El comunicado emitido por el Comité de Mercados Abiertos de la Reserva Federal de Estados Unidos volvió a interpretarse como una señal de que no hay incrementos acelerados en puerta sobre la tasa de interés de referencia. Más bien se advierte la gradualidad. Eso refuerza la postura de los inversionistas

En un texto de cuartilla y media hubo algunas cosas que exprimir. La primera es que la Fed considera que la economía mantiene su fortaleza. No hay cambios en la percepción de las autoridades con respecto a la evolución en la generación de empleo y sobre el crecimiento.

A pesar de lo anterior, la Fed no modificó la tasa de interés de referencia. El Comité reconoció la reciente reducción de la inflación por debajo de su objetivo de 2 por ciento. Aunque no hizo ninguna mención a un cambio en las expectativas y reiteró su visión de una convergencia futura hacia dicho nivel, los participantes en los mercados creen que es probable un cambio en el discurso si la inflación desciende aún más en los próximos meses.

En una señal de resolución, el comunicado menciona que el banco central estadounidense está listo para comenzar a reducir su hoja de balance, es decir, disminuir la posición en bonos que compró durante los años críticos como medida de estímulo a la economía, relativamente pronto. Una buena mayoría de los inversionistas considera que habrá anuncios en ese sentido en septiembre.

Con la inflación en niveles tal vez inexplicablemente bajos y con el inicio de una mecánica que pudiera “asustar” a muchos en los mercados, las expectativas simplemente se ubican en que, con relación a las tasas, la Fed irá muy despacio; tal vez incluso más de lo necesario.

Esto no es una simple conjetura. Después de la emisión del comunicado, los mercados revirtieron sus tendencias iniciales y volvieron a ajustarse al patrón de las últimas semanas: El dólar se volvió a debilitar, las bolsas volvieron a repuntar hacia niveles máximos, los mercados emergentes recuperaron algo de terreno y las tasas de largo plazo de los bonos se asentaron en niveles marginalmente inferiores a los del inicio de la jornada.

A pesar de que la Fed está en un ciclo de alza de tasas y de que comenzará a reducir el tamaño de los estímulos pronto, los mercados no parecen mostrar preocupación y ello proviene de la sensación de lentitud con la que se harán los cambios.

Mientras tanto, la liquidez sigue buscando mejores rendimientos y los resultados financieros de las empresas en varios sectores continúan apuntalando la inversión en acciones a pesar de la racha tan extendida y la inversión en bonos sigue siendo indiscriminada en cuanto al riesgo.

No podemos visualizar qué criterio está equivocado. La Fed va hacia donde tiene que ir y trata de moderar el ritmo; mientras tanto los mercados no le temen. Bueno, le temen a la larga: una encuesta realizada por un manejador de fondos global arrojó que más de 60% de los participantes consideran como su mayor temor para que se genere un momento de aversión al riesgo el que se presente una crisis en el mercado de bonos y en igual magnitud que exista una equivocación en lo que hacen los principales bancos centrales.

El desenlace de esta cuestión es difícil de anticipar, puede evolucionar en uno o más años aún hacia adelante o puede presentarse el mes próximo. Nosotros pensamos que tomará su tiempo.

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Los factores que condicionan el movimiento del tipo de cambio siguen muy recargados en favor del peso. De un mes para acá las noticias han sido más bien positivas en cuanto se mantiene la estabilidad en los mercados globales y la perspectiva de los activos mexicanos mejora. En el corto plazo puede sentirse todavía un impulso a la baja.

Recuerda que hace poco más de un mes le mencionaba que era muy posible ver al tipo de cambio en niveles por debajo de $18 pesos (“¿Debajo de $18?…Muy posible”, El Economista, 8 de junio de 2017). En aquella colaboración mencioné una lista de factores que condicionaban el movimiento del tipo de cambio a la baja, entre ellos: La tendencia positiva del crecimiento, la expectativa de pocos movimientos a las tasas por parte de la Reserva Federal (FED), la visión constructiva con relación a la renegociación del TLCAN, la corrección de las cuentas externas y del déficit público, el resultado a favor de la óptica de los mercados en las elecciones en el Estado de México, y sobre todo, la elevada tasa de interés que estableció el banco central y la oferta amplia de coberturas cambiarias.

Todos estos factores permanecen vigentes y algunos se han acentuado. En los Estados Unidos, el crecimiento permanece estable en un tasa cercana al 2.0% anual, las intenciones de la FED de normalizar las condiciones financieras; es decir, de subir las tasas de interés, mantienen una perspectiva gradual, confirmadas en días recientes por los bajos datos de inflación y la mención de la misma FED sobre sus dudas acerca de la trayectoria de los precios. En general hay pocos temores acerca de un aumento acelerado en las tasas en el exterior.

Por otro lado, la debilidad del dólar se ha acentuado. La expectativa de que otros bancos centrales entren en una trayectoria de normalización monetaria, y el mejor crecimiento de otras regiones dentro de la tendencia de recuperación global, han provocado que el dólar se devalúe considerablemente contra la mayoría de las monedas.

Sin duda en este último punto ha colaborado la situación política en Norteamérica. La disputa política tan visible ha reducido la posibilidad, a ojos de los inversionistas, de que la administración del Presidente Trump pueda lograr concretar en un tiempo relativamente corto políticas pro-mercado como la baja de impuestos, la desregulación en algunos sectores o la inversión en infraestructura.

En particular en el caso de México las noticias han sido favorables, como la nueva asignación de proyectos (21 de 24) para negocios de gas natural, o el descubrimiento de una fuente importante de petróleo por parte de uno de los nuevos consorcios en los que participa PEMEX junto con agentes privados. Sin duda, la noticia de la mejora de la perspectiva de “negativa” a “estable” para la deuda mexicana por parte de la calificadora Standard & Poor’s da un apoyo adicional.

Ante esta acumulación de factores a favor, el nivel de $17 pesos o inferior no debería ser ya tan sorpresivo. La apuesta por el peso parece seguir siendo muy contundente. En el verano, ante bajos volúmenes en los mercados, podríamos ver más movimientos de baja.

Por supuesto que hay la posibilidad de un rebote. Cualquier factor que se torne adverso va a reducir o cambiar las operaciones que ahora se concentran en una sola dirección. Por el momento, me parece que los riesgos se concentran más en el contexto externo que tiene puntos de vulnerabilidad razonables. En especial, si se detona una perspectiva de un movimiento más acelerado de lo previsto en el alza de tasas podríamos ver una vuelta relevante en la dirección tan complaciente que han mostrado los mercados hasta ahora y en ese contexto el peso tendría que debilitarse. Sin embargo, no parece que eso suceda en las siguientes semanas.

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Entre lo que hagan las autoridades y lo que perciban los inversionistas con relación a la trayectoria futura de las tasas de interés se centra el factor decisivo del destino de los mercados en los siguientes meses. Las autoridades hablan de gradualidad y los inversionistas no están cómodos ante ganancias acumuladas que lucen excesivas. En mi opinión, la trayectoria será lenta en el futuro previsible; sin embargo, ello no restará volatilidad a los mercados / Hace tres semanas argumentábamos cómo los agentes en los mercados no parecían plasmar en sus posiciones la expectativa de aumentos acelerados de las tasas de interés en el resto de este año y el próximo. (La gran discrepancia, El Economista, 22 de junio del 2017). El argumento principal era que a pesar de un discurso en el que la Reserva Federal (Fed), indicó más aumentos de tasa y al inicio del proceso de reducción de su balance, los inversionistas descontaban una trayectoria bastante menos acelerada de incrementos con respecto a la esperada por los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto de la Fed.

En las últimas semanas sucedieron dos cosas que presionaron la expectativa de tasas: otros bancos centrales como el Banco Central Europeo (BCE) y El Banco de Inglaterra (BoE) efectuaron declaraciones en donde abrieron la posibilidad de reducir también las políticas de estímulo en los siguientes meses; por otro lado, datos relacionados con la economía en distintas regiones mostraron avances; en especial, las cifras de empleo publicadas el viernes pasado presentaron de nuevo un ritmo de creación de empleos bastante positivo en la economía de los Estados Unidos.

Estas evidencias impulsaron los réditos de plazos largos al alza, ante la idea de que podrían representar un argumento para que las autoridades consoliden el discurso de retiro gradual de estímulos. Sin embargo, en su comparecencia semestral ante el Congreso la presidente de la Fed, Janet Yellen, hizo declaraciones que volvieron a generar un viraje en los mercados.

Por una parte, manifestó su preocupación por la resistencia de la inflación a presionarse. En especial, sobre el comportamiento de ciertas categorías de precios en los que continúan presentándose bajas. Aparentemente, debido al patrón visto hasta ahora, los miembros del FOMC cuentan con mucha incertidumbre sobre cómo y cuándo habrá una auténtica presión de precios generada por la tendencia de mejora de empleo y mayor utilización de recursos.

Asimismo, la sra. Yellen estableció que de acuerdo con las estimaciones del banco central, la tasa de referencia, dentro de su trayectoria gradual de alza, no tiene un espacio grande para llegar a una tasa neutral; es decir, una que no llegue a afectar la dinámica de crecimiento.

Con estas declaraciones los mercados relajaron su postura de nuevo y vimos descensos en las curvas de tasas y alzas importantes en las bolsas.

Usted piense que el sostén de los elevados rendimientos que hemos visto ya en varios años consecutivos han sido las tasas de interés bajas y la perspectiva de su permanencia en dichos niveles. Ello provocó la justificación de altas valuaciones de muchos activos financieros como acciones, inmuebles y bonos. De igual forma, las tasas bajas motivaron una propensión de los inversionistas a mantener mayor posición de riesgo simplemente por no contar con una alternativa que pagara un rendimiento satisfactorio.

hoy en día hay el convencimiento aparente de que las tasas caminarán hacia niveles mayores. Pero la velocidad de dicha trayectoria es muy relevante. Cualquier indicio de una trayectoria más gradual reforzará a los inversionistas en sus posiciones y sostendrá a los mercados en niveles altos. Pero si las señales en el futuro son de una aceleración en la trayectoria, espere correcciones en los mercados que, a juzgar por el tamaño de las ganancias, pueden ser fuertes.

Por ahora la Fed nos ha vuelto a estabilizar los mercados con declaraciones sobre estimaciones bastante conservadoras acerca del futuro de las tasas. Este tipo de eventos son los que mantendrán a los mercados registrando giros como los que vimos en las últimas semanas, no espere un segundo semestre tranquilo.

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