Perspectiva Mensual (Julio)

Indicadores recientes sugieren una expansión más moderada del gasto en consumo privado, variable que representa el 70% del PIB norteamericano. De igual modo, algunos datos de ventas al menudeo y confianza del consumidor sugieren mayor cautela en el gasto de las familias. El incremento en el promedio móvil de cuatro semanas de las solicitudes iniciales del seguro de desempleo, expansiones más modestas en la nómina de agrícola y el continuo cierre de vacantes laborales, apuntan hacia un menor ritmo de actividad durante los siguientes trimestres. En línea con lo anterior, la previsión de nuestra área de análisis económico para la expansión del PIB de Estados Unidos en 2024 pasó de 2.4% a 2.1%. La correspondiente a 2025 pasó de 1.9% a 1.5%.

… no obstante, se publicarán datos económicos relevantes.

El viernes se conocerá la nómina no agrícola de junio. El mercado anticipa un avance de 189 mil plazas en el periodo, por debajo de las 272 mil plazas reportadas para mayo. El reciente repunte en el promedio móvil de cuatro semanas de las solicitudes apunta hacia una expansión más moderada de la nómina no agrícola durante los siguientes meses. El estimado para la tasa de desempleo se ubica en 4.0%. También se conocerán las vacantes laborales de mayo (7.1 millones de plazas vs. 8.1 millones en abril).

Entre otros datos relevantes destacan los índices ISM manufacturero y de servicios de junio. Se anticipa un avance en el índice correspondiente a manufacturas (de 48.7 a 49.2 puntos) y una contracción en el de servicios (de 53.8 a 52.5 puntos). El sector de servicios se mantiene como el principal motor de la economía de Estados Unidos.

El día de ayer los inversionistas actuaron con temor, en Europa a raíz de los resultados en Francia que abren espacio para políticas más radicales; y en Estados Unidos debido a la mayor posibilidad de un nuevo gobierno de Donald Trump ante el pobre resultado en el debate del miércoles pasado para el presidente Biden.

El menor crecimiento estimado debería consolidar la expectativa de un descenso tal vez más visible de la inflación y con ello una expectativa de reducciones en la tasa de referencia con mas anticipación y en mayor magnitud. Sin embargo, las intervenciones verbales de las autoridades siguen reforzando la idea de que los datos no son convincentes y que mantendrán mucha prudencia a la hora de definir una trayectoria de descenso de las tasas.

… (en especial el crecimiento de utilidades de las empresas) con un descenso paulatino de la inflación y la incógnita sobre si la FED comenzará a preparar el terreno para activar una baja de las tasas. En las siguientes semanas solo queda anticipar volatilidad alrededor de la publicación de datos relevantes. Posiblemente para finales de agosto y de cara al otoño el escenario cuente con mayores elementos.

Para el segundo semestre anticipamos que las tasas de interés persistirán en niveles elevados, así como menores retornos en bolsa ante una menor dinámica de crecimiento. En México la desaceleración es muy visible, pero la inflación y los riesgos idiosincráticos no permitirán un escenario más positivo.

… alzas que empezamos a observar desde el jueves pasado. El mercado asume que después del debate presidencial en los EE.UU. Trump toma una ventaja importante y sus propuestas de política pública para su presidencia relacionados con comercio exterior, migración y finanzas públicas pudieran implicar un escenario de riesgo de alza en las tasas de interés en dólares.

Para esta semana el fiel de balanza se enfoca en el reporte de empleo. El cambio en las nóminas no agrícolas debería de reflejar las señales de desaceleración que esta mostrando la economía norteamericana. Aunque, como se ha visto, la tendencia a un menor crecimiento no necesariamente converge en menores presiones sobre la inflación. Parte del ajuste de la curva nominal implica un alza en la prima de riesgo por compensación por inflación (breakevens de inflación).

En suma, hay un temor fundado de que la estimación de la FED de un solo recorte en la tasa este año se puede terminar imponiendo a la visión del mercado que aún estima dos recortes. Consideramos, que dados los riesgos para la inflación que mejoran de forma lenta y marginal, la FED terminará cumpliendo de acuerdo con sus expectativas, solo un recorte en todo el año; lo cual supone niveles de riesgo y réditos elevados para los plazos más largos de curva de rendimientos. Hacia el segundo semestre, vemos un riesgo de presiones de alza, ante el sesgo restrictivo de la FED por el lento avance de la inflación y el proceso electoral norteamericano, por lo que vemos un rango de operación entre 4.30% y 4.60% en el bono con vencimiento a 10 años.

Mantenemos nuestra actual estrategia de inversión de plazos cortos que suponen niveles de tasa alrededor del 5.0% en dólares; tasas flotantes que nos dan cobertura para eliminar los impactos de los movimientos de alza en las posiciones que tenemos en vencimientos alrededor de los 2 años.

… el tono de apertura por parte del Banxico para discutir cambios en la política monetaria en el futuro previsible dado el escenario de inflación permitió un descenso de las tasas de interés nominales y reales, a pesar de que mantuvo sin cambios el nivel de la tasa de referencia.

Sin embargo, consideramos que los cambios no sólo están sujetos al desempeño de la inflación. Banco de México deberá seguir considerando el entorno de tasas que se registre en el exterior, así como los factores idiosincráticos, como los nombraron, que inyecten volatilidad a la determinación de los precios de los diversos valores financieros, principalmente el tipo de cambio y las tasas de interés de largo plazo.

La mayor probabilidad que hoy existe de que Trump gane la elección supone un incremento en los factores de riesgo externo que no necesariamente permitirán un ajuste a la baja por parte de Banxico. A esto se le suma los factores relacionados con los cambios constitucionales que se alistan a realizar hacia septiembre por parte del Congreso Mexicano que seguirán generando incertidumbre.

De cara al segundo semestre del año, esperamos que Banxico recorte la tasa de referencia dos veces para un nivel de cierre sobre los 10.50%. La curva de plazos podría mantener niveles altos de las tasas de interés, con episodios presión y volatilidad, nos parece que un rango de 9.50% a 9.75% sería un piso en la referencia de 10 años.

… particularmente por los movimientos favorables en la parte de tasa real, ya que se tienen posiciones considerables en Certificados Bursátiles de bursatilizaciones de carreteras.

De todas maneras, se cuenta con alta posición en papeles de tasa flotante sobre TIIE a 28 días y TIIE Fondeo a un día, cuyos rendimientos se encuentran por encima de 11.00%. Se siguen comprando Cebures de tasa flotante con la finalidad de continuar con una postura defensiva y conservadora.

La cotización operó la semana pasada entre los $17.90 y $18.60 pesos por unidad, al inicio de esta se ubica en niveles de $18.37 pesos por dólar. Los factores que ya mencionamos como riesgos externos (elecciones en los Estados Unidos) e internos (transición del cambio de gobierno) generan un piso para el dólar.

El anclaje que representa el diferencial entre las tasas en pesos y dólares de momento no ha permitido mayor volatilidad para el mercado cambiario. Sin embargo, se suman aumentos de posiciones cortas en otras monedas emergentes latinoamericanas que impactan en la moneda nacional. De corto plazo niveles cercanos a los $18.15 podrían permitir realizar posiciones largas en dólares, dados los riesgos que se acumulan para el peso. Nos parece difícil volver a observar niveles por debajo de los $18.0 pesos por dólar en el segundo semestre y con un rango de operación con máximos cerca de los $19.0 pxd.

No hay sorpresas por parte de la política monetaria que justifique una revaluación mayor de los múltiplos, cobra fuerza la atención a eventos políticos que inyectan nerviosismo, y la temática de Inteligencia Artificial pierde impulso ante reportes corporativos decepcionantes y más apuntes por parte de analistas sobre la posibilidad de una sobrevaluación en la industria.

Iniciamos julio con una mayor mesura en referentes que durante junio volvieron a anotar importantes rendimientos, pero sin ver importantes retrocesos que pongan freno al movimiento de alza que sigue estando motivado por las expectativas de crecimiento. Estamos a unos días de que comience el flujo importante de reportes corporativos en Estados Unidos y que este vuelva a fijarse como un catalizador de las bolsas. Por ahora, el consenso de Refinitiv espera un crecimiento cercano a 10.6% en las utilidades del S&P 500 en el 2T (AaA), nuevamente impulsado por el dinamismo en sectores de Tecnología y Comunicaciones e incluso con la recuperación de Energía.

Nuestra cartera recomendada de renta variable global se vio favorecida de este movimiento menos optimista en el sector Tecnología, ya que nuestra posición en el sector es más defensiva ante movimientos de baja; además, contribuyó positivamente la apuesta activa en el sector de Energía. Fuera de Estados Unidos sumó nuestra sobre-ponderación en Alemania e India, mientras que la apuesta activa en Reino Unido restó valor.

Los rendimientos que podríamos ver en referentes como el S&P 500 en la segunda mitad del año lucen menos atractivos que los que hemos registrado hasta ahora y con riesgos de baja si se manifiestan elementos de riesgo, como la posibilidad de una sobrevaloración en empresas de Tecnología sobre las que depende el desempeño del mercado: Si aislamos a AMZN, AAPL, GOOG, META, MSFT, NVDA, el S&P 500 acumularía en el año un rendimiento de sólo 3.5% vs. 14.5% del índice. Esta concentración de mercado y la dependencia a unos cuantos nombres, representa riesgos en el manejo de los portafolios y en los retornos que podríamos seguir viendo hacia delante; algo que ya comienza a sentirse en algunas jornadas.

Ha retrocedido en siete de las últimas diez semanas, y aún está lejos de las 58,000 unidades que lograba tocar en abril. Se experimenta cierta tranquilidad por los pronunciamientos que ha realizado la presidenta electa, pero, sin ser suficientes para compensar la aversión al riesgo latente en el mercado y con la presión que sigue ejerciendo la postura restrictiva de BANXICO en los múltiplos.  

Aquí también hay reportes corporativos, en donde el consenso de Bloomberg espera poco dinamismo en las ventas y el EBITDA; pero, creemos que será necesario más que sorpresas en los reportes para dar más confianza a los inversionistas. Será relevante revisar qué tantas menciones se hace al tema político en las llamadas con analistas y la percepción que sigue existiendo sobre la inversión en México.

Creemos que existe valor en la renta variable local; pero, sin duda, existen retos importantes para nuestra bolsa, que ya carecía de catalizadores por la parte gracias a la ausencia de las temáticas que más detonan interés en los inversionistas actualmente (IA) y poco dinamismo en los componentes del mercado.  La volatilidad podría continuar en el mercado, la sensibilidad a declaraciones de miembros del gobierno saliente o del nuevo gabinete, la reacción del tipo de cambio y su efecto en empresas con exposición a dólares (ya sea ingresos o gastos) serán determinantes para el desempeño del referente

En nuestra cartera, impactó negativamente la posición en GFNORTE, ya que la emisora tuvo un comportamiento negativo que atribuimos al pago de dividendo de la emisora. Esto contrarrestó el efecto positivo de nuestra apuesta activa en FEMSA y la reciente incorporación de ALSEA en el portafolio, así como no tener GCARSO.

Decidimos neutralizar nuestra posición en BBAJIO aprovechando el retroceso que muestra la empresa en sus cotizaciones, y a que han cambiado algunos aspectos clave que antes nos limitaban para iniciar posiciones en ella: como lo es la perspectiva de tasas de interés elevadas más tiempo del que antes se preveía y la posibilidad de que se mantenga el crecimiento en la cartera de crédito empresarial con un buen manejo de la morosidad.

… las ventas al menudeo y otros indicadores relevantes en Estados Unidos han sorprendido a la baja. La desaceleración del PIB norteamericano podría acentuarse durante los siguientes meses.

Las ventas al menudeo registraron un crecimiento de 0.1% a tasa mensual en mayo, por debajo del 0.3% m/m esperado por los analistas del mercado, excluyendo componentes volátiles y/o estacionales, las ventas al menudeo disminuyeron -0.1% en el periodo (vs. 0.2% mensual est.). Llama la atención que hasta la categoría de ventas mostró una contracción por segundo mes consecutivo. La debilidad ha sido generalizada entre los distintos rubros.

Entre otros datos negativos destacan los indicadores del sector residencial. Los inicios de casas cayeron -5.5% m/m en mayo (vs. un crecimiento de 0.7% m/m estimado por el consenso). Los inicios de construcción también retrocedieron en el mes (-3.8% en mayo, extendiendo una caída de 3.0% mensual en abril). Asimismo, las solicitudes iniciales del seguro de desempleo se ubicaron por encima de lo esperado. Finalmente, el Índice de Indicadores adelantados se comportó negativamente al caer 0.5% m/m en junio vs. 0.4% m/m estimado.

… en conformidad con las expectativas del mercado. Asimismo, el gobernador del banco central, Pan Gongsheng, anunció en el marco del XV Foro Lujiazui que se continuará con una política monetaria acomodaticia con el fin de mantener la estabilidad en el valor de la moneda, al igual que promover el desarrollo económico. Según Gongsheng, aunque China se encuentra en una recuperación continua, la actividad económica enfrenta riesgos a la baja.

En Europa la inflación en el Reino Unido resultó por debajo de lo esperado y seguimos viendo una desaceleración también en algunos indicadores de crecimiento de la región. La idea de que el Banco de Inglaterra (BoI) y el Banco Central Europeo (BCE) pueden reducir la tasa de referencia en sus próximos comunicados sigue vigente.

…a partir del verano en Estados Unidos. Hay comentarios sobre sí la FED tardará en reaccionar reduciendo la tasa y podría generar un escenario de mayor crudeza de la necesaria para controlar la inflación.

Si bien, las tasas se mantienen bajas ante este escenario, los mercados de capitales manifiestan dudas con respecto a la magnitud de la debilidad económica que se está gestando y al intervalo de reacción del banco central. De igual manera hay especulación acerca de que el próximo gobierno (gane quien gane) tendrá que instrumentar ajustes fiscales, principalmente mayores impuestos a partir del 2025.

Gracias a lo anterior, vemos un aparente freno en el impulso de los mercados que llegaron a sus niveles máximos hace un par de semanas. Es posible que dicho movimiento se mantenga en la misma tónica hasta que se presente nueva información.

… la medida de inflación preferida por la FED. Si bien, es probable observar una moderación tanto a tasa mensual como anual, aún es muy pronto para confirmar que la inflación se dirige hacia el objetivo de 2.0% del banco central. Al igual que en otros países, el balance de riesgos para la inflación de Estados Unidos mantiene un sesgo al alza a pesar de la desaceleración en el crecimiento que han generado los elevados niveles de tasas de interés.

También se conocerán datos de actividad residencial, inversión no residencial y actividad manufacturera en Estados Unidos (para conocer los estimados de éstas y otras variables de la economía global, favor de consultar la agenda semanal).

… sostener el momento de relajación de las tasas de interés a lo largo de la curva de los Bonos de Tesoro.

El reporte de ventas al menudeo ilustra este escenario y los datos por venir sobre la actividad manufacturera (ISM), así como la creación de empleos, ambos del mes de junio, nos dará un panorama más completo acerca de la tendencia del crecimiento en el segundo trimestre del año.

Mientras tanto, el mercado de tasas de interés inicia la semana con movimientos marginales a la espera de estos reportes que se conocerán al inicio de julio. La tendencia de baja podría prolongarse y para el bono de 2 años significaría tratar de colocarse por debajo de los 4.7%, mientras que para el bono de 10 años intentar romper el piso del 4.2%.

En términos de la renta fija aún queda por confirmarse si se pone en marcha un proceso de desaceleración y si tal escenario se traspasa hacia la inflación, lo que pudieran reajustar las expectativas en torno a la FED. Aunque, la misma FED de momento se mantendrá en su guion de un recorte de tasas en todo el año.

Por lo tanto, se mantiene la estrategia de poca exposición a duración; continuamos con posiciones alrededor del 7.5% en plazos entre uno y 3 años. El grueso de nuestros activos se encuentra en vencimientos menores a un año, lo que significan nivel de rendimientos en dólares alrededor del 5.0%.

… y mantiene latente las presiones en la parte de alimentos, agropecuarios.

Con este resultado se apuntala la expectativa de que Banxico no moverá la tasa de referencia para la reunión de esta semana; la cual, ya se encontraba anidada en las expectativas entre los participantes del mercado, dada la incertidumbre que se dio después de las elecciones y con la propuesta de reforma constitucional al Poder Judicial a discutirse a partir de septiembre.

Con estos dos puntos, sumado el escenario de moderación por parte de la FED hay un ajuste de expectativas en torno a Banxico y su política monetaria en lo que resta del año. Los futuros de la tasa de referencia descuentan que podrían registrarse dos bajas de la tasa de referencia, y estas podrían darse al final del año.

Esta se concreta con mantener posiciones de tasas revisables y liquidez. El fondeo sigue ofreciendo una capitalización de rendimientos superior a los Cetes. Con esta combinación mantenemos la defensividad de los portafolios, sobre todo con horizontes de inversión relativamente cortos.

Por su parte, las bajas recientes en los bonos de tasas fijas de largo plazo permiten una recuperación del rendimiento en los portafolios de largo plazo y conservamos los diferenciales a favor ya que hemos mantenido posiciones neutrales con respecto a las referencias. En el caso de las posiciones en tasas reales nos mantuvimos por debajo de las referencias que ya hemos cerrado y nos encontramos neutrales.

Las señales de desaceleración de la economía norteamericana apuntan a cierta debilidad del dólar. Asimismo, la preservación de los diferenciales de tasas entre pesos y dólares han permitido la recuperación de las posiciones en pesos por parte de la inversión de extranjera de cartera.

Sin embargo, no podemos descartar nuevos episodios de presión para el peso, ya que aún está por definirse la reforma constitucional al Poder Judicial y se mantiene elementos de incertidumbre en torno a la temporización de las acciones de política monetaria, tanto por parte de la FED, como del Banco de México.

… aunque los movimientos no son demasiado relevantes, las bolsas en Europa se recuperan después de la volatilidad y nerviosismo que se generó a raíz de las elecciones del Parlamento Europeo, el Hang Seng de China resiste a datos menos favorables, sin dejar de lado la fuerza de las bolsas en Estados Unidos a pesar de que recientemente el sector Tecnología perdió fuerza ante el retroceso de NVDA, la estrella del mercado en el año.

El escenario sigue favoreciendo a la renta variable, ya sea porque los inversionistas muestran optimismo en el crecimiento de Estados Unidos, o porque en otras latitudes la esperada reducción en el nivel de tasas de interés se concreta.

Seguimos pensando que existen riesgos en estos niveles ante valuaciones que lucen extendidas, los múltiplos del S&P 500 no parecen del todo justificables ante un escenario de tasas de interés que ha cambiado y con una narrativa en el crecimiento que está focalizada en sólo unas empresas.

Esta semana será importante, no sólo en términos de información económica, sino también por temas electorales, en Estados Unidos se lleva a cabo el primer debate presidencial y en Francia las elecciones convocadas anticipadamente.

Nuestra cartera de renta variable global se vio beneficiada por el retroceso de NVDA, así como por nuestras apuestas activas en Energía y Finanzas en Estados Unidos, estamos realizando algunos cambios en el portafolio, decidimos sustituir el ETF que utilizamos para replicar el sector tecnología a la espera que el efecto de la concentración del mercado tenga un menor impacto en las posiciones de emisoras en particular de la industria; mantenemos la apuesta activa en este sector.   

… no logró sostener el impulso de días previos que le permitía poner fin a cinco semanas consecutivas a la baja. Hay pocas noticias en el campo corporativo que marquen estos movimientos, el sentimiento del mercado sigue determinado por el entorno político en el país.

Seguimos pensando que hay valor en el mercado, pero que la volatilidad continuará y los múltiplos de la bolsa podrían mantenerse bajo presión hasta no existir una mayor claridad sobre la agenda pendiente de reformas que deja el actual presidente López Obrador y su posible respaldo en el nuevo gobierno. Reiteramos cautela y buscar posiciones en emisoras con fundamentales sólidos y no sólo guiarse por valuaciones baratas.

La semana pasada, en especial favoreció a nuestro portafolio nuestra apuesta activa en GFNORTE. En sentido contrario, restó valor no tener BBAJIO y la sobre-ponderación en FEMSA. En días recientes iniciamos una apuesta activa en ALSEA, lo cual sumó al portafolio al cierre de la semana pasada.