Los más recientes datos relacionados con la inflación en Estados Unidos apuntan a menores presiones. Lo anterior lo reflejan los mercados, asumiendo que las tasas de interés serán también inferiores hacia adelante. En México, la inflación sigue situándose en un nivel muy bajo, pero aquí no existen las mismas señales. ¿Por qué? ¿Podríamos pensar en que, de perdurar la mala situación de crecimiento, la inflación se podría arraigar en niveles más bajos?

La información de Índice de Precios al Productor en Estados Unidos para septiembre denota una importante baja en el indicador. El índice general descendió a un nivel anual de 1.4%; el índice subyacente, que mide la inflación sin tomar en cuenta los aumentos de precios de rubros muy volátiles como la energía y los alimentos, bajó también, de 2.4% al cierre de agosto a 2 por ciento.

Es probable que al leer esta nota la inflación al consumidor de septiembre ya se haya publicado. Hasta agosto, el dato anual de la inflación general es de 1.7 por ciento. Los analistas esperan que la inflación en septiembre haya repuntado a 1.8 por ciento.

Cualquier dato que resulte menor o que se ubique por debajo del mes anterior confirmará la sospecha de que las fuerzas en cuanto a aumentos de precios en Norteamérica tiran hacia mayores descensos mientras la economía se debilita y los consumidores pierden capacidad de compra.

Tradicionalmente, la diferencia de las tasas de interés nominales contra las tasas reales (aquellas que pagan una diferencia sumada a la inflación del periodo correspondiente, el equivalente en a los Udibonos mexicanos) se considera un buen indicador de en dónde se ubican las expectativas para la inflación.

En estos momentos, la diferencia entre la tasa el bono del Tesoro a dos años y la tasa real a dicho periodo es de 1.2%, y si tomamos bonos a plazos de 10 años la diferencia es 1.49 por ciento.

La sensibilidad de los agentes refleja que anticipan inflaciones muy bajas hacia adelante, y además esperan una mayor baja de las tasas de referencia.

Los signos recientes en el exterior vuelven a mostrar una tendencia hacia un menor crecimiento y la ausencia total de expectativas inflacionarias, así como la presencia de un temor velado de que los precios sigan disminuyendo. Los argumentos para que los inversionistas anticipen una baja de tasas por parte de la Fed el próximo día 30 permanecen vigentes.

Ahora bien, en México la inflación general se ubica en 3%, justo en el límite inferior de la banda de tolerancia que el mismo Banco de México (Banxico) ha definido.

La baja ha sido vertiginosa, y se debe en especial a la reducción importante de precios en dos rubros: los energéticos, que han bajado 6.9%, y el de precios de bienes agropecuarios. Ambos subíndices son considerados volátiles, y si los excluimos del cálculo la inflación restante (la subyacente) se ubica muy por encima, sobre 3.7 por ciento.

El Banxico ha expresado que la resistencia de la inflación subyacente a disminuir es uno de los principales riesgos que observa, con la cual ha argumentado su ritmo pausado de reducción de la tasa de referencia.

De acuerdo con análisis hechos por el propio instituto central, la inflación subyacente ha resentido la presencia de choques importantes en el inicio del año que propiciaron los ajustes de precios observados, como el aumento de los precios de la energía en el 2018, la depreciación del peso y el aumento de los precios de algunas materias primas.

Por lo pronto, sabemos que la política de precios en el sector de energía apunta a que sigan sin presentarse aumentos superiores a la misma inflación. También observamos la caída de los precios de la energía y otros bienes básicos en meses recientes en el ámbito internacional. Por último, vemos un tipo de cambio estable.

Si hacemos caso a la orientación de las presiones inflacionarias en el exterior, que vuelven a ser hacia descensos de precios, y asumimos que las condiciones de crecimiento en México no mejorarán pronto, podemos asumir que es más probable que la inflación subyacente en México converja hacia un nivel menor.

Las tasas en México son muy altas y el Banxico las va a seguir bajando. La pregunta es si la Junta de Gobierno se atreverá a intensificar el ritmo de baja.

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Esta columna se publica semanalmente en el periódico El Economista, en versión impresa y online.

https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Sin-inflacion-a-la-vista-20191009-0101.html

Sigo pensando que en el último trimestre del año los retornos en los mercados financieros globales estarán acotados. Por un lado, sigue vigente la idea de un menor crecimiento en el mundo hacia adelante, por el otro, las políticas monetarias de estímulo parecen haber alcanzado un nivel extremo. Al mismo tiempo, crece el número de asuntos de todo orden que causan inquietud.

No estamos en recesión; aunque en Alemania, China, Corea del Sur y en general en el mundo el sector industrial manufacturero presenta cifras horribles.

Las manufacturas sí están en recesión. Los crecimientos en países con naturaleza manufacturera como los mencionados observan descender su tasa de crecimiento. En Estados Unidos, el consumidor americano salva la plana gracias a su continua actividad financiada por tasas bajas y una bolsa que hasta ahora ha crecido.

Esta situación no es congruente, a juzgar por la historia de la última década, con la renovada activación de estímulos monetarios en todo el mundo. Chéquelo, de enero para acá, varias decenas de bancos centrales en distintos países han reducido sus tasas de interés, incluyendo a los importantes: China, Japón, Europa y la Reserva Federal en Estados Unidos. Las posturas de relajación además se plantean para un horizonte amplio.

La holgura financiera persiste y ello debiera generar una dinámica distinta en el gasto tanto de los consumidores como de las empresas. Pero tal cosa no ha sucedido.

Quizá la cautela responde a los numerosos factores de riesgo que, en su mayoría, aún apuntan a una situación de crecimiento todavía más precaria. Ya los conoce: la guerra comercial, las tensiones en Europa y la amenaza de fragmentación, el relajo del Brexit, las presiones en Medio Oriente, la debacle argentina, y ahora súmele el fuerte conflicto político que crece en Estados Unidos con el juicio de destitución o desafuero contra el presidente Trump.

Un ambiente como ése, a pesar de la presencia de estímulos, no genera tracción en el crecimiento.

Lo curioso es que en sus más recientes declaraciones los banqueros centrales de países desarrollados han coincidido en que el esfuerzo monetario está llegando a su límite. Por una parte, la permanencia por un tiempo prolongado de un tercio de la deuda emitida en el mundo con tasa de interés negativa provocará distorsiones difíciles de solventar. Por el otro, la actividad bancaria, principal vehículo de transmisión de recursos al sistema, se ve inhibida.

Luego, entonces, un menor crecimiento de utilidades en muchos sectores, rendimientos sumamente bajos en instrumentos de deuda, no más bajas de las tasas de interés o, mejor dicho, no más ampliación de las condiciones financieras favorables y un mundo agitado por fuertes tensiones políticas no representan factores que animen a los inversionistas a buscar rendimientos asumiendo mayores riesgos.

De hecho, persiste la propensión a aceptar tasas muy bajas (e incluso a pagar) por preservar el valor de los patrimonios; un claro ejemplo de ello es la reciente revaluación del precio del oro.

El ambiente para el inversionista será más volátil, con bajos rendimientos en renta fija en general y con una bolsa renuente a dispararse como lo hicieran en el primer semestre. Esto no le debe sonar poco familiar. No se detenga en los rendimientos acumulados en el 2019; en los últimos 12 meses, justo ya ha sucedido lo que le describo.

En México, las tasas de interés bajarán, pero es necesario recuperar crecimiento. Si por alguna razón se logra (no se perciben razones aún), hay precios castigados (México no tuvo el mismo comportamiento que los mercados desarrollados en el primer semestre del año) y los retornos en pesos pueden seguir siendo atractivos para todos.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Riesgos-y-agotamiento-20190925-0117.html

Realmente es incierto el panorama. La entidad que tradicionalmente se erige como la guía de la marcha de la economía y de las futuras decisiones de política monetaria (la Reserva Federal de Estados Unidos, Fed) refleja tal incertidumbre en una decisión dividida. Los inversionistas, que anhelan mayor precisión, no la han conseguido.

Los mercados actuaron con cautela y será difícil que las mismas autoridades puedan establecer un ambiente tan amigable para la obtención de grandes retornos, como sucedió en el primer semestre.

El Comité de Mercado Abierto de la Fed decidió el día de ayer reducir de nuevo la tasa de interés de referencia en un cuarto de punto. Ahora dicha tasa se ubica en un rango entre 1.75 y 2 por ciento.

Asimismo, expuso señales de que podría detenerse en dicho nivel a pesar de los temores provocados por la guerra comercial y las fuertes presiones que tiene derivadas de las acciones de otros bancos centrales, así como del gobierno del presidente Donald Trump.

El recorte era completamente esperado. Pero en esta ocasión se publicaron las estimaciones de los integrantes del Comité, y éstas presentaron un tono menos complaciente que el que descuentan los mercados.

La mediana del pronóstico para la tasa de fondos federales implica que ya no hay más cambios en la tasa hasta finales del 2020, eso no es lo que muchos inversionistas estimaban.

Lo más notorio del comunicado es la amplia división entre los gobernadores sobre el destino de las tasas reflejado en el disenso de tres de 10 votos hacia direcciones distintas. Jim Bullard, presidente de la Fed de San Luis, considera que debió efectuarse una baja de 50 puntos base; por su parte, Esther George y Eric Rosengren mantienen su postura de que no hay necesidad de reducir la tasa, tal y como lo hicieron en julio.

El mismo presidente Powell reconoció que el camino hacia adelante es difícil de predecir y aseguró que dicha condición no es saludable.

Efectivamente la falta de unanimidad no colabora para crear un mejor ambiente para los mercados. Ha sido un verano muy complicado en cuanto al tono y la dirección de las noticias y al parecer el resto del año seguirá bajo la misma línea.

Es difícil anticipar retornos similares a los del primer semestre, en determinado momento hubo un convencimiento absoluto de los participantes de que el crecimiento sería menor y la Fed actuaría en consecuencia, ahora no.

Hoy, aunque la Fed insista en la misma postura, los inversionistas no saben si en realidad habrá un bajón del crecimiento que justifique una reducción adicional de las tasas. Los mismos pronósticos del FOMC lo demuestran al considerar que el crecimiento difícilmente descendería de 2.0% en los próximos dos años.

Dígame usted si la volatilidad al final no resulta dañina

Las acciones de la Fed han ido en sentido estrictamente contrario entre la segunda mitad del 2018 (en donde se instrumentaron alzas a la tasa de referencia) y en la primera mitad de este año (en donde ha habido al menos dos bajas); en ese periodo, el rendimiento de los principales índices de la bolsa ha sido más bien nulo, y casi podríamos decir lo mismo en muchos segmentos de bonos.

Si la definición de las autoridades será tan poco predecible, y por otro lado el gobierno norteamericano mantiene las fuentes de incertidumbre (principalmente a través de los famosos tuits), ¿por qué habría mayor propensión a tomar riesgo por parte de los inversionistas?

Esta vez no hay un rezago en los precios de los activos que implique un aumento desmedido, tal y como sucedió entre febrero y junio.

Es posible que haya retornos en algunos activos que sufrieron un castigo fuerte, pero al parecer, por la reacción de los mercados el día de ayer,  en esta ocasión la baja de los réditos no representa el mismo empujón que en episodios anteriores; no hay suficiente claridad y la amenaza de ajustes grandes dados los avances de los últimos meses.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Decision-dividida-20190918-0089.html

Comienzo por precisarle. Como Paquete Económico se toma el conjunto de disposiciones de tipo fiscal y los supuestos macroeconómicos necesarios para establecerlas. Incluye la Ley de Ingresos de la Federación, el Proyecto de Presupuesto de Egresos de la Federación y las consideraciones presupuestales (supuestos) sobre los cuales se lograrán las cifras presupuestadas.

Lo primero que hay que decir es que el paquete cumple con el objetivo de mantener las finanzas públicas en equilibrio. Ello significa que conforme a ingresos que crecerían poco (0.4% en términos reales) se estima un crecimiento en el gasto de 0.8% real y como consecuencia un superávit primario (sin considerar pagos de intereses) de 0.7% del PIB.

La dinámica en ambos rubros es lógica desde la óptica de las prioridades del gobierno. Por el lado del ingreso no se modifican las tasas impositivas, pero sí se efectúan cambios importantes en busca de reducir la evasión de impuestos. Los ingresos consideran una reducción de la renta petrolera debido a la menor carga fiscal hacia Pemex y a un estimado de ingresos que aún se queda corto, a pesar de la estimación poco creíble de aumento en la producción.

En la parte de gasto, se destinan más recursos a Pemex y al sector energético, a los programas de bienestar y a la seguridad. Asimismo, se mantienen recortes al presupuesto en diversas secretarías de Estado.

En realidad, hay pocas sorpresas en los números. Aparentemente la discusión entre colegas se está centrando en los supuestos considerados en el marco macroeconómico. Me gustaría hacer precisiones en uno de ellos, la proyección de crecimiento para el 2020.

El marco considera que el crecimiento en el 2020 será a una tasa de entre 1.5 y 2.5 por ciento. Una tasa de crecimiento aproximada de 2.0% suena muy complicada de alcanzar; en especial si el presupuesto no considera elementos que estén orientados a detonar el crecimiento. El paquete no tiene una esencia contracíclica que busque resarcir la tasa de crecimiento, sólo muestra una disciplina y rasgos de austeridad que cumplen con la idea de estabilización a medias.

Ahora bien, es un poco simplista hacer la deducción de que, si el crecimiento no es cercano a la cifra estimada, no se lograrán las metas de recaudación y por ende serán necesarios ajustes. Hay elementos que pueden tirar en sentido contrario; uno sin duda es el esfuerzo de eficiencia fiscal en temas como los impuestos a arrendamiento de inmuebles y el ataque a las compañías de facturación, quiéralo o no, esté bien o no, los esfuerzos de modificación de regulación como la Ley Federal de Extinción de Dominio o la consideración de delito grave a la evasión fiscal se acomodan en el mismo sentido. Cualquier logro en este campo podría compensar en parte la merma de la recaudación si el crecimiento no se recupera.

Otro elemento es la disminución de las tasas de interés. Si el Banco de México logra reducir las tasas hacia un nivel similar al que descuentan los participantes en el mercado, ello significa un gasto menor de pago de intereses para el gobierno.

Por último, el crecimiento, la tasa de crecimiento, puede ser mayor simplemente porque la dinámica de la economía no se detiene y porque la base de comparación estadística le favorecerá después de un año de crecimiento cercano a cero.

No soy optimista. El ambiente de crecimiento a nivel global sigue siendo malo y, si ese contexto no mejora, México no cuenta con un paquete fiscal que implique un estímulo, salvo por su apuesta a la estabilidad. (Los recursos que se planea destinar a la inversión física, por ejemplo, disminuirían en 5.4% con relación al año pasado).

Creo que el crecimiento será muy inferior a 2 por ciento. Estimo que la recaudación puede verse mermada menos que proporcionalmente debido a las distintas acciones en materia de eficiencia fiscal y por una baja de las tasas de interés que luce inminente (aunque se siga discutiendo el tamaño de la disminución).

Por otro lado, persisten los esfuerzos explícitos por apuntalar a Pemex (anuncios de contratos de asociaciones Público privadas, emisión de bonos, asignación de recursos y disminución de carga fiscal).

Este conjunto de apreciaciones concluye que el Paquete Económico es austero y no está diseñado, per se, para detonar mayor crecimiento. Es posible que se quede corto en algunos supuestos, pero hay elementos que hacen pensar en una menor necesidad de ajustes al gasto.

Es probable entonces que se mantenga el cuadro de estabilidad con bajo crecimiento que hemos visto hasta ahora. Este cuadro no implica una devaluación desordenada del peso, ni un rebote violento de la inflación. Ojo, estas variables se mantienen más dependientes del contexto global.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Apreciaciones-sobre-el-Paquete-Economico-20190911-0098.html

La jornada del día de ayer se manifestó la reversión de tendencias y la activación de un momento positivo en la mayoría de los mercados en el mundo. La razón de tal suceso fue la combinación afortunada de eventos favorables a la vista de los inversionistas en el terreno geopolítico. Es posible que estemos en un momento de menor aversión al riesgo, pero hay que ser cautos, el episodio puede ser efímero a juzgar por las noticias no tan buenas en los datos económicos y por las próximas manifestaciones de las autoridades.

De manera muy sincronizada diversos factores de riesgo que habían mantenido elevado el nerviosismo perdieron presión. En Hong Kong, la líder Carrie Lam anunció el retiro de la ley que permite la extradición a China, la cual fue el detonador de los tres meses de intensas protestas y elevada presión en la región.

Por su parte, en Italia se logró el acuerdo necesario para la formación de un nuevo gobierno con la coalición de movimiento 5 Estrellas y el Partido Democrático. De este modo se cierra la puerta al intento de Matteo Salvini de provocar elecciones intermedias que le generaran mayor poder. Las tensiones en Italia han disminuido sustancialmente, lo que se muestra en la fuerte de reducción del diferencial de su tasa de interés a 10 años que ahora se ubica por debajo de 1.0 por ciento.

Por último, en el Reino Unido se aprobó una ley que rechaza la salida unilateral de la comunidad europea y obliga al primer ministro a solicitar una nueva extensión para finalizar las negociaciones. La postura de varios integrantes del Partido Conservador en contra de la agresiva política de Boris Johnson también relajo la presión que se venía gestando durante la semana pasada.

Con estos hechos, las bolsas en el mundo tuvieron un repunte sólido ante la disminución de focos de presión. Asimismo, el dólar recuperó terreno y se sintió la presencia de flujos que buscan de nuevo rendimientos atractivos en varios mercados emergentes, en donde la mayoría de sus monedas ganó terreno frente a la divisa verde.

Ahora bien, la distensión retira la posibilidad de choques en el terreno político que sin duda generaban temor, pero no cambia en mucho los factores fundamentales que determinan la tendencia de los mercados. En esta última parte, las noticias siguen apuntando a una situación de menor crecimiento.

Por ejemplo, en Estados Unidos, el índice de percepción de los gerentes de compras de la industria, conocido como ISM, registró un nivel de 49; se asume que un nivel por debajo de 50 indica una contracción de la producción en el sector de manufacturas.

Esta información fue adversa también en los pedidos de nuevas órdenes, en la tendencia de las exportaciones y en la contratación de empleos, lo cual habla de un marcado deterioro de las condiciones en la parte industrial de la economía.

Tal vez por esa razón el mercado de bonos no participó del entusiasmo de otros activos. De hecho, las tasas en la parte larga de la curva de Estados Unidos continúan presionándose hacia niveles inferiores.

Esta semana hemos visto al bono del tesoro a 10 años cotizar a tasas casi de 1.40%, niveles no vistos en un lustro. Asimismo, la inflación implícita en la diferencia entre los bonos de tasa nominal y tasa real en Estados Unidos, también a 10 años, se abatió hasta un nivel de 1.51% denotando la ausencia de una expectativa de presiones por el lado de la inflación.

En menos de dos semanas la Reserva Federal deberá corroborar que la situación es adversa por el lado del crecimiento y se espera que vuelva a bajar la tasa de referencia en un cuarto de punto. En el ínter, continúa el estira y afloja entre Estados Unidos y China en su disputa comercial y la intención de sentarse a dialogar.

La luz de varios focos rojos se puede haber diluido, pero los cambios de percepción no cesarán tan fácilmente, por ello considero que los rendimientos en las bolsas globales no repuntarán como lo hicieron en primavera, los mercados seguirán volátiles, no se confíe.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Momento-de-alivio-temporal-en-los-mercados-globales-20190904-0084.html

En esta ocasión considero que la ubicación del precio del dólar a 20 pesos y su reciente movimiento de devaluación no obedecen a condiciones propiciadas en el ámbito local. De hecho, noticias recientes pintan un panorama de menos fragilidad para el peso. Sin embargo, el contexto global se ha dañado en exceso y una de sus consecuencias es la fortaleza relativa del dólar.

La historia de agosto es claramente de una fuerte presión y elevada volatilidad en los mercados globales. Varios hechos han provocado fenómenos no anticipados como la excesiva baja de tasas de largo plazo en el mundo desarrollado, la reducción de tasas oficiales de interés por parte de muchos bancos centrales y la revaluación del dólar; muy en especial, contra monedas emergentes.

En el transcurso del mes, hasta el día de ayer el yuan de China se devaluó en 5.1% y rebasó la barrera psicológica de los ¥7 por dólar al alza. Esto marca un movimiento relevante en la estructura relativa de divisas que ha provocado una devaluación de muchas monedas, nada más vea: el peso chileno se ha devaluado (-12.5%), el Real brasileño (-11.1%), el dólar australiano (-9.9%), el won coreano (-8.4%), la rupia en la India (-5.2%%), y bueno, el peso argentino (–110.7%).

No debería sentirse sorprendido de ver que el porcentaje de devaluación del peso ha sido de (-8.5%). ¿Las cosas han empeorado? En el contexto internacional está claro que sí. Hay que tener muy arraigado el criterio de que, sí la dichosa guerra comercial se agudiza y China tiende a ser la principal víctima, muchos mercados emergentes lo serán también, Si como consecuencia el yuan se devalúa en una mayor magnitud, el resto de las monedas emergentes lo hará, incluido el peso.

Ahora, considerando esa posible circunstancia, la información local reciente no colabora a la fragilidad del peso, por el contrario.

Los datos publicados de la balanza comercial al mes de julio son bastante elocuentes en un sentido: a México no le hacen falta dólares. Hay un superávit comercial acumulado en el año de poco más de 2,000 millones de dólares que responde a una mucho menor tasa de crecimiento de las importaciones con respecto al año pasado (su tasa de crecimiento anual promedio en lo que va de 2019 es de 0.6%, cifra notablemente más baja que el promedio de 2018 de 10.7%), y a un repunte sorpresivo de las exportaciones no petroleras (que ahora crecen a una tasa de nuevo superior al 8% anual). La explicación recae en parte en los efectos de la proliferación de tarifas a productos chinos y la sustitución de algunos con productos manufacturados en México.

En la balanza de pagos, podemos decir que hay una merma de la inversión extranjera. De acuerdo a datos de la Secretaría de Economía es 19% menor a la registrada en el primer semestre del año pasado, pero representa una cifra positiva de poco más de 18,000 millones de dólares. La tendencia por ahora está lejos de ser catastrófica y es suficiente para financiar el saldo de la cuenta corriente. Añada que las remesas se mantienen en niveles récord y que aun con Banxico disminuyendo un punto porcentual la tasa de interés en los próximos doce meses (tal y como lo descuenta el mercado de dinero), seguiremos pagando un premio mucho muy elevado. El flujo de dólares en el país parece que es positivo y lo puede seguir siendo.

En el tema de la confianza, hay que reconocer que las noticias representan cierto alivio. El Banco de México ya comenzó a bajar las tasas, los datos recientes de la inflación apuntan muy por debajo de los estimados mensuales; el anuncio de la resolución del conflicto relacionado con los gasoductos reduce, al menos temporalmente, la preocupación sobre la postura del gobierno en cuanto al cumplimiento de contratos.

Supongamos que la entrega del presupuesto fiscal para el 2020 (a realizarse en un par de semanas) mantiene el enfoque de disciplina fiscal y al mismo tiempo programa un impulso no visto hasta el momento en la inversión pública. Suponga también que los resultados financieros de PEMEX comienzan a reflejar, aunque sea mínimamente, las medidas de apoyo que el gobierno ha aplicado durante el primer semestre; asuma que ello posterga el tema de la baja en calificación. Si eso sucede, en un contexto global tan descompuesto y adverso para los emergentes, y además seguimos pagando una tasa muy elevada, México luce mejor parado que muchos de sus contrapartes a pesar de su actual estancamiento.

Claro, hay supuestos en este razonamiento que están por verse y si el mundo no se tranquiliza no hay posibilidad de plantear una tendencia de fortalecimiento del peso. Lo único que quisiera es enseñarle que, en esta ocasión, el tipo de cambio se ha movido más por la descomposición del contexto global que por las noticias generadas al interior del país y que pueden darse elementos que podrían de nuevo hacer ver a las inversiones en pesos atractivas. Es importante tener eso en cuenta.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Radiografia-del-dolar-a-20-pesos-20190828-0073.html

La guerra comercial y la desaceleración de la actividad económica en Europa y en China, plantean el prospecto de una baja en el crecimiento global que impacte también a la economía de los Estados Unidos. La consecuencia es la fuerte baja de las tasas de interés.

¿Qué tan grave es la situación en términos de crecimiento? ¿Realmente estamos en la víspera de una contracción en el crecimiento incluso en Norteamérica? Parece ser que no, más bien se observa una elevada distorsión en los mercados de bonos ante la ansiedad de muchos inversionistas.

Durante el mes de agosto hemos visto como los inversionistas se decantaron por asumir la inminencia de tasas inferiores en todos los frentes. En Europa las tasas negativas proliferaron debido a los malos datos de crecimiento en Alemania y la postura del Banco Central Europeo de extender los estímulos y volver a recomprar bonos (eso significa financiar a deudores con impresión de dinero).

En Japón las autoridades decidieron extender sin límite de tiempo la tasa en cero y la recompra también de bonos. En China, en esta misma semana se echó a andar un mecanismo para establecer una tasa ponderada de referencia para créditos, lo que en el fondo significó una baja autoimpuesta. En el mundo emergente muchos países han decidido defender su fragilidad económica reduciendo réditos.

En Estados Unidos, sin embargo, la Reserva Federal decidió, no por unanimidad, bajar las tasas de interés un cuarto de punto como medida precautoria para sostener la fortaleza de la economía ante la amenaza de la debilidad global y la guerra comercial.

Los inversionistas se muestran ansiosos. No pueden calibrar el tamaño del debilitamiento, ni siquiera pueden estimar si realmente existirá una recesión en los próximos trimestres. Una de las razones de esta inquietud es la fuerte baja de las tasas de largo plazo por debajo de los niveles de las tasas a corto plazo (lo que en el argot se denomina la inversión de la curva de rendimientos).

En las últimas 7 ocasiones en que ha sucedido este fenómeno se ha presentado una recesión en el transcurso del siguiente año y medio. Por ello los temores. Muchos interpretan que los mercados anticipan una situación muy mala de crecimiento.

En particular a un servidor le cuesta trabajo convencerse de esta predicción. No hay señales claras de una recesión a la vista en la economía norteamericana. Otros indicadores tradicionales como el diferencial de tasas corporativas o bancarias contra las del gobierno no muestran un descenso tan relevante, tampoco el rally en activos como el oro o el yen japonés es tan sólido, más bien ha sido vacilante.

En 1998 es la última ocasión en que la curva de rendimientos se invirtió (es decir cuando los bonos de largo plazo pagaban un rédito menor a las tasas de corto plazo) y en aquel entonces no hubo una recesión posterior.

¿Qué sucedía en ese momento? La economía de Estados Unidos crecía a una tasa positiva satisfactoria mientras que el resto de las regiones tenía problemas derivados de las crisis financieras latinoamericanas y del sur de Asia, el sector manufacturero global vivía una recesión, pero la tendencia del consumo era firme, en especial en Norteamérica; algo parecido a lo que sucede el día de hoy.

Es muy posible que la curva invertida de Estados Unidos sea producto más de las distorsiones creadas por las tasas negativas en Europa y Japón. Lo que vemos es una abundante liquidez efectuando un intercambio en busca de rendimientos. El papel de deuda norteamericano es sumamente demandado y los papeles de deuda en Europa y Japón no lo son ya que no pagan ningún retorno.

Un ejemplo puede ser útil. Si consideramos la inflación implícita que consideran los niveles de  las tasas de bonos a 10 años en Estados Unidos y Alemania, podremos ver que la diferencia entre ambas se ha reducido.  Eso significa que, o los inversionistas esperan una baja sustancial en la inflación en Estados Unidos o bien un alza relevante en la inflación en Alemania. Ninguno de estas tendencias es muy creíble hoy en día; no se reflejan en los datos ni en la historia reciente.

A finales de los noventa la fortaleza de la economía de Estados Unidos se pudo sostener gracias a que la FED redujo las tasas de interés. Las tasas de largo plazo descendieron 300 puntos base y la validación de niveles más bajos por parte del banco central logró mantener el curso positivo de la economía y propició un rebote de los precios en los mercados financieros.

Quizás el ánimo de proteger la recuperación hace que los inversionistas asuman que la FED volverá a reducir las tasas, no tanto la expectativa de una recesión inminente. Si esto es así, las tasas de largo plazo pueden bajar todavía más mientras absorban la demanda por activos con retorno positivo del resto del mundo y la FED se tarde en actuar.

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Distorsion-no-recesion-20190821-0099.html

Conceptualmente parece un contrasentido. Una tasa negativa de interés es algo extraordinario; pero desde la crisis financiera del 2008 es un término que se ha vuelto común y que en los últimos días ha conquistado el escenario. Las tasas de interés bajan a nivel global y por ahora no parece que haya muchos elementos que las detengan. ¿Por qué alguien está dispuesto a aceptar una tasa negativa?

Es decir, ¿cómo alguien está de acuerdo en pagar por invertir su dinero? Aunque le parezca sorprendente hay argumentos razonables por los cuales una persona o una institución podría mantener como inversión una deuda que no sólo no paga intereses, sino que le regresa menos dinero.

Para entender mejor estos argumentos recuerde que en cualquier instrumento de deuda, mientras mayor es el precio que usted está dispuesto a pagar por él, menor será el retorno que reciba. Mientras mayor sea el retorno que un instrumento le pueda pagar significa que usted está comprando el bono o el título de deuda a un precio bajo.

Bien, veamos las razones. Cuando una persona está dispuesta a comprar un bono con tasa de interés negativa en realidad está dispuesta a pagar un precio muy elevado por el instrumento; tan elevado, que al final recibirá menos dinero que el que tenía originalmente. En realidad, está perdiendo dinero.

La razón primaria por la que alguien acepte tal “inversión” es por seguridad. Entienda seguridad como la idea de prestarle dinero a un agente confiable en términos de crédito (es decir en donde hay seguridad de recibir el dinero de regreso) y también por la idea de que si requiero mi dinero de inmediato puedo vender fácilmente mi bono en el mercado (seguridad en términos de liquidez).

Si usted, como muchos, piensa que la situación económica es suficientemente mala y puede empeorar, estaría dispuesto a garantizar su pérdida; es decir, a aceptar pagar por mantener su dinero en un lugar seguro bajo la expectativa de que el retorno en otros instrumentos como acciones o bienes raíces o en un negocio será muy malo (es decir, más negativo).

Pero hay otra fuerza muy relevante que actúa de primera instancia para forzar la tendencia de baja de las tasas hacia niveles ínfimos o negativos y es la postura de los bancos centrales. Las tasas negativas son usadas como un instrumento extremo de política monetaria para estimular los flujos de crédito y alimentar un mayor crecimiento.

Los mandatos de los principales bancos centrales se centran en prevenir una mayor inflación (aumento de precios de los bienes y servicios). Pero, ¿qué pasa si la inflación desciende a niveles no deseados?, ello puede generar una parálisis aún mayor en las economías. Después de la crisis del 2008 el fantasma de la deflación ha estado rodando al mundo desarrollado y ello ha propiciado una postura extrema de relajación financiera por parte de los bancos centrales dentro de la cual hay tasas de interés negativas en algunas regiones.

La explicación es que el banco central cobra (paga) un interés muy bajo (negativo) a los bancos comerciales para quitarles el incentivo de mantener sus reservas invertidas con el banco central. Si como sucede en Europa, el Banco Central Europeo cobra -0.4% a un banco por mantener su dinero, a dicho banco le conviene aceptar un cobro menor (un precio más alto) por poner su dinero en un préstamo a un particular o al gobierno, aunque represente un interés negativo.

Si al mismo tiempo el banco central se compromete a comprar los bonos del gobierno, tal y como sucede en la realidad, este simple hecho presionaría el precio de dichos bonos y, en automático, los intereses a la baja.

El hecho de que en las últimas semanas hayamos visto la proliferación de tasas de interés negativas o ínfimas en el mundo desarrollado se desprende del fuerte temor que tienen los inversionistas sobre la mala situación de crecimiento. Los datos en Alemania y China publicados apuntan a una situación peor. En Estados Unidos, aunque el crecimiento es positivo, la percepción es que deberá desacelerar si el resto de las regiones se hunde. Por ello también en Estados Unidos los bonos a largo plazo ahora pagan una tasa mayor a un plazo de dos años que a uno de 10.

Al día de hoy, casi 25% del PIB mundial tiene mercados con intereses negativos y casi 20% tiene bonos a plazos de 10 años con tasas negativas. Mientras las noticias sean adversas por el lado del crecimiento esta condición seguirá persistiendo y puede acentuarse. Como ya explicamos: tiene lógica.

Ahora, no se preocupe, en México no habrá tasas negativas. De hecho, en México se paga una de las tasas de interés más altas del mundo en términos reales (descontando la inflación). ¿El Banco de México se unirá a la tendencia mundial? Al rato lo sabrá…

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https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Tasas-de-interes-negativas-20190814-0112.html

La Junta de Gobierno del Banco de México debe bajar las tasas en medio punto porcentual en su próxima reunión del día 23. Los acontecimientos recientes han reducido los argumentos para mantener una postura rígida. La persistencia de los problemas particulares de México no debe impedir el alineamiento de la estructura de tasas con respecto a la que hay en el mundo, aislarse puede ser contraproducente.

En un espacio de un par de semanas, el fenómeno de tasas sumamente bajas en el mundo tomó más fuerza. Lo provocó la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) con su decisión de la semana pasada, pero por lo que dejó de hacer. Al reducir sólo un cuarto de punto las tasas y hablar de un movimiento preventivo (desestimando el inicio de un ciclo agresivo, tal y como esperaban los participantes en los mercados) generó una cadena de respuestas incómodas.

Al presidente Trump no le agradó la postura del banco central así que, después de que éste utilizó el argumento del conflicto comercial como elemento de riesgo, revivió los temores con la amenaza de la imposición de aranceles a partir de septiembre a la importación de productos chinos por un monto de hasta 300,000 millones de dólares. La amenaza contra China explotó por el lado de la devaluación de su moneda y el desencadenamiento de devaluaciones contra el dólar de muchas monedas tanto en el plano de mercados emergentes como en el mundo desarrollado.

Estos hechos han empujado las tasas de interés hacia niveles insospechadamente bajos en todos lados. En Estados Unidos, la tasa del bono del Tesoro a 10 años redujo su nivel en 28 puntos base con respecto al jueves pasado (ahora se sitúa en 1.72 por ciento). En Europa, la curva de tasas de Alemania en su totalidad se ubicó en niveles negativos.

En el mundo emergente, después de los movimientos agresivos previos de Turquía y Brasil, hasta el día de ayer bancos centrales en Australia, Tailandia, Nueva Zelanda y la India bajaron sus tasas agresivamente. La consecuencia más visible del episodio actual es la concreción de tasas de interés inferiores y el mayor riesgo de que éstas sigan bajando.

El riesgo de episodios de presión sobre el tipo de cambio como argumento para mantener tasas tan elevadas en México ha cambiado. La presión no la han provocado factores estrictamente internos. Si en el mundo se sigue manifestando el mismo fenómeno, no será sencillo moderar la debilidad del peso ni siquiera con tasas como las actuales. Por otro lado, el balance de riesgo tan deteriorado por el lado del crecimiento y el menor riesgo de un repunte inflacionario abren un espacio de maniobra.

Aun reduciendo la tasa de referencia en medio punto (es decir, de 8.25 a 7.75%), México va a mantener una estructura de tasas de interés que seguirá siendo ventajosa contra las tasas en el exterior. De este modo, se libera presión hacia el lado doméstico y se puede esperar con más paciencia a acontecimientos que le abran una mayor oportunidad de relajación.

¿Qué acontecimientos? Los resultados financieros de Pemex al cierre del tercer trimestre, la evolución de las finanzas públicas, en especial de los ingresos y la presentación del presupuesto para el 2020. Si la combinación de estos eventos es favorable (Pemex presenta una mejora en sus flujos financieros, los ingresos fiscales mantienen la tendencia de mejora a pesar del menor crecimiento y el presupuesto del 2020 es creíble), entonces se podría diluir el riesgo de bajas en la calificación y el Banxico pudiera ser más agresivo en la baja de tasas hacia el último trimestre.

La tasa de interés en México puede ser menor. El tema ya no es la independencia con respecto al gobierno, ni la trayectoria esperada de inflación. El asunto es el alineamiento relativo de tasas en un entorno de muy bajo crecimiento, ausencia de presiones inflacionarias y tasas muy bajas en todos lados.

De mantener su postura rígida y demasiado prudente, el Banxico sólo pudiera lograr conservar un amarre que puede no servir para controlar el movimiento del tipo de cambio y si puede colaborar a prolongar el estancamiento de la economía.

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Esta columna se publica semanalmente en el periódico El Economista, en versión impresa y online.

https://www.eleconomista.com.mx/opinion/Sin-pretextos-el-Banxico-debe-bajar-tasas-de-interes-20190807-0103.html

Coincido en la opinión de que no es un motivo de celebración el dato oportuno del crecimiento del PIB al segundo trimestre publicado ayer; de acuerdo, no hay una recesión, pero la discusión va mucho más allá de si le podemos adjudicar dicho adjetivo al crecimiento.

Lo relevante y preocupante es que la economía está estancada desde hace ya al menos cuatro trimestres. Crece pírricamente, en el mínimo posible de acuerdo a los datos de crecimiento ajustados por estacionalidad.

Las cifras de crecimiento trimestral ajustadas por estacionalidad describen el crecimiento secuencial entre trimestres. En Estados Unidos y otros países desarrollados estas cifras se anualizan para describir el crecimiento que tiene la economía, es decir, el crecimiento que se reporta es el crecimiento trimestral anualizado.

El promedio de cuatro trimestres es considerado el crecimiento en un año.

Pues bien, si usamos ese criterio, los crecimientos trimestrales ajustados por estacionalidad de los últimos cinco trimestres han sido respectivamente 0.1, -0.17, 0.03, 0.67 y -0.38%; si anualizamos de una manera simple dichos datos, tenemos tasas de crecimiento trimestral anualizado de 0.20, -0.68, 0.12, 2.68 y -1.52 por ciento.

El promedio de los últimos cuatro trimestres es apenas de 0.6%; el de los últimos cinco trimestres es de 0.16%. El PIB se ha incrementado muy poco desde hace más de dos trimestres. (Estos datos son susceptibles de cambio cuando el Inegi presente la información completa del PIB el próximo 23 de agosto).

No es justo atribuir todo el estancamiento al nuevo gobierno. La actividad manufacturera global se ha desplomado justo en los últimos 12 meses y México es un participante importante en la cadena de producción.

El descenso de la producción minera (donde pesa más el petróleo) tampoco ha sido causado en los últimos seis meses.

Sin embargo, una buena parte de la culpa sí es asignable a los sucesos posteriores a la elección. El sector de construcción presenta una caída muy importante. Se cancelaron proyectos y se detuvieron otros. Pero más importante es que la inversión se frenó por dos líneas principales: la inversión pública, por la drástica reducción del gasto hecha en el primer semestre, y la inversión privada por la elevada incertidumbre y el alto costo financiero.

¿Será posible que en el futuro previsible se genere un escenario distinto, más favorable, que implique una recuperación del crecimiento? A nuestro modo de ver tienen que suceder varias cosas.

En primer lugar, debe manifestarse un cambio más visible en la trayectoria de las finanzas públicas. La Secretaría de Hacienda publicó que los ingresos por recaudación comenzaron a recuperarse en el segundo trimestre. La tendencia de alza debe mantenerse, en un ambiente de bajo crecimiento y sin aumentos de impuestos significa un esfuerzo de eficiencia que deberá ser más visible en el segundo semestre para cambiar la expectativa con relación al gasto.

Por lo pronto, el gobierno ha anunciado la aplicación de recursos por casi 500,000 millones de pesos para reactivar la economía.

En este tema, seguirá siendo muy relevante la situación de Pemex. El perfil de la empresa debe mejorar. Ello significa que en los dos siguientes trimestres deberíamos ver un aumento en los ingresos y los efectos positivos de la reducción de la carga fiscal hacia la empresa aplicada por el gobierno.

Otro tema muy relevante es la recuperación de la producción. En las cifras publicadas hasta junio, la producción se mantiene en un promedio de 1,670 millones de barriles diarios, muy lejos de los objetivos que se plantean en el plan para hacer viable la situación financiera de Pemex. La sombra de la baja de calificación impacta fuerte en la incertidumbre.

Por último, el Banco de México (Banxico) debe bajar las tasas de interés en una magnitud relevante. Este escenario parece problemático después de que la Fed no validó la expectativa de los inversionistas de múltiples bajas en la tasa de fondos federales en el futuro.

Estoy de acuerdo que la inflación puede todavía bajar más, de acuerdo también en que es muy probable que el Banxico active una baja en los réditos, pero me temo que la magnitud no sea la deseable.

Quizás el elemento más difícil de anticipar es la recuperación de confianza en la inversión privada.

La situación en el sector manufacturero no es buena en el mundo, y no pinta a recuperarse; la incertidumbre sobre el ambiente de negocios puede seguir siendo alta, y se necesitan noticias muy distintas a las que hemos visto recientemente para propiciarla.

La conjunción de los elementos que le mencioné puede dar lugar a una expectativa de recuperación de crecimiento y con ello a una tendencia por lo menos positiva hacia el 2020. El escenario suena muy difícil, pero no descartable. Vamos viendo.

perspectivas@invex.com

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