1.- Nuestra sensación después de los hechos de la semana pasada es que un punto de inflexión en las políticas monetarias restrictivas es aún lejano. La tendencia de inflación se manifiesta principalmente en la parte no-subyacente, es decir, en aquellos rubros en donde las variaciones son erráticas. En general la parte subyacente, aquella que considera precios de bienes y servicios más estables, o más relacionados con la presión de precios estructural en la economía, ha cobrado su autentica relevancia.

Primero los bancos centrales se han encargado de reforzar la idea de que su postura restrictiva hasta el momento no es suficiente. Se esperan más alzas en las tasas de interés de corto plazo, casi en todas las regiones. (El Banco Central de Australia aceleró el aumento en las tasas la semana pasada).

Verbalmente, tanto los gobernadores de la Reserva Federal de Estados Unidos, como del Banco Central Europeo, y algunos más, han confirmado la decisión de permanecer con la misma postura.

2.- Hay un cambio de visión en los mercados que se generó desde hace un par de semanas. Este consiste en la desaparición de expectativas optimistas que se arraigaron entre los inversionistas con relación a una posible baja de las tasas de referencia para la segunda mitad del año. Hoy en día la expectativa es que las tasas alcancen un nivel límite todavía mayor dentro del actual ciclo de alzas y que luego permanezcan en este por un tiempo razonablemente largo.

3.- La especulación entre los inversionistas se centra de nuevo en ¿Cuál será esa tasa límite? Y ¿Cuándo cambiaran las cosas en cuanto a la visión de las autoridades monetarias?.

Si recapitula lo que sucedió en el inicio de año, fue la expectativa de tal cambio lo que más entusiasmó a los mercados. Las ganancias no han desaparecido del todo, pero es claro que febrero es un mes de ajustes.

4.- Los siguientes días seguirán siendo relevantes y con una alta sensibilidad para las tasas de interés en dólares. Se publicará el reporte de inflación del mes de enero, en general, se espera que continúe cierta moderación en las variaciones de precios al consumidor.

Sin embargo, hay ciertos indicadores, como los de los costos de vivienda, autos usados y variedad de servicios que muestran un freno en su descenso y en algunos casos repuntes en sus cotizaciones, hay quienes temen un dato mayor al de diciembre, ello podría corroborar la nueva actitud cautelosa de los inversionistas.

Como les decíamos, los futuros de la tasa de fondos federales ya reflejan el rango estimado por la última gráfica de puntos: 5.0%-5.25%, pero podría venir un nuevo ajuste en el conjunto de expectativas de la FED para la tasa y sería al alza. Por lo tanto, la corrección de las tasas de todo el espectro de la curva de rendimientos no se ha hecho esperar y puede seguir presentándose en las siguientes semanas.

5.- En términos de estrategia, si bien hemos cerrado diferencias en duración con respecto a las referencias, el comportamiento de los rendimientos en términos de dólares ha sido ligeramente superior a estas. Mantener posiciones de muy corto plazo, así como de tasas revisables han sido los elementos para generar tal diferencial a favor. Seguiremos con la misma premisa tratando de aprovechar tasas de corto plazo que tenderán a ser mayores.

6.- En México, Banxico decidió sorprender a los participantes del mercado que esperaban un incremento de 25 puntos base. Al final fueron 50 puntos base y la nueva tasa de referencial alcanzó el 11.0%. El mensaje más relevante del instituto central es que el mercado local tiene que responder más a las condiciones de la inflación a nivel local, la cual parece aún lejos de presentar una franca desaceleración, sobre todo también en la parte subyacente.

Banco de México presentó un desacoplamiento de la política monetaria con respecto a la Reserva Federal y si bien, en el comunicado precisó que el siguiente movimiento será de menor magnitud, posiblemente lo haya hecho para establecer orden en el mercado; al final de cuentas su siguiente decisión dependerá de la trayectoria de la inflación. La siguiente decisión de política monetaria tendrá tres quincenas más de información del comportamiento de los precios y no hay evidencia que nos haga pensar que estamos de lleno en un proceso desinflacionario.

Por lo tanto, no tenemos claro que el nivel de la tasa terminal sea el 11.25%, sería sorprendente incluso para la Junta de Gobierno que hubiese condiciones para detenerse tan pronto. El mercado de dinero no lo descuenta del todo, pero es más probable que la tasa se aproxime a niveles entre el 11.5% y el 12.0%. La premisa que muchos ya consideran es que deberá permanecer ahí por un tiempo significativo para poder inducir el comportamiento de los precios en la economía hacia el objetivo de 3.0% +/- 1.0%.

7.- Dentro de nuestra estrategia de portafolios de deuda en pesos, el cierre de los diferenciales de duración ha tenido como consecuencia el impacto negativo del alza de tasas, sobre todo en la última semana. Sin embargo, las posiciones de tasas revisables nos han aportado cierta protección, sobre todo en los portafolios de menor plazo. Asimismo, algunos vencimientos en tasas reales, sobre todo en plazos largos, han tenido un comportamiento positivo, a pesar del movimiento de alza en las tasas nominales.

La vuelta de incertidumbre en el mercado de bonos nos hace detener por el momento el cierre de diferenciales de duración. Mantendremos posiciones marginalmente cortas contra los niveles de tasa de la curva de rendimientos a plazos. También la preponderancia de papeles de tasa revisable para aprovechar tasas libres de riesgo que no se visualizaban a estas alturas.

8.- El ajuste de la tasa de referencia generó movimientos relevantes en las posiciones de derivados relacionados al tipo de cambio, con lo cual se generaron compras de dólares que ayudaron al peso.

Por otro lado, los flujos de inversión extranjera en bonos gubernamentales continúan acumulándose del lado negativo, a pesar de lo atractivo de las tasas.

De momento, el movimiento de tasas apunta a que el tipo de cambio se aproxime a los $18.50 pesos en donde pensamos que tendrá un piso psicológico relevante. No vemos muy plausible construir posiciones en dólares a pesar de los bajos niveles, la fuerza del nivel de las tasas de interés y el flujo estructural positivo de dólares hacia México juegan en contra.

9.- Aunque iniciamos la semana con ciertos avances, se experimenta una mayor cautela en los mercados de capitales y una mayor aversión al riesgo. Este proceder de los inversionistas refleja en mejor medida los factores que creemos deberían presionar a las valuaciones en las bolsas, al menos desde el punto de vista fundamental. El primero (y tal vez más importante) está en que los niveles de tasas de interés no bajarán en el corto plazo, los bancos centrales se encargaron una vez más de dejar en claro que la lucha contra la inflación no ha terminado, pero va por buen camino.

Por otro lado, si bien seguimos viendo buenos reportes corporativos, o al menos no tan malos como se esperaba, no ha cambiado la expectativa de lo que veremos en 2023, en donde, como hemos comentado en diversas ocasiones, existen estimaciones conservadoras.

En este contexto, se dio un viraje nuevamente a sectores defensivos dentro del S&P 500 la semana pasada. Lo cual contribuyó a nuestra Cartera de Renta Variable Global que mantiene apuestas activas en Energía, Salud y Consumo básico.

Nada garantiza que el movimiento se mantenga en este sentido con inversionistas buscando ganar valor tras los malos rendimientos en diversos activos en los meses previos. La discrepancia entre distintos economistas y analistas sobre si estaremos o no en recesión este año en Estados Unidos y otras regiones, genera diferentes posturas sobre los sectores e índices que pueden verse beneficiados este año en las bolsas. Pensamos que tal incertidumbre podría seguir generando volatilidad en los próximos meses.

Por ello, mantenemos cautela en nuestras estrategias de inversión, sin apresurarnos por responder a los movimientos del mercado y siguiendo de cerca los factores que podrían cambiar de fondo las dinámicas de las bolsas.

Por otro lado, continúa el flujo de reportes corporativos con un balance que sigue siendo con un mayor número de empresas reportando mejor de lo esperado; pero, con una sorpresa positiva que luce acotada y sobre todo sin un cambio relevante en las estimaciones para 2023, en donde las proyecciones son conservadoras.

10.- El caso de México es similar, el S&PBMV IPC ha perdido fuerza y regresó a niveles cercanos a los 52,400 puntos la semana pasada; aunque vemos cierta recuperación en las primeras operaciones del lunes. Un actuar más agresivo de lo esperado del Banxico genera mayor presión a los múltiplos del mercado. Por otro lado, hemos recibido un menor flujo de reportes corporativos, con un balance poco favorable en términos de ingresos vs. las expectativas.

Nuestra Cartera de Renta Variable Local logró un mejor desempeño que el de la referencia la semana pasada: contribuyó al Portafolio nuestra apuesta activa en GAP, no tener PEÑOLES y GFINBUR; en sentido contrario afectaron nuestras posiciones en CEMEX y GRUMA.

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Declaraciones

1.- La FED aumentó las tasas un cuarto de punto y dejó claro que su postura es de mantener tasas altas hasta “asegurar” una inflación muy cercana al nivel objetivo de 2.0%. Las declaraciones a la prensa del presidente Powell sin embargo generaron algo de entusiasmo, al decir que el proceso desinflacionario ha comenzado.

Los mercados reaccionaron al alza, con rallies en las bolsas importantes y con una baja de las tasas de interés de largo plazo hasta niveles mínimos en el año.

2.- No obstante, la nómina no agrícola de Estados Unidos registró una expansión de 517 mil plazas en enero, cifra considerablemente mayor a las 185 mil estimadas por el consenso. La tasa de desempleo retrocedió a 3.4%, su menor nivel desde mayo de 1969.

Al interior del reporte, destacó la creación de más de 397 mil plazas en el sector de servicios, sobre todo en las categorías de hospitalidad y esparcimiento. En contraparte, destacó la caída de 6.5 mil empleos en el sector automotriz, probablemente por una menor demanda de bienes durables. Asimismo, se mantiene la desaceleración a tasa anual de las remuneraciones promedio por hora, el índice de costos laborales unitarios y los precios de casas. Es probable que la inflación se vea cada vez menos presionada por estos factores, aunque tampoco esperamos que ésta descienda aceleradamente debido a la fortaleza del empleo y el consumo.

Los índices ISM mostraron comportamientos mixtos en enero. El correspondiente a manufacturas cayó de 48.4 a 47.4 puntos. En contraparte, el de servicios aumentó de 49.2 a 55.2 puntos (50.4 puntos est. consenso). 

En cuanto a más datos positivos, las solicitudes iniciales del seguro de desempleo retrocedieron de 186 mil a 183 mil plazas. Los analistas estimaban un nivel de 200 mil peticiones.

La economía sigue dando señales de una fortaleza que nadie esperaba a estas alturas.

3.- Los participantes en los mercados asumían que el descenso continuo de la inflación y la tendencia de debilidad en la economía harían que la FED no solo concluyera el ciclo de tasas al alza sino que realizara descensos en la tasa de referencia antes del cierre del año.

Claramente esa expectativa se truncó con el dato de empleo y las declaraciones posteriores que han hecho algunos gobernadores de la FED. La tasa de futuros de los fondos federales pasó de descontar bajas en la tasa a partir de septiembre y ahora no lo considera ni siquiera en enero del 2024.

4.- Con ello, se inicia una nueva etapa de incertidumbre para el mercado de tasas de interés.

Los analistas empiezan a suponer que la nueva gráfica de puntos (dot plot) deberá reflejar un conjunto de estimaciones de los diversos miembros de la FED sobre la tasa de referencia en el rango de 5.25%-5.50% esto para la reunión de marzo.

El mercado vuelve a ponerse en un modo dependiente de los datos con un mayor escepticismo sobre el final del ciclo de alza de tasas.

5.- En nuestra estrategia se han incrementado los niveles de duración, estos no representan más allá de plazos de 2 años y muy concentrados entre 1 y 2 años de vencimientos. Hasta ahora esto ha significado rendimientos en dólares alrededor del 5.0% en términos anualizados, monitoreamos posiciones para detectar impactos negativos de forma temprana.

6.- En México el mercado espera a Banco de México y descuenta el incremento de 25 puntos base, pero con la atención centrada en el contenido del comunicado. También será relevante conocer la inflación de todo enero, la cual seguiría con aumentos relevantes en la segunda quincena del mes y presiones en la parte subyacente.

El mercado también presenta regresos en las tasas por el reflejo de lo que pasa en el inicio de esta semana con sus pares en dólares, además de la incertidumbre del reporte de inflación y la política monetaria local. En días recientes se registran movimientos de flujos de salida del mercado de Mbonos por parte de extranjeros de poco más de mil millones de dólares en enero.

7.- En cuanto al tipo de cambio, la combinación de buenos datos económicos que fortalecieron al dólar frente a todas las monedas, junto con la incertidumbre de la decisión de política monetaria a nivel local y externo, vemos ubicarse al dólar por arriba de los $19.00 pesos. Es probable que el dólar siga fortaleciéndose en los siguientes días.

Esto a favorecido a la valuación de las posiciones de deuda global, así como aquellas de carácter especulativo de corto plazo en favor de la moneda norteamericana.

8.- En el mercado de capitales destaca la fuerza de las tecnológicas, el Nasdaq es de los pocos referentes que se mantiene más defensivo en estos días de menor entusiasmo en las bolsas, logra en el año una ganancia cercana a 15%. Sin duda las cifras que entregan algunas empresas del sector son mejores a las esperadas y con ello se generan expectativas favorables hacia delante; sin embargo, seguimos pensando que este sector no es el más atractivo partiendo de un escenario en tasas de interés que de momento no apunta a cambiar.

Este factor nos hace mostrar cautela ante el entusiasmo del mercado, así como lo relacionado al desempeño que tendrán las utilidades de las empresas, en donde el panorama sigue siendo retador ante bases de comparación complejas y los retos del crecimiento económico. Es cierto que el FMI mejoró sus proyecciones como muchos otros analistas por la resiliencia que ha mostrado la economía hasta el momento y el impulso que pueda provenir de China, pero esto no quiere decir que vayamos a tener altos niveles de expansión.

Las expectativas del consenso sobre los resultados de las empresas son moderadas en este sentido y, a pesar de las buenas cifras que se han dado en el 4T-22, no han mejorado las estimaciones: el consenso de Reifnitiv espera un crecimiento de 2% en las utilidades del S&P 500 en 2023 (un recorte desde 4% de la proyección a inicios de enero). En el caso de las empresas de tecnología la expansión contemplada es de 0.5% (vs. 3.9% previo).

Seguimos pensando en que no existen elementos para sostener esta rotación de sectores que hoy experimentamos, aunque no sabemos por cuánto tiempo la fiesta continuará y eso daña por ahora nuestro Portafolio.

En este sentido, nuestra Cartera Recomendada de Renta Variable Global se mantuvo por debajo de la referencia la semana pasada, con especial presión de nuestra estrategia sectorial en Estados Unidos en donde afectó la sobre-ponderación en Energía y la sub-ponderación en Tecnología; adicionalmente incidió de forma adversa en esta ocasión la apuesta activa en China.

9.-La bolsa mexicana ha perdido fuerza en días recientes luego de haber cerrado en enero como uno de los referentes con el mejor rendimiento a nivel global. El S&PBMV IPC se ubica a casi 5% de sus máximos históricos de 56,600 puntos.

La temporada de reportes corporativos ha sido mixta y en el caso de las ventas se han dado en su mayoría cifras por debajo de lo esperado. Sin embargo, vemos a emisoras que continúan ganando terreno y soportan el movimiento de alza. En los próximos días cobra fuerza el flujo de información corporativa y esto será una prueba más para la bolsa local; estamos atentos a los movimientos que se puedan dar en este sentido para hacer ajustes en nuestro Portafolio, que de momento se mantiene sin cambios.  

Nuestra Cartera de Renta Variable Local tuvo un desempeño mejor al de su referencia la semana pasada, apoyado en especial por nuestras apuestas activas en CEMEX y GAP y no tener ELEKTRA en el portafolio.

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