El dilema de la Fed
Es momento que la Fed afiance su credibilidad, sobre todo después de defender la “temporalidad” del problema inflacionario durante varios meses.
A principios de año, previo al estallamiento del conflicto armado entre Rusia y Ucrania, algunos analistas en Estados Unidos anticipaban una mayor agresividad por parte de la Reserva Federal (Fed). Incluso se consideró que el primer incremento en el objetivo de la tasa de interés de fondos federales (la tasa de referencia) podría no ser de 25, sino hasta de 50 puntos base (pb). La probabilidad implícita en los futuros de dicha tasa sugería ya no cinco sino hasta seis aumentos durante 2022.
En otras palabras, el mercado descontaba en enero a una Fed más agresiva. Sobre todo, después de conocer sólidos datos de empleo que han sido revisados al alza significativamente (hay que recordar que la Fed cumple con un mandato dual de “estabilidad de precios y máximo empleo sostenible”).
En ese entonces, la inflación al consumidor alcanzaba 7.5 por ciento y el precio de la mezcla de petróleo WTI rondaba los 90 dólares por barril (dpb). Lo anterior, así como un crecimiento razonablemente bueno, parecía brindar suficiente espacio para que la Fed iniciara el control de una inflación no vista en 40 años de forma más enérgica.
Y de repente ocurrió. La invasión de Rusia a Ucrania disparó verticalmente el precio del petróleo WTI (mismo que aumentó de 92 a 123 dpb en tan sólo siete días), así como los del gas natural y el trigo, productos que Rusia provee de forma importante en los mercados internacionales. La inflación al consumidor pasó de 7.5 a 7.9 por ciento anual entre enero y febrero sin contar aún el impacto del conflicto geopolítico.
Al parecer no sólo hay un problema de inflación. Si bien las fuertes sanciones económicas impuestas por Occidente se han dirigido exclusivamente a Rusia y el impacto sobre el crecimiento global aún es incierto –aunque ya comienzan a observarse recortes en algunos estimados de crecimiento para el PIB de Estados Unidos–, el tema del PIB comienza a cobrar relevancia.
La Fed enfrenta un dilema. ¿Acaso el disparo vertical de los precios internacionales de materias primas, la posible disrupción en cadenas de suministro y producción, así como el alza en los costos de combustible y transportación a raíz del conflicto en Europa del Este son argumentos suficientes para endurecer la postura del banco central?
Por otra parte, ¿el posible impacto negativo en el crecimiento generado por el conflicto sería suficiente para pausar el ciclo de política monetaria restrictiva anunciado y programado para este mes?
Por ahora creemos que la Fed no pausará, aunque tampoco es momento para endurecer su postura. No sólo el ciclo alza de tasas en Estados Unidos comenzará este mes. La restricción también ocurrirá por el lado de la liquidez. Esto es, además de aumentar tasas de interés, la Fed comenzará próximamente a reducir el balance de activos con el que cuenta, mismo aumentó de 4 a 9 billones (miles de miles de millones) de dólares durante la pandemia.
En particular, consideramos que es momento de comenzar a cubrir el costo de los históricos estímulos fiscales y monetarios que se inyectaron en Estados Unidos para sacar a la economía de la crisis. De no hacerlo, estos costos podrían ser mucho mayores. La inflación podría continuar al alza, las expectativas de inflación del mercado seguirían deteriorándose y peor aún, la credibilidad del banco central de la economía más grande del mundo se pondría en duda. Es momento que la Fed afiance su credibilidad, sobre todo después de defender la “temporalidad” del problema inflacionario durante varios meses. No es momento de relajarse.
Por otra parte, tampoco es momento de ser demasiado estrictos. Y menos si el conflicto entre Rusia y Ucrania será de carácter temporal. Asignando la duración que sea, esta guerra no será permanente. Presionar al mercado en el corto plazo para controlar una inflación que tardará tiempo en descender podría afectar el proceso de recuperación económica significativamente.
Anticipamos un incremento de 25 pb en el intervalo objetivo de la tasa de interés de fondos federales, con lo cual éste aumentaría de 0.00-0.25 por ciento a 0.25-0.50 por ciento. Con relación al balance de activos del banco central, esperaríamos ver una reducción paulatina generada por los vencimientos de los instrumentos del balance y no por una intervención directa de la Fed en el mercado secundario para retirar liquidez.
En la reunión de este mes se publicarán nuevos estimados de crecimiento e inflación, así como la percepción de los principales miembros de la Fed sobre el nivel que consideran adecuado para la tasa de interés de referencia durante los siguientes años (dot plot).
Sin duda, los estimados de inflación de la Fed aumentarán y los de crecimiento probablemente se recortarán. Lo interesante será analizar cuándo esperan los banqueros centrales que la inflación confirme un punto de inflexión a la baja (punto que en INVEX vemos relativamente alejado) y qué tan extenso podría ser el impacto sobre el crecimiento.
Esta columna fue publicada en el periódico El Financiero, en versión impresa y online.
