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ECONOMÍA

Nuestro estimado de crecimiento para el PIB de México en 2021 se ajustó de 5.3% a 6.3%. En esta ocasión, el incremento respondió a un panorama favorable para la demanda interna en lugar de mejores perspectivas para la economía norteamericana. De igual manera, a pesar del posible inicio de un ciclo de restricción monetaria, nuestro estimado para la inflación de México en 2021 aumentó de 5.1% a 5.3%. Los riesgos inflacionarios se mantienen sesgados al alza.

Ajustamos al alza nuestro estimado de crecimiento para 2021 (de 5.3% a 6.3%) por las siguientes razones:

I. Las actividades terciarias (comercio y servicios) podrían crecer más de lo previsto a inicios de año. A pesar del reciente repunte en casos de COVID-19 y los riesgos que ello implica para la salud y el sistema hospitalario, es probable observar un importante movimiento de personas durante el verano. En particular, anticipamos una reactivación más relevante en los sectores inicialmente afectados por la pandemia, sobre todo los servicios de transportación, esparcimiento, hospedaje temporal y preparación de alimentos y bebidas. También ajustamos al alza nuestra expectativa para el crecimiento del comercio minorista y los servicios de apoyo a los negocios.

II. El reciente resultado electoral ofrece un mejor panorama para las inversiones tanto locales como extranjeras. La mayor dificultad de implementar cambios en leyes estratégicas (principalmente la Constitución) podría mejorar la confianza del sector privado. A pesar que aún falta verificar que los proyectos de infraestructura acordados entre el Gobierno y la IP se concreten a un mayor ritmo, nuestras perspectivas para el sector de la construcción son más optimistas.

III. Si bien nuestra proyección para el crecimiento del PIB de Estados Unidos en 2021 no ha cambiado (6.5%), las expectativas para el sector manufacturero nacional mejoraron ante un posible restablecimiento de la oferta de insumos a nivel global durante el segundo semestre (principalmente semiconductores) y la reactivación de la producción en alguna  plantas que registraron paros temporales.

Nuestra estimación para el crecimiento del PIB de México en 2022 se mantiene en 3.0% (3.5% en el caso de Estados Unidos). Por otra parte, aumentamos nuestro estimado para la inflación al consumidor de México en 2021 de 5.1% a 5.3% debido a los siguientes argumentos:

I. Ante la expectativa de un crecimiento más sólido, las presiones sobre la inflación no sólo se registrarán por el lado de la oferta. Llama la atención que el subíndice de precios de servicios, que a finales de 2020 registró una variación de 1.95% anual, ahora se aproxima a 3.00% y es probable que rebase este nivel. La inflación subyacente difícilmente descenderá si la demanda en el sector más golpeado por la pandemia repunta fuertemente.

II. Los precios internacionales de algunas materias primas, sobre todo acero y petróleo, se mantienen al alza. Estos aumentos podrían ser insuficientes para contrarrestar el regreso en las cotizaciones de la madera y algunos granos. En general, los precios de commodities podrían no bajar en un entorno de fuerte crecimiento a nivel global.

III. En su más reciente comunicado de política monetaria, Banco de México reconoció que la inflación no convergerá hacia la meta de 3% en el segundo trimestre de 2022. Ahora espera que esta convergencia ocurra hasta el tercer trimestre de ese año. Por nuestra parte, pensamos que la tasa anual de inflación más baja en 2022 podría registrarse en junio y ésta sería de 3.3% de acuerdo con nuestros cálculos.

Nuestra estimación para la inflación de México al cierre de 2022 se mantiene en 3.7% (2.4% en el caso de Estados Unidos después de ubicarse alrededor de 3.5% a finales de 2021).

TASAS Y TIPO DE CAMBIO

La Reserva Federal no hizo cambios en su postura de política monetaria; sin embargo, estableció una línea de preocupación con relación a la inflación y una expectativa de cambios en el 2022. En México, el Banco de México decidió hacer un movimiento inesperado por el mercado y los analistas al aumentar la tasa de referencia de 4.0% a 4.25%. Vemos la posibilidad de mayores aumentos a la tasa corto plazo y un nuevo piso para la parte larga de la curva de tasas; así como un factor de mayor solidez para el peso .

Como se esperaba la Reserva Federal no hizo cambios a la tasa de referencia, ni al programa de recompras de activos que componen su política monetaria. Sin embargo, tanto el comunicado, como el documento de expectativas apuntan a un cambio en el futuro previsible y al inicio de una transición a la normalidad monetaria. En el comunicado, la FED señala que el proceso de vacunación ha avanzado de forma robusta y seguirá apoyando a la recuperación. Asimismo, en las estimaciones de los miembros de la Reserva Federal suman elementos que apuntan hacia el 2023 para que inicie el ciclo de alza de tasas, como muy tarde. Previamente tendría que finalizar los programas de recompra de activos para apoyar la liquidez en el sistema financiero norteamericano. Los analistas de los Estados Unidos apuntan a que la FED se pronunciará al respecto hacia el inicio del otoño y el programa de recompras se reducirá al inicio del 2022.

No obstante, el rendimiento a vencimiento del bono con plazo a 10 años se ubicó en 1.47% prácticamente sin cambios. Sin embargo, en el rédito del bono de 2 años el movimiento fue mucho más violento; pasó de 0.16% a 0.25% arrastrado por el tono más restrictivo de la FED. Hacia adelante el mercado estará sensible, no sólo a los datos de crecimiento e inflación, sino a las intervenciones que vayan teniendo los diferentes miembros de la FED, ya que en anteriores ocasiones han cambiado la visión del mercado sobre las tasas de interés, sobre todo las de largo plazo.

La inflación seguirá teniendo un peso importante entre los factores de decisión de los participantes en el mercado de tasas. El riesgo de su persistencia en el tiempo ahora se enfoca en las revisiones salariales que empiezan a ser mayores, ante la falta en la oferta de mano de obra y una demanda que no está siendo satisfecha. En conclusión, veremos nuevos episodios de volatilidad en las tasas de interés en dólares, sujetos a datos de inflación y quizá a las intervenciones verbales de los diversos miembros de la FED; así como la próxima minuta de esta reunión de política monetaria.

En México, el Banco de México decidió hacer un movimiento inesperado por el mercado y los analistas al aumentar la tasa de referencia de 4.0% a 4.25%. El incremento de precios de nuevo rebasó las expectativas del mercado y analistas; se ubicó en 6.02% en términos anuales, en tanto que la inflación subyacente alcanzó el 4.58%. Lo inquietante del reporte son las presiones que se mantienen por el lado de las mercancías y la aceleración que se va dando en los precios de servicios. Si bien estamos bajo el contexto de una base de comparación baja (2020) derivado de la situación de la pandemia, el rebote se ha combinado con un contexto de presiones externas de costos (materias primas), restablecimiento muy lento de las cadenas de suministro a nivel global y una reactivación considerablemente relevante en los Estados Unidos donde la inflación también se ha acelerado y genera preocupación sobre su persistencia en el tiempo. A lo anterior habría que añadir el impacto potencial de la sequía en el precio de bienes agropecuarios.

Otro aspecto que consideramos sumó para esta decisión es que muchas economías emergentes (Brasil, Rusia, Turquía) están optando por la restricción monetaria, ante un entorno volátil para su estabilidad financiera, aspecto que aquí también influye; además de ya sufrir fuertes presiones inflacionarias.

El comunicado de Banxico no transmite una guía de la política monetaria en el futuro previsible, con la idea de que las próximas decisiones serán dependientes de los datos, sobre todo de la tendencia de la inflación subyacente. Sin embargo, el comportamiento de este indicador tiene una fuerte resistencia para disminuir de forma acelerada. Por lo tanto, para lograr que la inflación subyacente baje, la parte general alcance el objetivo de inflación y se mantenga un ajuste ordenado de precios relativos en la economía, así como las expectativas de inflación continúen relativamente ancladas, consideramos que el Banco de México deberá aplicar un ciclo de alza de tasas en lo que resta del año. Estimamos una tasa de referencia de 5.0% a fin de año y de 5.50% en los próximos 12 meses.

En cuanto a las tasas de largo plazo, la referencia de 10 años cerró el mes en 6.99%, con un incremento de 42 puntos base y con la definición de un piso en niveles de operación mucho más alto a raíz del incremento de tasas de Banxico, la expectativa de que continuará aumentándolas y que sus pares en dólares irán retomando la tendencia de alza. Por lo tanto, no vemos valor para poder establecer porcentajes de inversión en estos papeles con vencimientos de 10 años y superiores.

El tipo de cambio rompió su rango de operación previo entre $19.80 y $20.20 pesos por dólar por algunos días de junio. A raíz del comunicado de la FED el dólar se fortaleció frente a todas las monedas alrededor del 2.5% y con relación al peso el incremento fue alrededor del 5.5%. Sin embargo, a partir del aumento de la tasa por parte de Banxico, el peso se recuperó considerablemente. En el futuro previsible se vislumbra que el cambio paulatino en la política monetaria en los Estados Unidos apuntaría a nuevos episodios de fortaleza para el dólar frente a todas las monedas. Para el peso, las tasas más altas deberían significar un factor de mayor solidez; pero creemos que un posible entorno de volatilidad generado, no sólo por el contexto externo de presiones inflacionarias y tendencia de alza en las tasas de interés externas y locales, generará nuevos vaivenes en la cotización. Mantenemos la idea de una exposición a dólares, tanto en deuda, como capitales, resaltando la diversificación de las posiciones en ambos de bloques de inversión.

BOLSAS

Las bolsas volvieron a tener un resultado positivo en junio. Los riesgos de una reducción en la liquidez y las variantes del COVID19 que amenazan con frenar la reapertura económica pesan menos en el apetito por activos de riesgo. Se mantiene la fortaleza de sectores como energético y consumo discrecional afectados por la pandemia; pero, además, el tecnológico regresó a apoyar el alza. En contraste, el S&PBMV IPC retrocedió por primera vez cinco meses.

En junio, el índice global MSCI que incluye mercados emergentes (ACWI) subió 1.2%, suma cinco meses consecutivos al alza. El sector tecnológico ganó 6.1%, seguido de consumo discrecional, salud y energía con avances cercanos a 3%. En contraste, materiales, financiero y bienes básicos se ajustaron más de (-) 3%. En EE.UU., el S&P 500 subió 2.2% y el Nasdaq 5.5%. El Stoxx Europe 600 avanzó 1.4% y el índice MSCI para emergentes se mantuvo estable. En contraste, el S&PBMV IPC de México retrocedió (-) 1.2%; pero, sostuvo los 50,000 puntos.

El panorama para las bolsas luce menos favorable que antes, la distorsión de elevada liquidez y crecimiento en las utilidades parece que no se sostendrá por mucho tiempo. Es difícil asimilar el mensaje de la FED de no subir las tasas de referencia en el corto plazo, ante el rumbo que sigue la inflación. La última reunión del organismo apuntó que sus miembros ven una mayor tasa de interés más cerca que antes. Ello podría presionar las valuaciones de activos de riesgo; la posibilidad de un ajuste violento que impacte fuertemente los múltiplos sigue siendo reducida, pero no deja de restar un factor de importante peso en el rally de las bolsas.

La variable más anclada es la recuperación económica y los buenos resultados que se esperan para las empresas este año. Los avances en la vacunación y una sociedad más preparada para vivir con el virus deberían contener los cierres y el impacto en la actividad por las variantes del COVID-19. Está por comenzar la temporada de reportes corporativos y las expectativas son altas, el consenso de Refinitiv espera un aumento de 65% en las utilidades trimestrales del S&P 500. La volatilidad podría hacerse presente en los próximos días.

El mercado parece ya reconocer las buenas noticias, las bolsas lucen cansadas. A seis meses de finalizar el año, el S&P 500 está sólo a 0.1% de alcanzar el nivel objetivo de diciembre 2021 que fija el consenso de Bloomberg (revisado al alza a 4,300 unidades).

En México el escenario es un tanto distinto, Banxico subió antes de lo esperado su tasa de referencia. No creemos que esto detone necesariamente presiones en la valuación relativa porque la bolsa local ha mostrado una distorsión en el pasado en los múltiplos, que ya lucían castigados vs. su historia a pesar de menores tasas de interés.

Consideramos que podría pesar más en el comportamiento del S&PBMV IPC el resto del año la expectativa de recuperación de la mano de EE.UU.; esperamos que este sea un buen trimestre para las empresas y que ello apoye esta tesis, sin perder de vista las fáciles bases de comparación. Por otro lado, el entorno político luce de menor riesgo ante el peso que ganó la oposición en el Congreso, sin que ello implique un cambio fundamental en el actuar del ejecutivo. Finalmente, parece que PEMEX no será un problema en el corto plazo ante el apoyo del precio del petróleo. Con ello, subimos nuestro estimado de cierre de año del referencial a 51,500 unidades con una expectativa de rendimiento escaso comparado con los primeros seis meses del año.

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ECONOMÍA

Ajustamos nuestro estimado de crecimiento para el PIB de México en 2021 de 5.1% a 5.3% ante una recuperación mayor a la prevista en la actividad comercial y de servicios. A pesar del bajo porcentaje de población vacunada incluso con una sola dosis- el relativo descenso de los casos y hospitalizaciones en el país ha infundido confianza en la población. El panorama para variables como la construcción y la inversión en capital aún es débil. El sector externo se mantendrá como el principal motor de la economía.

Ante la ausencia de estímulos fiscales adicionales, los indicadores económicos de Estados Unidos comienzan a registrar tasas de crecimiento más modestas. Si bien es probable observar una expansión del PIB cercana a 6.5% este año, los datos observados ya no sorprenden al alza tal como ocurrió hace unos meses. Ahora, las variables intentan recobrar sus niveles pre-pandemia a un ritmo más pausado, sin que esto implique un freno en el proceso de recuperación.

Las solicitudes iniciales del seguro de desempleo rondan las 400 mil unidades, su nivel más bajo desde que inició la crisis sanitaria. A pesar de la buena noticia que esto representa, las solicitudes aún se ubican muy por encima de las cifras registradas en febrero de 2020 (alrededor de 215 mil unidades). Es probable que las solicitudes caigan todavía más este mes debido a que ya comienzan a expirar los beneficios por desempleo en algunos estados de la Unión Americana. Hoy en día, muchas personas cobran dichos beneficios debido a que éstos son mayores a su salario. Sin duda, la falta de estos apoyos aumentará la búsqueda de trabajo, sobre todo en el segmento de baja remuneración.

En cuanto a inflación, las expectativas del mercado medidas a través del diferencial entre las tasas de interés nominales y reales de largo plazo han retrocedido ligeramente. El reciente ajuste en los precios de algunas materias primas, así como la continua insistencia de la Reserva Federal sobre la temporalidad del fenómeno inflacionario, han
aligerado la presión sobre el mercado. No obstante, la inflación general anual podría ubicarse en 3.5% en diciembre, nivel de cierre no visto desde hace diez años. Con relación a la inflación subyacente (la que excluye las cotizaciones de alimentos y energía), ésta podría cerrar el año en 2.7% después de registrar un máximo de tres décadas en abril (3.1%).

En México, el Indicador Global de la Actividad Económica (IGAE) sorprendió al alza al crecer 2.6% a tasa mensual en marzo. El crecimiento del sector terciario (comercio y servicios) fue 3.1% m/m, una cifra muy elevada considerando que el efecto estacional de Semana Santa se observará más en el IGAE de abril. El sólido repunte de las actividades terciarias logró compensar un estancamiento de la construcción (-0.1% m/m). La actividad manufacturera repuntó 3.0% a tasa mensual después de dos meses consecutivos de caídas.

La recuperación del sector manufacturero se mantiene firme a pesar de problemas que aún se registran en las cadenas globales de suministros. Anticipamos que la economía global -y principalmente la norteamericana- será el principal motor de la actividad en México. Con relación a las variables de la demanda interna, aún anticipamos una importante debilidad del empleo (más con la aplicación de la ley outsourcing que podría generar una reducción del empleo formal), la falta de apoyos para las empresas una vez que se superó la etapa más crítica de la pandemia, así como una mayor incertidumbre en cuanto al flujo de inversiones hacia nuestro país.

Es poco probable que el resultado de las elecciones intermedias genere un clima de aversión mayor al que se registra actualmente. Más bien, es probable que, durante el transcurso del año, los flujos de inversión extranjera directa sean más moderados por el tema de la confianza empresarial y los de inversión de cartera también a pesar de la mayor tasa de interés que paga México con relación a otras economías similares.

Respecto a la inflación, estaremos atentos a cualquier contaminación de las expectativas de mediano plazo. Por ahora, anticipamos que la inflación se ubicará en una trayectoria descendiente para cerrar el año en 5.10% (5.80% nivel actual), cifra muy por encima del intervalo objetivo del banco central (3.0% +/- 1.0%). De acuerdo con Banxico, la inflación convergerá hacia la meta prevista hasta el segundo trimestre de 2022.

TASAS Y TIPO DE CAMBIO

La FED publicó sus minutas sobre la reunión más reciente de política monetaria y se confirma un horizonte sin cambios el resto del año. En México, el mercado de dinero ha tenido un comportamiento volátil en la curva de tasas de interés. Las presiones sobre la inflación continúan. La Junta de Gobierno del Banco de México decidió no mover la tasa de referencia, pero hay división entre sus miembros sobre los cambios en la política monetaria en el futuro previsible, así se mostró en la minuta de la más reciente decisión de política monetaria .

La Reserva Federal (FED) publicó sus minutas sobre la reunión de política monetaria y no hubo cambios en tasas, ni en las compras de activos. El banco central discutió éste último punto, sobre todo si se prolonga más allá de lo estimado la presión en los precios al consumidor por mayores costos de materias primas, salarios, entre otros. Sin embargo, los riesgos sobre el crecimiento y la debilidad que presenta aún el mercado laboral permiten predecir que aún la FED no hará cambios en su actual política monetaria.

Durante mayo, las tasas de interés de largo plazo (10 años) presentaron un comportamiento con relativa volatilidad dentro de un rango de 1.55% a 1.70% con un cierre alrededor del 1.60%. Al publicarse las minutas de la FED, el mercado reaccionó con presiones en las tasas que las llevaron al máximo del intervalo, ante la discusión de terminar los programas de estímulo monetario extraordinario. Sin embargo, las intervenciones verbales en los días posteriores por parte de diversos miembros de la Reserva Federal reiteraron la visión de que las altas inflaciones son de carácter temporal; con lo que las tasas volvieron a relajarse. Otro factor que ayudó a registrar menor presión en la valuación de los bonos del Tesoro fue la publicación de varios datos de coyuntura que, sin ser negativos, ya no han excedido los estimados de los analistas. En suma, aun consideramos que las tasas de largo plazo recorrerán un camino hacia el rango de 1.8% y 2.0%, dado un entorno de crecimiento positivo.

En México, el mercado de dinero ha tenido un comportamiento volátil en la curva de tasas de interés. Las presiones de la inflación continúan, en la primera quincena de mayo la parte subyacente pasó de 4.13% a 4.22% ante el repunte de los precios en el sector de servicios. En general seguimos observando inflaciones con una base de comparación baja con relación al mismo periodo del año anterior; pero se van sumando más señales de presión por el lado subyacente (mercancías y servicios), de manera que, en la curva de CETES al cierre del mes, así como en los futuros de la TIIE, se descuenta una probabilidad mayor de un alza a la tasa de referencia por parte de Banxico en el segundo semestre del año.

La Junta de Gobierno del Banco de México no modificó la tasa de referencia y hay división entre sus miembros en la discusión de la política monetaria en el futuro previsible, así se mostró en la minuta de la más reciente decisión de política monetaria. Algunos se encuentran preocupados por el deterioro de las expectativas de inflación, así como por la estabilidad financiera de México, sobre todo por la salida de flujos importantes en la parte de inversión extranjera que tiene posiciones en deuda soberana local. Otros observan que, manteniendo la tasa en el nivel actual se puede seguir apoyando la recuperación del crecimiento, por una visión de transitoriedad en las presiones inflacionarias.

Como resultado del contexto global y local, la tasa del Mbono de 10 años presentó un comportamiento lateral a lo largo del mes con un rango amplio de operación entre 6.55% y 7.0% y un cierre alrededor del 6.57%, 33 puntos base menos que el mes anterior; el diferencial con las tasas en dólares se ubicó alrededor de 500 puntos base. Continuamos con la visión de que la inversión papeles de largo plazo representan un riesgo ya que, a pesar de su valuación, aún existe un nivel de incertidumbre alto, por las dudas sobre la temporalidad de inflación local y externa.

El tipo de cambio consolidó un rango de operación entre $19.80 y $20.20 pesos por dólar durante mayo y cerró alrededor de los $19.92 pesos. El peso tuvo un mejor comportamiento en comparación al resto de monedas emergentes latinoamericanas, afectadas por la prolongación de las altas tasas de contagio de COVID, así como por los procesos electorales en Perú y constitucionales en Chile que apuntan hacia autoridades y reglas menos pro mercado. La moneda local se mantuvo estable ante la noticia de la ratificación de la calificación de la deuda soberana en BBB (-) por parte de FITCH con una perspectiva estable. No se esperan revisiones adicionales en el resto del año.

Pensamos que el tipo de cambio depende mucho del ambiente en el exterior; por factores de riesgo, como los incrementos en las tasas externas y/o situaciones geopolíticas pueden reactivar la presión para la moneda nacional. Asimismo, la perspectiva sobre finanzas públicas de México debe apuntar a fortalecerse, para seguir manteniendo el grado de inversión en la deuda soberana y con ello los flujos de inversión extranjera de cartera que son una parte importante que le da soporte al peso.

BOLSAS

La tendencia general de los mercados de capitales fue de alza durante mayo, aunque con movimientos menos pronunciados en algunos casos respecto al mes previo. Los inversionistas nuevamente se preocupan por la inflación y las implicaciones en la política monetaria de los principales bancos centrales, lo que podría dañar las valuaciones de activos de riesgo; un factor que se ha puesto en especial evidencia en el sector tecnológico (más sensible a esta variable): el Nasdaq fue de las pocas bolsas en retroceder en el mes. El S&PBMV IPC de México destaca por su fortaleza, superó los 50 mil puntos.

En mayo, el índice global MSCI que incluye mercados emergentes (ACWI) subió 1.4%, suma cuatro meses consecutivos con ganancias, aunque con una menor fortaleza en esta ocasión. Los sectores de energía y financiero tuvieron el mejor desempeño (+5%); a la baja destacaron los de consumo discrecional y tecnología (-1%). En EE.UU., el S&P 500 se mantuvo estable cercano a 4,200 unidades; mientras que el Nasdaq retrocedió por primera vez en el año, en (-)1.5%. El Stoxx Europe 600 y el índice MSCI para emergentes ganaron 2.1%. Destacó Brasil al subir 6.2% en el mes.

Poco ha cambiado en los factores que marcan el sentimiento de los inversionistas, nos hemos vuelto repetitivos en señalar que la recuperación económica apoya las expectativas favorables para los resultados de las empresas; pero, que ello viene acompañado de presiones inflacionarias que amenazan con quitar el soporte de una alta liquidez en las bolsas, así como mermar los resultados de empresas con costos relacionados a las materias primas.

Aunque la FED refuerza el mensaje de no subir la tasa de referencia en el corto plazo, el mercado duda que pueda ser una postura sostenible el resto del año. El ruido no solo viene de los datos económicos, sino de declaraciones como las hechas por la secretaria del tesoro de EE.UU., al señalar que las presiones inflacionarias no serán transitorias, como espera el banco central.

Este se vislumbra como el principal factor de volatilidad en los mercados en los próximos días. No será hasta julio que volvamos a ver resultados corporativos, seguramente favorecidos por bases sencillas y el apoyo de la reactivación económica, para generar entusiasmo por el lado de las utilidades en la valuación del mercado.

Tampoco hay que desestimar otros riesgos que podrían hacer que los inversionistas se muestren menos optimistas: el incremento en impuestos para fondear los estímulos fiscales. Continúan las negociaciones, no sólo para aumentar la tasa corporativa en EE.UU., sino también para establecer un gravamen mínimo global que haga más eficiente la recaudación. El impacto en las utilidades es poco certero aún; pero sin duda debería incidir en un resultado menos favorable, que además se daría en momentos de un crecimiento normalizado al disiparse los efectos de distorsión por la pandemia.

En este contexto, prevalece la idea de consolidación en los principales mercados de capitales. Por poner un ejemplo, la mediana del consenso de Bloomberg para el S&P 500 es de 4,275 al cierre de año.

El caso de México es excepcional, el S&PBMV IPC ganó 6.0% en mayo, suma cuatro meses consecutivos de alza. Está a sólo 1.6% de tocar nuevamente máximos históricos que alcanzó en 2017. Existen factores positivos que soportan la expectativa favorable para la bolsa local (enmarcados en la recuperación económica global y valuaciones castigadas que tendrán el apoyo de una política monetaria en pausa este año); pero de momento nos parece que el referencial está adelantado y queda poco espacio para seguir el rally con esta fuerza en el resto del año. Reiteramos nuestro nivel objetivo de cierre de año en 49,300 unidades.

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ECONOMÍA

El ritmo de recuperación en las economías avanzadas dependerá no sólo de los estímulos fiscales y monetarios que se implementan actualmente; éste responderá también al proceso de vacunación vigente en cada una de las regiones. En las economías emergentes, la recuperación dependerá del control de la pandemia (principalmente en la India) o, en casos como México, de la salida de gente a las calles a pesar del bajo porcentaje de población vacunada.

El crecimiento de Estados Unidos correspondiente al periodo eneromarzo de 2021 se ubicó en 6.4% a tasa trimestral anualizada (tta). Para el segundo trimestre del año, el consenso de estima un avance todavía mayor (8.1% tta). El efecto del tercer paquete de ayuda fiscal será aún más visible en el periodo abril-junio, cuando el fuerte aumento en el ingreso personal de marzo (21% m/m) se traduzca en consumo.

Más que el fuerte apoyo en la parte fiscal e incluso monetaria (el balance de la Reserva Federal se ubicó alrededor de $7.8 billones de dólares al cierre de abril), el veloz proceso de vacunación, que al cierre del mes pasado alcanzaba casi 250 millones de dosis administradas en Estados Unidos, ha sido uno de los principales motores de la recuperación. No sólo el repunte en la confianza y el gasto de las familias es significativo. La gente también ha salido a las calles a buscar empleo y no en balde, las solicitudes iniciales del seguro de desempleo intentan llegar a las 500 mil unidades después de varios meses de promediar 800 mil. Por el momento, y hasta no verificar si habrá todavía más gasto público para impulsar el crecimiento, nuestro estimado para la expansión del PIB norteamericano en 2021 se mantiene en 6.3%.

En cuanto a inflación, las expectativas del mercado continúan al alza mientras la FED mantiene la postura de no alterar ni el ritmo de recompra de activos ni el nivel de la tasa de interés de referencia en varios meses argumentando, entre otros factores, que el alza en la inflación es transitoria. Por otra parte, nos preocupa que los precios se aceleren ante el rápido levantamiento de restricciones, principalmente en los sectores más golpeados por la pandemia. Tan solo a mediados de la semana pasada, la autoridad sanitaria de Estados Unidos anunció que ya no sería necesario portar cubrebocas en espacios abiertos si se cuenta con una vacuna.

Habrá que monitorear de cerca no sólo el posible comportamiento de la inflación por el lado de la oferta. Ahora será relevante analizar las cuestiones que pudieran influir sobre el crecimiento de la demanda y, por ende, en los precios al consumidor. Nuestro estimado para la inflación promedio de Estados Unidos en 2021 se mantiene en 2.5%.

El crecimiento de la economía mexicana en el periodo enero-marzo fue débil (0.4% a tasa trimestral simple, 1.6% a tasa trimestral anualizada) aunque mayor al estancamiento previsto por el mercado. En línea con lo que se anticipaba, la salida de la gente a las calles a pesar del bajo porcentaje de población vacunada impulsó al sector terciario.

Hacia adelante esperamos que el incremento en los indicadores de movilidad, el reforzamiento del proceso de vacunación en el país y el efecto de Semana Santa, influyan positivamente sobre el comportamiento de las actividades terciarias. En la parte de manufacturas, los choques a la oferta -entre ellos la intermitencia de semáforos rojos, las heladas en el norte del país que se registraron en febrero y la interrupción en ciertas cadenas de suministros
(principalmente semiconductores) deberían disiparse en los siguientes meses. Mantenemos en 5.1% nuestro estimado de crecimiento del PIB de México en 2021. El sector externo se mantendrá como el principal motor de la recuperación de la economía mexicana.

En cuanto a inflación, esperamos que ésta descienda de una tasa de 6.00% anual estimada en abril, a 4.80% al cierre de 2021. Al igual que ocurrirá en Estados Unidos, la presión sobre la inflación podría ser menor en tanto se desvanezca el efecto de los precios de energía. Por otra parte, tampoco descartamos riesgos al alza como lo son una aceleración de los precios de servicios ante un repunte en la demanda de este sector, presión en la parte de precios de materias primas (entre ellas maíz, trigo y cobre), así como ineficiencias derivadas de las reformas en el sector energético que presionen al alza los costos de la gasolina y la electricidad.

TASAS Y TIPO DE CAMBIO

La Reserva Federal (FED) sostiene su postura de política monetaria; prolonga la expectativa de que no habrá cambios por un buen tiempo. Seguimos con la idea de una tendencia de alza en las tasas de los bonos del tesoro en plazos largos. En México, la parte larga de la curva de rendimientos tuvo momentos de estabilidad que se revertieron; la tasa del Mbono de 10 años cerró en niveles alrededor 6.80%, pero con mínimos en el mes de 6.50%. La inflación reporta el pico esperado para abril y continuará así en mayo. Hay señales de preocupación en los precios al consumidor que ponen en alerta a Banxico y la política monetaria .

La FED reitera su política monetaria sin cambios en tasas y compras de activos. El banco central reconoció que las condiciones de crecimiento se han fortalecido, pero no han mejorado sustancialmente todavía. A pesar de ciertas presiones en precios, dados los aumentos de muchas materias primas, la FED considera que el aumento de la inflación será temporal. Reiteró que aún no es tiempo para dar la señal de parar las compras de activos. A nuestro parecer, la señal de un cambio en la política monetaria será detonada por una mejora más visible en el mercado laboral.

En la primera parte del mes, las tasas de interés a un plazo de 10 años presentaron una tendencia de baja, hasta los mínimos de 1.55%, y se revirtió en la última parte de abril con cierre de 1.63%. La materialización de buenos datos de crecimiento, así como la aceleración de la inflación, reactivaron el camino de alza en los réditos en dólares. El movimiento en las tasas interés al cierre del mes es una señal del mayor peso que le están dando los inversionistas en el mercado a la inflación y a su potencial persistencia en el tiempo. Consideramos que, sin observar la velocidad de alza de febrero y marzo, la tasa de largo plazo podría alcanzar un nuevo rango de operación entre 1.8% y 2.0% hacia el segundo semestre del año.

En Europa, el Banco Central dejó sin cambios su política monetaria y declaró que la sostendrá hasta que se den las condiciones suficientes que permitan materializar la aproximación de la inflación al 2.0% del objetivo establecido. Las condiciones de debilidad económica, ante la prolongación del escenario de restricción a la movilidad nos hace suponer que el entorno de relajación monetaria se extenderá más allá de los plazos que estima el propio BCE.

En México, durante los primeros días de abril se presentó cierta tranquilidad en el mercado de tasas, en comparación a lo observando en febrero y marzo. Sin embargo, la tendencia de alza se retomó hacia la segunda parte del mes. Las presiones en las tasas nominales se acentuaron después de la publicación de la inflación de la primera quincena de abril con 6.05% a tasa anual. El dato no sólo fue resultado de una base de comparación baja con relación al mismo periodo del año anterior, sino de claras señales de presión por el lado subyacente (mercancías y servicios), así como por decisiones del Gobierno con respecto a la entrada en vigor de los subsidios a las tarifas eléctricas de verano, que fueron menores.

Descontando el efecto base, los riesgos de la inflación persisten al alza, ante un contexto de mayores costos de materias primas, cadenas de suministro afectadas por los impactos del 2020, así como por las decisiones en los precios y tarifas determinadas por el Gobierno Federal. Por lo tanto, consideramos que la Junta de Gobierno del Banco de México no moverá la tasa de interés de referencia en el resto del año. Pensamos que es más alta la probabilidad de que el siguiente movimiento de la Junta de Gobierno sea un alza sobre las tasas, sobre todo en la perspectiva de un dólar fuerte, alza de tasas externas, mayores presiones de costos y por la recuperación de la demanda interna.

La tasa del Mbono de 10 años presentó altibajos significativos a lo largo del mes y cerró alrededor del 6.87%, ligeramente por arriba que el mes de marzo, con un diferencial con las tasas en dólares en 525 puntos base. Mantenemos la idea de que las tasas no son lo suficientemente atractivas para tomar posiciones en papeles de largo plazo. Hay un balance de riesgos para inflación sesgado al alza y se suma al deterioro que acumulan los fundamentales de la economía mexicana: finanzas públicas e inversión, así como a la expectativa de mayores tasas en el exterior.

El peso se fortaleció durante la primera parte del mes de abril. El dólar disminuyó desde los $20.40 pesos hasta los mínimos de $19.80 pesos. Un escenario con menor presión externa por la estabilidad de las tasas en dólares permitió la recuperación de las monedas emergentes contra el dólar, incluido el peso. Sin embargo, continuó la salida de flujos de inversionistas extranjeros en el mercado de dinero, misma que se vio parcialmente neutralizada por la demanda externa hacia activos de la Bolsa local. Hacia el final del mes, el dólar volvió a retomar fuerza ($20.25 pesos por dólar), gracias a la reiteración de una FED acomodaticia por un periodo de tiempo aún sin determinar hacia el futuro.

Mantenemos la idea de que el dólar seguirá sólido en el futuro previsible ante la materialización de la recuperación de un crecimiento robusto en los Estados Unidos. Por otro lado, el peso podría experimentar una mayor debilidad relativa, dada la proximidad de las elecciones intermedias, sumado a más cambios legales que acentúen los riesgos estructurales sobre finanzas públicas, PEMEX, la administración de su deuda y el mercado de hidrocarburos. La recomendación se reitera sobre mantener la exposición a dólares, ya sea con renta variable y/o fija, acentuando la diversificación de los portafolios de inversión.

BOLSAS

El apetito por activos de riesgo prevaleció en abril y favoreció en especial el desempeño de las bolsas en EE.UU., en donde el fuerte ritmo de recuperación económica se ve ya materializado en los resultados de las empresas. La combinación perfecta de mayores utilidades y bajas tasas de interés soporta los máximos históricos que anotan algunos referentes; pero, la expectativa parece estar en que hacia delante veremos una consolidación. El S&PBMV IPC no es ajeno a esta tendencia, la dinámica favorable en la bolsa local nos ha llevado a subir nuestra estimación de cierre de año.

En abril, el índice global MSCI que incluye mercados emergentes (ACWI) subió 4.2%, su mejor desempeño mensual desde noviembre 2020. Todos los sectores subieron; servicios de comunicaciones, materiales, tecnología y bienes raíces en más de 5.0%. El S&P 500 ganó 5.2% y el Nasdaq 5.4%, alcanzando nuevos máximos históricos en el mes, el Stoxx Europe 600 avanzó 1.8%, el índice MSCI de mercados emergentes 2.4%. Pocos referentes se quedan fuera del movimiento alcista: el Nikkei bajó (-) 1.3%.

Los inversionistas responden favorablemente a una ecuación que pocas veces se repite y que conlleva una combinación de sólidos indicadores económicos (incluso en países en donde el ritmo de vacunación contra el COVID 19 es lento) y buenos reportes corporativos que superan las expectativas; junto con una importante liquidez que prevalece, y que parece que no va a cambiar en el mediano plazo.

Hasta el momento, con más de la mitad de los reportes conocidos, y de acuerdo con cifras de Bloomberg, las utilidades del S&P 500 en el 1T-21 crecen cerca de 50% AaA; casi el 90% de las emisoras sorprenden positivamente en este campo.

No preocupan demasiado a los inversionistas, por ahora, otros factores de riesgo como el alza de impuestos, necesaria para cubrir los programas de estímulo fiscal aplicados durante la pandemia y que podría mermar las utilidades las empresas; así como tensiones geopolíticas entre EE.UU. y China, y recientemente con Rusia. Aunque, esto podría cambiar una vez que el COVID-19 se aleje de los reflectores.

Parece que en los próximos meses se dará una consolidación en los mercados, más que apostar en que el rally se extienda con fuerza. La mediana de analistas encuestados por Bloomberg proyecta un nivel de cierre de año para el S&P 500 de 4,150 unidades (vs. 4,181 actual); sólo dos participantes subieron sus proyecciones en el último mes.

El S&PBMV IPC de México subió 1.6% en abril y se ubica cercano a 48 mil puntos. El mayor apetito por activos de riesgo, el apoyo de la recuperación en EE.UU. a la economía local y una buena temporada de reportes corporativos soportan este dinamismo; así como factores aislados en algunas emisoras con peso importante en el índice. Creemos que estos niveles que ha alcanzado el referencial son sostenibles, vemos menos riesgos para el S&PBMV IPC hacia delante; con ello, subimos nuestro nivel estimado de cierre para 2021 a 49,300 puntos.

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ECONOMÍA

Ajustamos nuestro estimado de crecimiento para Estados Unidos en 2021 (de 5.0% a 6.3%) debido al comportamiento reciente de los principales indicadores de actividad y a un proceso de vacunación que ya rebasó la meta del Gobierno. De igual manera, aumentamos nuestra proyección para la inflación de este año de 2.0% a 2.5%. Para México, nuestro estimado de crecimiento para 2021 aumentó de 3.5% a 5.1% en gran parte por el ajuste realizado en el pronóstico de Estados Unidos. El de inflación pasó de 4.0% a 4.3%.

De acuerdo con cálculos de la Reserva Federal de Atlanta, el PIB de Estados Unidos podría crecer alrededor de 6.0% a tasa trimestral anualizada (tta) en el periodo enero-marzo de 2021. El consenso de analistas en Bloomberg anticipa una expansión de 4.7% tta. A principios de este mes, se reportó una expansión de 916 mil plazas en la nómina no agrícola de marzo, casi 270 mil plazas por encima de las esperadas por el consenso. En general, los indicadores económicos mantienen sorpresas positivas y los estimados de crecimiento para Estados Unidos se mantienen el alza.

Por nuestra parte, después de incorporar las más recientes cifras de empleo (las solicitudes iniciales del seguro de desempleo ya alcanzaron su menor nivel desde que inició la pandemia), confianza del consumidor, actividad industrial y de servicios, así como las expectativas sobre el proceso de vacunación, ajustamos nuestro estimado de crecimiento para la economía norteamericana de 5.0% a 6.3% en 2021.

Si bien el crecimiento podría continuar sorprendiendo al alza, cabe destacar que también se han ajustado al alza nuestros estimados de inflación. Anticipamos una tasa de 2.5% para el índice de precios al consumidor de Estados Unidos en 2021 (2.2% en la parte subyacente). Las expectativas de inflación, medidas a través del diferencial entre tasas nominales y reales o a través de distintas encuestas aplicadas a productores y consumidores, conservan una tendencia alcista.

La Reserva Federal ha reiterado que no modificaría el curso actual de la política monetaria a menos que, entre otros factores, la economía recupere sus condiciones para el pleno empleo. Si bien la nómina no agrícola aún se ubica 8.4 millones de plazas por debajo del nivel reportado en febrero de 2020, no se descarta que la creación de empleos se acelere si el proceso de vacunación concluye este mismo año.

Nuestro estimado de crecimiento para México aumenta de 3.5% a 5.1% en parte por el ajuste realizado para nuestro pronóstico de Estados Unidos. Anticipamos una mayor fortaleza en la industria de exportación que podría reforzarse también por la recuperación paulatina de otros socios comerciales de México durante el segundo semestre del año.

Recientemente, la Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) estimó que la economía del país podría crecer hasta 6.3% en 2021. Consideramos que el estimado de la SHCP es optimista, sobre todo si el panorama para la inversión en México se mantiene frágil.

No sólo es probable que la inversión vuelva a dirigirse hacia Estados Unidos debido a las favorables expectativas de crecimiento que prevalecen para dicho país. Las recientes propuestas de reforma a leyes estratégicas en México desincentivan la participación de los inversionistas privados y, a pesar de las posibles acciones del Poder Judicial, el sentimiento de los agentes económicos se deteriora ante la posibilidad de observar más acciones por parte del Gobierno que pudieran afectar otros sectores.

Por otra parte, la inflación se ha afianzado como uno de los principales riesgos que enfrentará el país este año. Ajustamos de 4.0% a 4.3% nuestro estimado para la inflación al consumidor en 2021 debido a la expectativa de una aceleración en los precios de servicios (además del repunte en precios de energía) que respondería a una continua salida de personas a las calles a pesar del bajo porcentaje de población vacunada en el país. En cuanto a los precios de mercancías, preocupa que la inflación anual intenta acercarse ya a 6.0%.

TASAS Y TIPO DE CAMBIO

La FED confirmó que se mantendrá sin cambios en su postura de política monetaria por un buen tiempo. En México, la presión se mantuvo en la parte larga de la curva de rendimientos; la tasa del Mbono de 10 años cerró en niveles alrededor 6.87%. Banxico decidió mantener la tasa de referencia en 4.0% y probablemente se mantenga así el resto del año.

La Reserva Federal (FED) no hizo cambios en la tasa de referencia, ni de sus niveles de compra de activos, estos se mantendrán por un buen tiempo todavía. EL banco central dejó claro que la evolución de la inflación al alza será temporal y que esperará a que las condiciones sean lo suficientemente fuertes en el mercado laboral para empezar a pensar en un cambio significativo de la política monetaria.

A pesar de lo anterior, la presión de alza en las tasas de interés de largo plazo se sostuvo casi todo el mes. Esto se debe, en gran parte, al ajuste positivo que han tenido las expectativas de crecimiento, en donde algunos analistas estiman hasta un 8.0% de crecimiento para este año, mismo que influye de manera positiva en las estimaciones para la inflación. El mercado y los inversionistas consideran que la inflación será más alta y más permanente que lo que estima la FED. Para las tasas de interés de largo plazo, los niveles al cierre del mes se estabilizaron alrededor del 1.73% en el bono de 10 años, 32 puntos base más que en febrero.

En Europa, el Banco Central mantiene el ritmo de las compras de papeles para continuar con el programa de ayuda monetaria por la emergencia sanitaria; estas compras continuarán por lo menos hasta el final del 2022 y sin cambios en las tasas hasta el 2025. No habrá cambios, ni en tasas, ni en programas de estímulo hasta que no haya señales solidas de un escenario de inflación que se aproxime al 2.0% del objetivo establecido.

En México, la Junta de Gobierno del Banco de Mexico no movió la tasa de referencia. Al final el motivo que consideramos con mayor peso, de entre una lista para tomar esta decisión (inflación, expectativas, choques de oferta, entre otros), fue el de mantener la estabilidad financiera. Pensamos que Banxico ya no moverá la tasa el resto del año, e incluso podría aplicar algún incremento sobre todo porque en la perspectiva global está la tendencia de un dólar fuerte y alzas en las tasas de interés en dólares.

Con todo esto, la tasa del Mbono de 10 años aumentó 63 puntos base y se ubicó alrededor del 6.87% y el diferencial con las tasas en dólares se ubicó cerca de los 510 puntos base. En el mediano plazo consideramos que los niveles de tasas ya no volverán a bajar y las valuaciones no serán lo suficientemente atractivas, derivado de un balance de riesgos, tanto de crecimiento, como de inflación sesgado al alza.

La decisión de Banxico implica también no generar una mayor debilidad para el peso y ser un factor de anclaje para el resto del mercado de dinero (es decir la curva de plazos). El cual, al parecer, ya no registra grandes salidas de flujos de inversionistas extranjeros.

El tipo de cambio peso-dólar se ubicó alrededor de los $20.40 pesos al cierre del mes. La salida de flujos por parte de inversionistas extranjeros se detuvo en los últimos días del mes y se vieron menores niveles de volatilidad cambiaria. Para ello contribuyeron los datos sobre la balanza comercial de febrero que volvió a ser superavitaria y también la solidez que seguirán mostrando las remesas como resultado del estímulo fiscal norteamericano que llegará a partir del mes de abril a las familias.

La consolidación de la recuperación en Estados Unidos mantendrá la fortaleza en la valuación del dólar, por lo que no vemos factible que los niveles de cierre en el tipo de cambio sean superiores en el futuro previsible. No obstante, se está materializando un mayor riesgo estructural por el lado de las finanzas públicas; ya que el Gobierno hace transferencias a PEMEX, sin un plan de negocios, ni de ajuste a las finanzas de la petrolera y con el solo objetivo de cubrir vencimientos de deuda de la misma. Esto puede llevar recortes de la calificación crediticia soberana y por lo tanto perpetuar la debilidad del peso frente al dólar.

BOLSAS

La mayoría de las bolsas volvieron a tener un movimiento positivo durante marzo. La atención se centró en las implicaciones de las diferentes velocidades de vacunación y en las expectativas de recuperación económica; al tiempo que el movimiento de alza en tasas de interés dejó de ser el foco de atención y restó presión a los activos de riesgo. Destacó el fuerte movimiento del S&PBMV IPC de México que se ubica en niveles no vistos desde octubre de 2018.

En marzo, el índice global MSCI que incluye mercados emergentes (ACWI) subió 2.5%. Todos los sectores operaron al alza; pero, destacó el de servicios públicos (utilities) al avanzar 7.1%, el cual había estado rezagado en la recuperación de las bolsas: en el acumulado de diciembre 2019 a febrero de este año registraba una caída de (-) 5.7%.

El S&P 500 de Estados Unidos ganó 4.2% en marzo, su mejor desempeño mensual desde noviembre del año pasado; el referencial llegó a superar las 4,000 unidades y operó al cierre de mes sólo (-) 3.2% debajo del nivel estimado por el consenso recopilado por Bloomberg para diciembre de este año.

La velocidad con la que avanza Estados Unidos en la vacunación de su población ha servido para soportar las expectativas de recuperación económica y, por lo tanto, en los resultados de las empresas. Estamos prontos a conocer si esta tesis es correcta o si hará contrapeso la realidad de una demanda aún afectada en otras partes del mundo. En abril llega la temporada de reportes trimestrales: el consenso de Refinitiv espera que la UPA del S&P 500 crezca 23.9% a tasa anual, una estimación revisada al alza desde 16.0% de enero.

La atención estará también enmarcada en los próximos días en la propuesta del Presidente Joe Biden de un importante plan de infraestructura que sería financiado con el alza en impuestos, entre ellos, a las empresas. El impacto podría, por lo tanto, verse reflejado en las utilidades de las compañías y ser un freno a la recuperación económica.

El referencial alemán DAX fue uno de los de mejor desempeño en marzo al ganar 8.9%, apoyado en emisoras como Volkswagen ante las previsiones favorables sobre su auto eléctrico. Ello a pesar de la presión en el resto de las emisoras por una expectativa económica menos robusta a la prevista previamente en el país debido a nuevos contagios por COVID-19 y un ritmo lento en la vacunación que implica la permanencia de medidas de confinamiento.

En contraste a la tendencia de alza, el Hang Seng fue de las pocas bolsas en caer, lo hizo en (-) 2.1%, enmarcado en una normativa adoptada por el regulador de EE.UU. que supondría la exclusión de las firmas chinas y por tensiones geopolíticas.

México también destacó positivamente con un alza de 6.0% en el mes, cerca del 80% de las emisoras que componen el S&PBMV IPC operaron con ganancias; ALSEA con un movimiento de 19.0% y TLEVISA de 16.9%.

Esta tendencia positiva en el referencial mexicano ayuda a confirmar nuestra proyección para el año completo de 48,500 unidades. Los resultados del 1T-21 podrían ser un catalizador adicional para nuestra estimación. De momento, parecería que algunas valuaciones están adelantadas y ya reconocen una expectativa favorable hacia delante, lo que sumado a las presiones en la prima de riesgo por factores locales como una lenta contención de la pandemia podrían ser limitantes de un avance adicional en el mercado.