día” tal y como lo destacó durante su campaña.

Por otra parte, sí se observa a un presidente con mayor seguridad, así como con un mayor respaldo por parte de su partido. No solo cuenta con un gabinete de gente muy leal a él y a su proyecto de nación. También cuenta con la mayoría de los republicanos en el Congreso y en la Suprema Corte de su país.

Es probable que efectivamente Trump implemente aranceles, pero definitivamente no serían de 25% a sus principales socios comerciales debido al fuerte impacto que tendrían sobre la inflación e incluso sobre la actividad económica. También es probable que baje impuestos y que desregule otros sectores además del financiero.

… una sólida trayectoria de expansión. El PMI manufacturero de enero aumentó hacia las 50.1 unidades, superando las expectativas del mercado (49.8 puntos) y ubicándose en la zona de expansión por primera vez desde junio de 2024. El incremento se vio sustentado por un optimismo para el sector industrial hacia delante ante las políticas del gobierno entrante. Por otra parte, a pesar de que el PMI de servicios permaneció en la zona de expansión en enero, éste registró su menor nivel desde mayo del año pasado (52.8 unidades vs. 56.3 ant.).

Por otra parte, el índice de indicadores adelantados de diciembre experimentó una disminución de (-)0.1%, en línea con lo esperado por los analistas, aunque menor al aumento percibido durante el mes anterior (0.4%). No obstante, el Conference Board (la agencia encargada de elaborar este índice) señaló que aún mantiene la expectativa de un crecimiento sólido para 2025 (2.3%).

… el Banco de Japón (BoJ) incrementó en 25 puntos base (pb) su tasa de interés de referencia, de 0.25% a 0.50%, alcanzando su mayor nivel desde octubre del 2008. El consenso del mercado espera otro aumento de la misma magnitud para la reunión de julio.

Asimismo, la inflación al consumidor del país asiático se situó en 3.6% a/a en diciembre, por encima de lo esperado por los analistas. Aunado a ello, la inflación subyacente se ubicó en 3.0% a/a (2.4% ant.). El incremento de la inflación abre la puerta para más aumentos por parte del BoJ

… las tasas inician la semana con disminuciones importantes de hasta casi 10 puntos base en los plazos de 10 años. La expectativa que hay sobre la decisión del banco central norteamericano es de hacer una pausa en el ciclo de baja de tasas.

Además del comunicado de la FED, será relevante conocer en la conferencia de prensa las declaraciones del presidente del instituto central. Hay un escenario de crecimiento robusto y con expectativas sobre la inflación que continúan incrementándose.

Con este contexto y con la intención de medir las consecuencias en la toma de decisiones del nuevo gobierno, la FED declarará una pausa en el ciclo de baja de tasas y confirmará su sesgo de solamente bajar dos veces la tasa de referencia durante este año.

… en términos de dólares. Nuestras apuestas en tasas revisables, tanto en portafolios de corto y largo plazos mostraron rendimientos por arriba de las referencias. De momento, consideramos mantener estas posiciones y conocer la decisión de la FED para que, en caso necesario, hacer los ajustes correspondientes en los portafolios.

aunque fue menor a la esperada, aún la parte subyacente da ciertas señales de resistencia para seguir bajando. La parte general mostró una variación anual menor por el arrastre a la baja de los precios no subyacente.

El impulso del mercado durante esta semana fue el reforzamiento de la expectativa de baja de tasas por parte de Banxico de 50 puntos base para la primera semana de febrero. Este comportamiento de vio reflejando con fuertes disminuciones en todo el espectro de tasas de interés de valores gubernamentales: CETES, Mbonos y Udibonos.

… el descuento de 50 puntos base nos parece excesivo. Sobre todo, si la FED decreta una pausa y las condiciones del mercado cambiario empiezan a mostrar mayor volatilidad.

Estimamos un ajuste del mercado, hemos bajado posiciones en duraciones largas aprovechando el ajuste de las tasas y materializando plusvalías. Nos acomodamos en duraciones alrededor de 3.5 años. Consideramos que, en caso de ajustes en la curva, los componentes de tasas revisables y liquidez nos defienden de forma aceptable.

borrando parcialmente el movimiento de apreciación para el peso de 2.7% de la semana previa. Consideramos que durante la semana el comportamiento de la divisa estará concentrado en la FED y su posible pausa; la cual se está concretando en el fortalecimiento del dólar respecto al peso. Lo que se combina con las expectativas de baja de tasa en 50 puntos base que tiene el mercado con respecto al Banxico, que como comentamos nos parece excesivo.

Un ajuste agresivo a la baja del diferencial de tasas y por lo tanto de un carry menos atractivo para el peso, podrían acercar la cotización hacia los $21 pesos por dólar.

… se ha incluido una pequeña posición en Certificados Bursátiles de Corto Plazo, ya que se han presentado tasas altas y favorables. También vamos a continuar comprando Certificados Bursátiles de tasa flotante, particularmente en las carteras de corto y mediano plazo. En las carteras de largo plazo se han visto mejoras por el buen desempeño de las tasas fijas y reales. Las sobretasas siguen teniendo disminuciones y esperamos que sigan, aunque no tan acentuadas. Finalmente, en calificaciones crediticias, se han visto escasos cambios y estabilidad.

… en sus primeros días como presidente y los reportes corporativos favorables en el mercado: el 80% de las empresas supera las estimaciones en utilidades, con una sorpresa agregada de 7.9% que, al menos por el momento, es la más alta desde el 2T-23.

Pero, el sector tecnología detonó ajustes del referente ante noticias provenientes de China que implican una mayor competencia en el campo que más atención ha generado en el mercado en los últimos meses: Inteligencia Artificial. El lanzamiento del nuevo modelo de Inteligencia Artificial chino, DeepSeek cuestiona las valuaciones de las empresas de tecnología en Estados Unidos ante un modelo que se argumenta fue desarrollado a un costo muy inferior, utilizando chips menos avanzados que los aplicados en EUA. La aplicación compite, e incluso se menciona que supera, a herramientas como ChatGPT.

Existe una serie de indefiniciones al respecto de esta noticia, con los propios argumentos de Elon Musk y el CEO de Scale IA respecto a que DeepSeek utiliza más chips de NVDA de los que afirma tener. Sin duda será un tema que tendrá incidencia importante sobre el rendimiento de la bolsa en EUA. Este sector había destacado por su poco dinamismo al inicio del año, pero ahora podría implicar un efecto más importante sobre el desempeño de la renta variable estadounidense si se confirma la pérdida de dominancia en el mercado de IA.  

Mientras tanto, la volatilidad podría mantenerse presente con la temporada de reportes que en los próximos días incluyen a algunas de las siete magnificas.

En nuestra cartera global sumó nuestra posición en Alemania, mientras que la estrategia sectorial en Estados Unidos perdió valor en la semana por Energía, neutralizar la posición en días previos contuvo su efecto negativo en la cartera. Por otro lado, sumó valor el sector de Tecnología al tener una menor representación de Apple vs. su referencia, así como estar sub-ponderados en Consumo básico y el efecto favorable de la sub-ponderación de Tesla dentro de Consumo discrecional.

… diciembre de 2023. Ha regresado a los 51,000 puntos. Los movimientos al interior de la muestra han sido interesantes en el año, la fortaleza se mantiene principalmente en aquellas emisoras que el año pasado.

La nómina no agrícola de diciembre observó un avance de 256 mil plazas, cifra significativamente por encima de lo anticipado por los analistas (150 mil), así como de lo percibido durante noviembre (227 mil). Los mayores incrementos se vieron en los sectores de comercio al por menor, hospitalidad y esparcimiento. Aunado a ello, la tasa de desempleo se sitúo en 4.1%, menor a lo estimado por el mercado (4.2%).

Asimismo, las vacantes laborales (JOLTS, por sus siglas en inglés) de noviembre registraron 8.1 millones de unidades, lo que significó su nivel más alto en seis meses. El mayor aumento en vacantes lo experimentaron los servicios profesionales y empresariales (+273 mil), al igual que los financieros y de seguros (+105 mil).

Por otra parte, el ISM no manufacturero de diciembre se ubicó en un nivel de 54.1 puntos, mayor a lo esperado por el consenso (53.2 unidades) y a lo experimentado durante el mes pasado (52.1 unidades). Con ello, el indicador hiló seis meses consecutivos dentro de la zona de expansión.

el de servicios exhiben a una economía norteamericana que no detuvo su avance sólido el cierre de 2024. La estimación del crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) en el cuarto trimestre del modelo GDPNow de la Reserva Federal (Fed) de Atlanta volvió a escalar hasta un nivel sólido de 2.7%.

la tasa de inflación a un año aumento a un nivel de 3.3%, ligeramente superior de los registros de los últimos cuatro meses y por encima de la estimación de 2.8% que prevalecía hasta finales de noviembre.

Las expectativas de largo plazo han aumentado también a una tasa superior al 3.0%. El cambio ha sido el mas grande en un solo mes en los últimos doce meses y contradice la visión objetiva de un acercamiento al objetivo del 2.0% planteado por el banco central.

… la tasa de interés de referencia por parte de la Reserva Federal (FED, por sus siglas en inglés) planteado por los mismos miembros del Comité de Mercados Abiertos se desvanece.

Las cotizaciones en el mercado de futuros de la tasa de fondos federales ven solo un recorte durante todo el año; asimismo, varias corredurías afirman que la posibilidad es grande de que la FED no efectúe movimientos en las tasas e incluso hay quienes sugieren que si los datos mantienen la fisonomía actual la expectativa podría tornarse a favor de una nueva alza.

Estimamos que efectivamente la FED no moverá las tasas en su reunión del 29 de enero y que la información impedirá que haya movimientos en el futuro previsible.

Ya se reconoce el sell-off o el episodio de venta agresiva de bonos de largo plazo que han provocado un aumento fuerte de los réditos correspondientes a emisiones largas de mas de un punto porcentual.

No sólo el cambio provocado por la fortaleza de la economía ha influido en este fenómeno. La cercanía de la entrada de un nuevo gobierno que esgrime la idea de aplicar tarifas a bienes importados, así como de aplicar medidas de estímulo fiscal abren también la pauta para los temores relacionados con la trayectoria de la inflación en el mediano y largo plazos.

La expectativa velada con respecto a la curva de rendimientos es que continuará su empinamiento, es decir las tasas de largo plazo seguirían elevándose (La tasa correspondiente al bono del tesoro a 10 años alcanzara en el corto plazo el nivel de 5.0%).

… e incluso disminuir nuestras posiciones en la parte de vencimientos de 1 a 3 años, ya que las tasas de interés de estos plazos también han experimentado incrementos importantes a lo largo de los últimos días. Para las inversiones de mayor plazo nos mantenemos muy alineados con las referencias y reforzaremos en el margen nuestras posiciones en tasas flotantes.

… las minutas de la reunión de política monetaria de diciembre; se creó una expectativa de que, para el mes de febrero, primera decisión de política monetaria del año podría darse un recorte de 50 puntos base a la tasa de referencia (10%).

Nos parece poco probable que esto suceda, bajo un entorno externo con fuertes presiones al alza sobre las tasas; así como el riesgo particular de medidas del nuevo gobierno norteamericano que impacten la evolución de las exportaciones de México.

La junta de gobierno de Banxico probablemente aplicará solo un aumento de 25 puntos base en su reunión de inicios de febrero y volverá a argumentar que podría aplicar bajas adicionales bajo la idea que hay una estructura aun restrictiva en la curva de tasas

… a lo largo de la última semana; al igual que los CETES asimilando tal expectativa de baja. Consideramos que habrá una corrección en los niveles de las tasas conforme se asuma la complejidad de bajar la tasa en 50 puntos base.

En términos de inversión no tenemos una postura direccional en cuanto a estar en tasas fijas, reales o nominales. Estaremos aprovechando los vaivenes del mercado para tener movimientos de corto plazo; en porcentajes poco significativos. Poco cambiamos nuestra postura con tasas revisables y preponderando liquidez

… aunque en menor medida que la generalidad de las monedas principales. Hay presión para la moneda nacional, no podemos descartar que el dólar de nuevo se acerque a los $20.90 pesos que vimos al cierre del año anterior.

La volatilidad continuará en los siguientes días. Tanto las medidas que adopte el nuevo gobierno, como las decisiones del Banco de México, así como los factores de presión internos, en especial la baja del crecimiento y la dificultad que podría existir para realizar el ajuste fiscal planeado incidirán en una cotización que probablemente mantenga un impulso al alza. No descartamos ver niveles de nuevo por encima de los $21 pesos en las siguientes semanas.

… provocado principalmente por la fuerte demanda de los Udibonos y Bonos. Hubo poca liquidez en el mercado de papel privado y bancario, y por lo mismo, las sobretasas o “spreads” tuvieron escasos movimientos. Por su parte los Certificados Bursátiles de tasa flotante mantuvieron niveles y existen posibilidades de que la tasa objetivo de Banco de México tenga una baja a principios de febrero. En “ratings” o calificaciones no se han visto noticias considerables.

… la posibilidad de que se materialice un escenario menos positivo con relación a la baja en tasas de interés continúa haciendo contrapeso a los rendimientos.

Ahora la atención estará en los resultados de las empresas, en donde el consenso de Refinitiv espera que el S&P 500 logre un crecimiento de 9.5% (AaA) en el 4T-24 que sumaría a los buenos crecimientos que alcanzó el referencial en 2024, en especial durante la segunda mitad del año; este podría formarse como un catalizador en los próximos días en momentos en donde, cómo decíamos en líneas anteriores, existe poco entusiasmo en la renta variable de Estados Unidos.

En los próximos días se esperan en particular cifras del sector financiero, en donde el consenso de Refinitiv proyecta una expansión en las utilidades trimestrales de 18.0% (AaA). En términos generales de la temporada de reportes, el mejor dinamismo se mantiene en Comunicaciones y Tecnología, con crecimientos esperados de 23% y 16% respectivamente; mientras que en Energía las expectativas son las más negativas con una contracción contemplada de (-) 28%.

En el resto del mundo, destaca el movimiento del índice Hang Seng de China que perdió (-) 3.5% en la semana ante los retos importantes en el crecimiento y los riesgos por la postura comercial de Estados Unidos sobre el país. China podría estar enfrentando una situación similar a la que presionó a Japón en los noventa, con una economía debilitada por la deflación, la caída del sector inmobiliario y la falta de demanda interna; mantenemos una posición neutral en nuestra cartera sobre China, reconocemos que las valuaciones del mercado lucen atractivas y podrían darse episodios de volatilidad que favorezcan el rendimiento accionario de su bolsa, pero no vemos fundamentales sólidos para iniciar una estrategia activa.

Por otro lado, Canadá también ha visto su bolsa bajo presión ante la narrativa negativa que mantiene Donald Trump sobre la relación comercial y económica con dicho país y los cambios políticos a los que se enfrenta por la dimisión del primer ministro Trudeau.

En nuestra cartera recomendada, la estrategia sectorial en EE.UU. fue el principal detractor al portafolio, perdimos valor en Tecnología al ser uno de los sectores con el peor rendimiento semanal dentro del S&P 500 y en Comunicaciones por algunas posiciones que influyen al estar sub-ponderadas indirectamente (en especial en esta ocasión en GOOG). En contraste sumó energía, al ser el mejor sector en el S&P 500. La sobre-ponderación en Alemania y en menor medida estar ligeramente sub ponderados en China sumaron valor.

IPC no gana demasiada tracción y se mantiene por debajo de los 50,000 puntos. Si bien es cierto que se mantiene un mensaje a favor de la inversión dentro del nuevo gobierno de la presidenta Claudia Sheinbaum, aún no existen acciones puntuales que fomenten una mayor confianza sobre el mercado local, en momentos en donde además la relación con Estados Unidos se mantiene como una incógnita por la retórica agresiva de Donald Trump.

Está por comenzar la temporada de reportes corporativos en el país, una variable que suele inyectar volatilidad importante. El consenso de Bloomberg espera un crecimiento de 6% en los ingresos trimestrales (var. AaA) y de 5% en el EBITDA, el efecto de tipo de cambio podría incidir positivamente en las emisoras con ingresos en dólares ante la depreciación del peso de casi 17% en el promedio del 4T-24 vs. el 4T-23; así como tener un ligero impacto negativo en aquellas empresas con posición monetaria en dólares en la utilidad neta. La rentabilidad podría mantenerse elevada en el margen EBITDA, pero sin lograr sostener los máximos del primer semestre del año.

En nuestra cartera favoreció en especial al portafolio la sobre-ponderación en WALMEX y AC, así como no tener GRUMA. Por otro lado, resto valor en especial la posición activa en ALSEA y no tener OMA.

Las importaciones de México y Canadá podrían registrar un arancel de 25%. En otros casos, las importaciones de países como China serían de las más afectadas.

… también es posible que tarifas muy elevadas (sobre todo a productos de primera necesidad) generarían presiones inflacionarias significativas, pérdidas de empleos, cierre de empresas e incluso una recesión económica en Estados Unidos.

… afectando el flujo de inversiones hacia otros países, incluyendo México.

el índice de percepción de la actividad de servicios (ISM Servicios). Así como el reporte sobre el mercado laboral. Ambos apuntan a confirmar un cierre de 2024 con un crecimiento bueno cercano al 2.5% en el cuarto trimestre a tasa anualizada.

Bajo este escenario y de cara a la entrada del nuevo gobierno, con muchas dudas e incertidumbre acerca de sus decisiones políticas y económicas, entramos a un periodo de espera y quizá de pausa por parte de la FED.

… un comportamiento de las tasas relativamente más estable en la parte corta y dada la consideración de que vendrá mayor oferta de papel de bonos del Tesoro, los plazos largos tenderán hacia episodios de presión. Asimismo, no podemos descartar también los riesgos que se mantienen para la inflación.

… por las políticas que impondrá el nuevo gobierno y su impacto sobre la inflación, pero también sobre las finanzas públicas, de ahí que veamos un mayor ajuste en la parte larga de la curva.

Solo con un pequeño porcentaje de exposición a los plazos de 1 a 3 años.  En cuanto a los portafolios que tienen una exposición de duración mayor estamos completamente apegados a los Benchmarks.

… la perspectiva para los réditos en pesos desde lo comunicado por el Banco de México sobre que es “adecuado continuar con el ciclo de recortes y reducir el grado de apretamiento monetario”, el entorno externo tiene un alto grado de incertidumbre y con la FED respondiendo a este escenario con un sesgo de cautela en sus recortes durante este año, las tasas, sobre todo en plazos largos deberán responder más a los movimientos de sus pares en dólares. Ya que los potenciales impactos de las políticas de nuevo gobierno también se reflejarán en el escenario en el riesgo país.

Es probable que Banxico recorte la tasa de referencia, estimamos que se puedan dar 4 bajas en la primera parte del año y esperamos un nivel de la tasa de referencia del 9.0% en el primer semestre. Después dependerá de la evolución de la inflación, así como de los factores externos para que se registren mayores recortes en el segundo semestre que, en caso de darse, la tasa terminal sería 8.5%.

… estamos revisando la valuación de CETES con respecto al carry que tienen en comparación al fondeo; que de momento las tasas fijas cortas no tienen mucho valor. En tasas fijas, reales y nominales terminaron el año presionadas, pero con la incertidumbre externa de los Bonos del Tesoro nos parece asumir mayores riesgos su la duración de este tipo de papeles se coloca por arriba de las referencias de largo plazo.

Sin embargo, las sobretasas de dichos papeles sostienen estabilidad y pocos cambios. Por su parte, los Certificados Bursátiles de tasa flotante mantienen niveles. Las calificadoras crediticias no han realizado cambios relevantes en sus “ratings”. Finalmente, las colocaciones primarias para empezar 2025 son pocas; únicamente destacan los dos Cebures que busca colocar Grupo Aeroportuario del Pacífico (GAP).

… con niveles de cierre del año en $20.83 pxd, con una variación de 18.5% acumulada a lo largo del año. En el inicio de la semana el nivel de valuación del dólar se da alrededor de los $20.35 pesos por dólar. La tendencia de fortaleza del valor del dólar se mantendrá en el mediano plazo. No sólo por las políticas que aplique el nuevo gobierno norteamericano; sino por los riesgos implícitos que puedan impactar el escenario de crecimiento, inflación e incluso de finanzas públicas y por lo tanto de riesgo en nuestro país. Por lo que estimamos niveles de operación del tipo de cambio con un piso en el rango de $20.25 a $20.50 pesos por dólar en el futuro previsible y con diversos episodios de volatilidad.

… la velocidad en la baja de tasas de interés, el cuestionamiento sobre la demanda en China y eventos corporativos en el sector materiales que han deteriorado aún más el rendimiento del que fue uno de los sectores con el peor desempeño en 2024 (la prohibición a la compra de US Steel).

En particular la volatilidad que detona la posibilidad de rendimientos en la renta fija mayores a los esperados por más tiempo del contemplado es un factor que podría seguir determinando el rumbo de los mercados en los próximos meses y que nos parece continúa posicionándose como un importante factor de riesgo para las valuaciones.

Por ahora este riesgo parece estar desestimado, el consenso de Bloomberg contempla que el S&P 500 logre un rendimiento adicional de casi 12% en 2025, luego de dos años consecutivos con rendimientos a tasas de dos dígitos. Las expectativas positivas sobre el crecimiento en las utilidades de las empresas son un catalizador adicional que puede estar detrás de estas previsiones, y si bien esta puede ser una variable de apoyo positiva para el mercado, seguimos pensando que las valuaciones, en algunos casos adelantadas de los índices de Estados Unidos en particular, podrían detonar en un ajuste, en especial si la balanza de riesgos se inclina del lado negativo ante eventos que puedan detonar nerviosismo (como los factores geopolíticos no resueltos o los retos políticos tras un año que implicó diversos cambios en las esferas de gobierno, en donde en algunos casos, se redujeron los contrapesos).

En otras regiones la reacción de las bolsas también ha sido negativa en las últimas jornadas, en Europa ante la debilidad que muestran indicadores de crecimiento y la situación política compleja en Francia; mientras que en Asia continúan los cuestionamientos sobre la capacidad de las autoridades en China de impulsar el crecimiento.

Durante la semana pasada favoreció en especial a la cartera nuestra estrategia sectorial en Estados Unidos por la posición en Tecnología y Servicios públicos, así como la sub-ponderación en Consumo básico. En 2024, Estados Unidos restó valor al portafolio ya que la posición en Tecnología fue un detractor al inicio del año cuyo valor no logramos recuperar por completo por la sub-ponderación indirecta que se generó en el portafolio al no estar representadas de forma perfecta en los ETFs utilizados vs. sus índices de referencia, en este año estamos construyendo el portafolio para minimizar este riesgo ante la posibilidad que la concentración del mercado se mantenga.

… y el índice S&PBMV IPC permanece por debajo de los 50,000 puntos. No existió un rally navideño, ni un buen arranque de año. No hay argumentos necesariamente relacionados con este sentimiento de aversión al riesgo, los elementos que pesan sobre el ánimo de los inversionistas son los que ya hemos señalado en diversas ocasiones: incertidumbre sobre la agenda del nuevo gobierno, falta de nombres que representen las temáticas que más interés generan en el exterior, salida de emisoras y situaciones particulares como el caso de ELEKTRA que detonan cuestionamientos sobre la protección a los inversionistas minoritarios, la liquidez y profundidad del mercado.

Creemos que será importante que los resultados de las empresas se mantengan sólidos, con una presión acotada del tipo de cambio, y que el actuar el gobierno despeje incógnitas sobre la regulación a ciertos sectores para detonar un mejor rendimiento en el mercado a través en especial de una revaluación de múltiplos con un importante castigo.

En nuestra cartera recomendada, durante la semana pasada contribuyó en especial a la cartera nuestra apuesta activa en ALSEA y GFNORTE, mientras que la sobre-ponderación en FEMSA y la sub-ponderación en GAP restaron valor.  En 2024 destacaron positivamente posiciones como no tener GCARSO y nuestra estrategia durante el año en CEMEX; mientras que las apuestas activas en ORBIA y ALSEA, así como estar sub-ponderados en GAP fueron quienes más dañaron la rentabilidad del portafolio.

Redujimos nuestra sup-ponderación en PEÑOLES, una posición que el año pasado fue sumamente volátil y restó valor al portafolio; las expectativas sobre el precio del oro siguen siendo positivas, los futuros anticipan un nivel superior en casi 20% al actual y el precio de PEÑOLES podría seguir respondiendo a esta expectativa.