El viernes pasado fue un día importante en los mercados. Los inversionistas cayeron en la cuenta de que las expectativas de una inflación que podría comenzar a descender y del manejo de un impacto moderado sobre el crecimiento por parte de la FED no son realistas. Hay más signos de preocupación, una expectativa plasmada de la necesidad de más aumentos en las tasas de lo previsto hace ocho días y la idea de un choque inevitable en el crecimiento. También hay señales de un sobregiro de la violencia de los ajustes, pero pocos argumentos para apostar en contra.

Rodolfo Campuzano
Director General de INVEX Operadora | INVEX Banco
Rodolfo Campuzano on Email

1.- El dato de inflación de mayo en Estados Unidos fue muy malo. No solo porque el dato general (8.6% anual) superó las expectativas, sino por que las señales al interior son muy preocupantes.

Para quienes apuntan a los aumentos de los energéticos y los granos como los sospechosos comunes, las sorpresas vienen de otro lado. Le doy varios ejemplos: la inflación de servicios de habitación (shelter), que básicamente son rentas, llegó a 5.5% en términos anuales. Los precios de bienes y servicios de ajuste lento (sticky) dentro de un índice que calcula la FED de Atlanta tuvieron su mayor aumento mensual y también superan el 5.0%. ¿algo adicional? Los precios de las tarifas aéreas acumulan una inflación del 38% en el último año por decir algo.

Las virtudes de la inflación subyacente para tranquilizar a los mercados por excluir los movimientos volátiles de los energéticos y los alimentos; ahora se han vuelto la mayor causa de preocupación. La inflación no tiene visos de ceder rápidamente y si apunta muchas señales de que “doblarle la espalda” va a costar mucho más trabajo.

2.- Los inversionistas asumen que la FED necesitará una mayor agresividad y mayores niveles de las tasas de interés para lograr tal control. Por ello vimos que ya se descuenta que la tasa de fondos federales se ubicará 200 puntos base por encima de su nivel actual tan pronto como en septiembre. Las apuestas para un aumento de 75 puntos base a dicha tasa este miércoles aumentaron considerablemente.

Más aún, los futuros de dicha tasa anticipan que tendrá un nivel de 4.0% para mediados del año que viene. Es un cambio sustancial en el escenario de una inflación que podría descender paulatinamente a niveles más cómodos en los siguientes meses. Probablemente no sea así.

Las tasas de largo plazo pegaron un salto relevante. La tasa del bono del tesoro a 10 años aumento 50 puntos base desde el 27 de mayo; 20 puntos base tan solo en los últimos dos días; se ubican ya en un nivel de 3.36% en donde nadie esperaba verlas para el resto del año.

La diferencia entre el bono del tesoro a 2 años y el de 10 es prácticamente nula al momento de escribir estas líneas; tradicionalmente un signo de una recesión anticipada y de que la FED apretará lo que sea necesario hasta romper con la ecuación actual.

3.- Otros bancos centrales en el mundo develan su intención también de ir en la misma dirección. La tibieza del Banco Central Europeo para anticipar la interrupción de las recompra de papel y apenas un aumento de 25 puntos base a su tasa de referencia echó gasolina a la incredulidad de los mercados y provocó correcciones similares en las curvas de plazo de los países de la comunidad y un movimiento notorio de debilidad del Euro.

En el mercado de dinero europeo, los indicadores de intercambio detasas (swaps) han duplicado la expectativa de la tasa y la ubican en el cierre de año en 1.5%.

Esta semana hay pronunciamientos también del Banco de Inglaterra en donde esperamos la misma intensidad en su intención de combatir la inflación junto con la continuidad de los aumentos en las tasas; y del Banco de Japón, en donde será interesante ver si sostiene su postura de relajación y manda al Yen a niveles de debilidad que ya de por sí son bastante relevantes.

4.- El tamaño de la decepción es tal, que el impacto en todas las clases de activos es muy relevante. Primero los espacio con una elevada deuda en dólares como alguna deuda de mercados emergentes o los segmentos de baja calificación presentaron desplomes en su valuación. El riesgo es elevado en estos segmentos mas débiles en el mercado de crédito.

Otro factor afectado es la valuación del dólar que vuelve a repuntar ante la posibilidad de que en Estados Unidos se generen mayores tasas de interés. El Yen a 135 yenes por dólar o el Euro aproximándose a la paridad no son buenas noticias.

Por último, los principales índices de las bosas han presentado descensos relevantes. El índice S&P 500 en Estados Unidos ha descendido 9.0% en las últimas tres jornadas, no se diga el Nasdaq cuyo hundimiento es de dos dígitos. Más aún, las bolsas en mercados de todo el mundo presentan un ánimo de aversión al riesgo importante; la idea central es vender y hacer liquidez en un entorno en donde no se sabe si la inflación cederá pronto y el crecimiento puede descender rápido.

5.- Este miércoles habrá decisión de política monetaria de la FED. Independientemente del tamaño del alza en la tasa de referencia (obviamente si es de 75 puntos base habría un empeoramiento de las cosas); los inversionistas buscan algo de orientación.

Casi nadie cree en la posibilidad de un aterrizaje suave y ahora la mayoría asumen que la FED preferirá mantener el pie en el freno para controlar la inflación sin miramientos sobre los efectos de una muy posible recesión en los próximos trimestres. El miércoles es otro día crucial, el tamaño y la explicación sobre el aumento a las tasas puede traer calma a unos mercados que han ajustado de manera agresiva, o, mal manejado, puede acentuar la imagen de un banco central sin control ni una visión exacta de como encontrarlo.

6.- Los escenarios son claros y la ruta de los mercados bastante incierta. Al son de las noticias veremos lo que vimos la semana pasada: episodios de recuperación mezclados con momentos de decepción y una falta de definición de tendencia tanto en las tasas de largo plazo como en las bolsas.

No es el mejor momento para invertir. Hay un terreno muy tentador para hacer apuestas, pero hay muchos factores de riesgo y un rango amplio hacia donde pueden derivar las cosas. No abandone la cautela y acepte las tasas libres de riesgo, seguirán siendo, como hasta ahora, la mejor alternativa durante el verano.

7.- Ante un nivel de incertidumbre tan alto, nuestras posiciones en los portafolios siguen siendo moderadas, a pesar de haber cerrado la brecha en duración y riesgo de crédito. Nos parece que los movimientos en los dos recientes días de operación registran una sobre reacción por parte del mercado. Mantenemos la idea de que el objetivo para fin de año de la FED es una tasa neutral cercana al 3.0%.

8.- En México, se mantiene la correlación con las tasas en dólares, todos los plazos largos repuntaron fuertemente, 20 puntos base en promedio, durante el inicio de la semana. El mercado y los analistas ya tienen una mediana de alza de tasas de 75 puntos base en la reunión del 23 de junio y que el Banxico pudiera mantener este nivel de restricción en las siguientes reuniones. Reiteramos la expectativa de que la Junta de Gobierno aplicará 50 puntos base y que el objetivo también es entre 8.75% y 9.0% para la tasa de referencia.

9.- Las fuertes alzas en las tasas de interés gubernamentales continúan causando alzas en las tasas de los papeles privados de tasa fija nominal, incluso en algunos casos ya se observan tasas de rendimiento (YTM) de doble dígito o mayor a 10%. Por su parte, en los papeles privados y cuasi-soberanos de tasa real o en Udis lograron soportar un poco mejor la volatilidad de los mercados en general. En cambio, los Certificados Bursátiles de tasa flotante siguen con cierto nivel de demanda, con ligeras disminuciones en sobretasas. Para las siguientes semanas se continuará con demanda en estos papeles ya que se pueden adaptar mejor a los mercados, aunque sin descartar el descuento de los fijos.

10.- El peso fue impactado fuertemente ante los movimientos de las tasas en dólares y la gran aversión al riesgo al inicio de la semana. Con esto la valuación del dólar tocó $20.40 pesos, un peso por arriba del cierre del jueves.

La línea de defensa del peso luce intacta ya que “carry” entre las tasas entre pesos y dólares se mantiene. Asimismo, nos parece difícil que se deshagan las posiciones en el mercado de futuros a favor del peso, por lo costoso de cerrarlas, estas se ubican alrededor de $850 millones de dólares a favor del peso. Asimismo, no hay cambios posición estructuralmente sana de las cuentas externas.

  1. El tope de $20.50, de momento no parece romperlo y el movimiento tan rotundo en el muy corto plazo pudiera sugerir vender posiciones en dólares, materializar plusvalías y esperar un ajuste en los niveles del tipo de cambio para retomar posiciones.

11.- En la renta variable global, reiteramos nuestra postura de una Cartera enfocada en mercados desarrollados y con exposición en sectores defensivos ante un escenario de menor crecimiento y con tasas de interés que podrían mantener la presión en las valuaciones.

Durante la semana que concluyó 10 de junio, el rendimiento de la Cartera Recomendada de Renta Variable Global fue mejor que el del benchmark (ACWI US Equity), el valor del portafolio bajó en pesos -2.6% vs. -3.6% del ACWI. Contribuyó positivamente la sobre-ponderación en Japón y Canadá, así como la apuesta activa en Energía; mientras que la sub-ponderación en China restó valor de forma importante al Portafolio.

12.- La bolsa en México se apega a la tendencia de baja de sus pares internacionales, el referente S&P BMV IPC cerró negativo por segunda semana consecutiva y dejó los 49,000 puntos; todas las emisoras de la muestra operaron en terreno negativo con excepción de LAB y KIMER.

No podemos decir que existan factores puntuales que determinen este comportamiento más allá de una tendencia de baja global y el nerviosismo que lleva a tomar utilidades en emisoras que previamente logran avances. En este contexto mantenemos una postura de cautela y posiciones diversificadas en emisoras con sólidos fundamentales de diferentes sectores.

El rendimiento de la Cartera Recomendada de Renta Variable local durante la semana que concluyó el 10 de junio resultó similar que el del benchmark: el valor del portafolio disminuyó (-)4.3% vs. (-)4.4% del S&P BMV IPC. Los factores que contribuyeron positivamente al Portafolio en la semana fueron en especial la sub-ponderación en GFINBUR y no tener a VOLAR; en sentido contrario, incidió negativamente la sobre-ponderación en CEMEX y no contar con ELEKTRA dentro de la Cartera.

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Rodolfo Campuzano
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