Jerome Powell, presidente de la Fed, volvió a reiterar que la expectativa del banco central es que la elevada inflación sea un asunto transitorio y que tienda a disminuir al cabo de algunos meses.

La inflación anual en Estados Unidos es 5.4% hasta junio. Los indicadores que excluyen elementos temporales como el aumento de precios de energía o alimentos, el incremento de casas, etc. para tratar de dilucidar la verdadera tendencia de la inflación se ubican también en números que no se veían hace tiempo, muy superiores al 3%, muy lejos del objetivo de largo plazo establecido por la Reserva Federal (Fed).

Sin embargo, el día de ayer el presidente de la Fed, Jerome Powell, en su comparecencia ante el Congreso volvió a insistir en que la inflación tan elevada es producto de la base de comparación contra el año pasado y de los problemas propiciados por la interrupción de cadenas de suministro en varios sectores; asimismo, mencionó que la demanda elevada en el sector de servicios y el de hogares ha tenido especial efecto sobre la inflación.

Dicho esto, el Sr. Powell volvió a reiterar que la expectativa del banco central es que la elevada inflación sea un asunto transitorio y que tienda a disminuir al cabo de algunos meses.

Powell volvió a centrar su óptica en los avances en el mercado laboral en donde se mostró satisfecho de lo logrado hasta ahora, pero advirtió que aún falta un trecho grande para alcanzar la situación de empleo que pretende la Fed.

Sugirió que se seguirá discutiendo el tema de la disminución de las recompras de bonos, y que anunciarán con tiempo si hay un cambio importante en ese aspecto.

En resumen, la Fed no altera la expectativa de movimiento de las tasas de referencia. Lo más probable es, a menos que haya una sorpresiva inflación persistente por encima de los estimados, que la Fed no modificará las tasas (actualmente en cero) en el transcurso de los próximos 12 meses.

No piense que el Banco de México podría hacer lo mismo. En México la inflación también ha superado por mucho las expectativas en lo que va del año. La tasa anual es del doble del objetivo; la subyacente, que excluye elementos de precio volátil, también se ubica en niveles superiores al 5 por ciento. 

No obstante, hay diferencias sustanciales. La inflación en México ha subido en casi en todos los rubros y la expectativa de un descenso depende de condiciones particulares como la tendencia de los precios de la energía y de los servicios entre otros. Generar un movimiento de reversa en las expectativas de inflación para los siguientes doce meses será complicado para Banxico, el mismo instituto lo ha reconocido: la expectativa es que la inflación descienda a niveles cercanos al objetivo hasta el segundo trimestre del año próximo.

Entonces, lo que hará la Junta de Gobierno es mantener un ciclo de alza de tasas. Los estimados de los analistas estiman al menos un punto porcentual en los siguientes nueve meses. Los futuros de la tasa interbancaria TIIE descuentan lo mismo y aumentos adicionales en una perspectiva de doce meses.

Las decisiones de política monetaria en México no replicarán en los próximos doce meses lo que haga la Fed. Lo que veremos será el sostenimiento de un diferencial alto que, ojo, podría hacerse mayor si la Fed por algún motivo adelanta sus planes de retiro de estímulos; ello solo obligaría a Banxico a ajustar al alza en mayor medida las tasas domésticas.

Lamentablemente navegando en las mismas circunstancias veremos caminos opuestos. Los mandatos son distintos. En el caso de Banxico es exclusivamente controlar la inflación. No decimos que no esté haciendo lo correcto. Simplemente le queremos advertir que no pasará lo mismo que los mercados en el exterior, al menos el de Estados Unidos.

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Parece que la narrativa está cambiando, ante la esperanza de una recuperación importante a principios del año, los inversionistas apuestan, en el segundo semestre del año, en una recuperación mucho menos fuerte de la prevista.

En los primeros meses del año la percepción de los inversionistas en los mercados convergía hacia recomendaciones centradas en la recuperación acelerada, tanto del crecimiento económico como de la inflación. Ahora parece haber un cambio en la narrativa. Al parecer el posicionamiento de los portafolios está prefiriendo volver a las apuestas del segundo semestre del año pasado y evitar cualquier postura que dependa de la idea de una recuperación muy fuerte.

Un repaso rápido de la lógica de inicio de año: La entrada del gobierno de Biden en Estados Unidos propició una política agresiva de apoyos fiscales adicionales a los de la era Trump, y de vacunación para contrarrestar las acciones de confinamiento. Al mismo tiempo, la Reserva Federal modificó su postura dejando claro que apoyaría una recuperación del empleo a costa de tolerar una mayor inflación (al menos en promedio). En el mundo, China adelantó una recuperación relevante de sus condiciones de crecimiento con respecto a las registradas durante la pandemia.

El contexto descrito con anterioridad provocó movimientos importantes en los mercados. Las tasas de interés de largo plazo repuntaron fuertemente entre febrero y marzo propiciando serios momentos de nerviosismo en los mercados. A su vez, las apuestas en las bolsas se redirigieron a sectores como el industrial, el financiero o el de servicios que habían sido sumamente castigados durante la pandemia y, en consecuencia, los grandes beneficiados del año pasado, en especial las empresas del sector de tecnología, se rezagaron. Por su parte, los precios de los bienes básicos repuntaron con violencia, así como las expectativas de inflación. 

Hace dos meses no había nadie que pusiera sobre la mesa una argumentación distinta. 

Pues nada. Las cosas parecen haber cambiado. En las últimas semanas hemos visto a los mercados apuntar hacia otro lado. Las tasas de interés de largo plazo han descendido fuertemente; la tasa del bono a 10 años en Estados Unidos que se ubicó por encima de 1.70% ahora se ubica muy cerca del 1.30%. 

Las bolsas se mantienen cerca de sus máximos, pero los movimientos han sido sumamente acotados. Solo en dos jornadas durante junio las variaciones fueron superiores al 1.0%, algo que no se veía al inicio del año. El sector con más ganancias ha vuelto a ser el tecnológico a costa de los sectores anteriormente mencionados relacionados con la recuperación. 

Las expectativas de inflación han descendido de sus máximos. Los diferenciales entre las tasas nominales y reales han vuelto a bajar. Los precios de bienes básicos en muchos casos (con la notoria excepción del petróleo) descendieron de sus niveles máximos registrados hace algunas semanas.

¿Qué hizo que se desvaneciera esta apuesta por la recuperación? ¿Lo que hacen los mercados ahora indica el augurio de que se desinflará el impulso? Mi punto de vista es que se trata más de un asunto de corrección de expectativas favorables que se habían excedido, más que de un cambio de escenario con respecto al crecimiento.

En la economía, la marcha es contundente a crecer a niveles no vistos hace mucho (7% aproximadamente en este año en Estados Unidos). Pero no hay sorpresas positivas como las hubo en al primer trimestre. Los datos de producción, consumo y recuperación del empleo mantienen una tendencia favorable pero no superior a lo que estiman las expectativas. En China, los últimos datos señalan que el envión de crecimiento se ha terminado. 

En cuanto a la inflación. Las autoridades señalan que hay un fuerte factor de temporalidad propiciado por la insuficiencia de las cadenas de suministro. La misma recuperación debería reducir la presión. Al parecer hay una mayor creencia en este sentido.

Ya le hemos hablado de que el entorno para las empresas en bolsa es muy retador. Por ahora, los salarios crecen más que el empleo y eso implica presión de costos. Hay la expectativa de un cambio en el esquema impositivo que aumente la tasa a la que contribuyen muchos negocios. Las valuaciones son elevadas y un entorno complicado reduce la expectativa de mayores ganancias.

Por último, la FED mantiene las distorsiones muy vivas en el mercado. Sigue recomprando bonos, mantiene un discurso enfocado en la falta de recuperación del empleo y en la transitoriedad de la inflación. Al reducir la oferta de bonos que emite el gobierno presiona las tasas a la baja.

Creo que el cambio no es tan radical. No hay un viraje absoluto de las tendencias que provocaron la apuesta por la recuperación. El crecimiento será alto, falta tiempo para ver si la inflación fue temporal o no y en todo caso, las medidas extraordinarias de estímulo (y distorsión) se comenzarán a retirar a lo mejor más pronto de lo que se piensa.  Los mercados ya tienen descontada la ruta, pero creo que no justifica virajes tan violentos en las posiciones. La frecuencia en el cambio de narrativas puede seguir dando mucho de qué hablar en los siguientes meses.

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La inflación se ubica en niveles altos y hay el reconocimiento implícito de que no va a descender rápido y que pudiera tener presiones adicionales en los siguientes meses.

La Junta de Gobierno de Banco de México sorprendió a los mercados con un alza de un cuarto de punto a la tasa de referencia el jueves pasado. La tasa ahora se ubica en 4.25%. Se trata de, al fin, un reconocimiento de que la trayectoria de la inflación es dos veces mayor al objetivo de 3%, se salió del rango de tolerancia y al parecer no regresará a los mismos en varios trimestres. 

La inflación de la primera quincena de junio volvió a sorprender al alza. Las sorpresas acumuladas a lo largo del año contra lo esperado en la inflación general suman 142 puntos base y en la subyacente 80 puntos. 

Su propio mandato le obliga a Banxico a enviar una señal de preocupación y al mismo tiempo de activarse en provocar esa trayectoria de baja. Lamentablemente, a juzgar por las recientes de decisiones de política monetaria, por lo incierto del ambiente a nivel global, por la posible persistencia de la inflación y por los cambios que se avecina en la integración del propio órgano, el movimiento no genera mucha confianza entre los inversionistas que ahora esperan una secuencia de incrementos en donde el nivel final es desconocido.

Vea las decisiones anteriores. A raíz de la pandemia, el Banco de México decidió reducir rápidamente la tasa de referencia. Realizó bajas de medio punto porcentual cuatro veces y en septiembre decidió reducir un cuarto de punto. La tasa a la que llegó (4.25%), aún se ubicaba muy lejos de las reducciones violentas que hicieron sus contrapartes en mercados emergentes. Apenas en enero, con una decisión unánime, decidió bajar otro cuarto de punto (4%).

Claramente la lectura de la inflación no fue la correcta. No solo hubo el incremento estadístico del comparativo contra inflaciones muy bajas en marzo y abril, sino que hacia el cierre del segundo trimestre la inflación se ubicaba muy por encima de los estimados que había en enero.

Ahora, Banxico reconoce tal hecho y cambia de dirección el rumbo de las tasas. ¿Hasta dónde? No se sabe. ¿Bajo qué secuencia? Tampoco. No hay ninguna orientación que se pueda conjeturar de la función de reacción de Banxico, ni en documentos oficiales y menos en declaraciones extraoficiales.

La inflación se ubica en niveles altos y hay el reconocimiento implícito de que no va a descender rápido y que pudiera tener presiones adicionales en los siguientes meses. Lo describe el mismo Banco en su más reciente informe trimestral en donde espera la convergencia a niveles cercanos al objetivo hasta el segundo trimestre del 2022, en una trayectoria súbita de baja a partir de enero. Esta resistencia de la inflación a bajar puede mantener a Banxico subiendo tasas.

El ambiente a nivel global tampoco es muy favorable. Se sigue discutiendo si la inflación elevada que ahora se observa en el mundo desarrollado será temporal o no. La misma Reserva Federal (Fed) de Estados Unidos resaltó los riesgos de que la inflación se sostenga en niveles elevados por más tiempo del que prevé. No hay un comentarista o casa de análisis que no proyecte tasas de interés más altas y se tiene la idea de que para el segundo semestre del 2022 la Fed podría reactivar un alza de sus tasas de referencia.

Por último, hay que resaltar que se trató de una decisión dividida. Esto implica que hay dos miembros de la Junta de Gobierno que aún piensan en que no es necesario un aumento de tasas en estos momentos.

El sesgo hacia no subir la tasa debe de responder a dos vertientes: Una, que la holgura en la economía es amplia y la fuerza de la recuperación es insuficiente para provocar una permanencia de aumentos en los precios. Eso no es lo que se ve en los datos. La inflación del sector servicios ha sido de los elementos que ha presionado la inflación subyacente (aquella que excluye elementos volátiles como la energía o los alimentos). Dos, la intención de mantener condiciones menos restrictivas con la idea de apoyar la recuperación, algo que se sale del mandato del instituto central.

A eso añádale que en enero próximo habrá un nuevo gobernador que no tiene experiencia en banca central. No sabemos si eso cambie o no la orientación de la Junta, pero simplemente tal hecho en estos momentos constituye un elemento más de incertidumbre.

Pienso que el Banco de México deberá seguir elevando la tasa de interés en los siguientes comunicados. Tanto el mercado de futuros de la tasa interbancaria TIIE como de los Cetes de un año descuentan un ciclo de al menos un punto más de alza, para ubicar a la tasa de referencia cerca del 5.5% dentro de 12 meses.

Lamentablemente, la evidencia de tener un órgano hasta ahora reactivo y una inflación que no necesariamente responde a las condiciones de crecimiento de la economía, hacen que una decisión como la de la semana pasada que debiera generar confianza para rehacer posiciones en bonos de largo plazo resulte inocua en el mercado de dinero.

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