• El ajuste estuvo detonado por una mayor presión en la valuación de la bolsa ante niveles más altos en las tasas de interés; así como expectativas más conservadoras sobre los resultados de las empresas, que se enfrentan a un escenario de menor crecimiento económico y la persistencia de presiones en sus costos.
• Seguimos viendo valor en la renta variable local como una activo refugio frente a la inflación y competitivo respecto a tasas de interés reales poco atractivas en el corto plazo; pero, reconocemos que el escenario este año es menos favorable que antes y amerita cautela.

Expectativa para el mercado local:

El mercado de capitales ha mostrado una importante volatilidad en el año, y la bolsa local no ha sido ajena a este entorno. El referente S&P BMV IPC alcanzó máximos históricos en abril, para después retroceder y cotizar actualmente por debajo de los 50,000 puntos.

Sin duda el escenario ha cambiado desde enero, cuando fijábamos un nivel de cierre de año para el S&P BMV IPC de 56,600 unidades. Un entorno de alta inflación, sumado a otros factores, ha detonado la expectativa de un movimiento de alza en tasas de interés más agresivo y un menor crecimiento económico al contemplado previamente. Esto nos ha llevado a tomar una postura más conservadora y recortar nuestro estimado de cierre de año para el S&P BMV IPC a 54,100 puntos.

De los dos factores antes mencionados, nos parece que el castigo que ha tenido la renta variable en el año ha está determinado, principalmente, por la expectativa sobre el nivel de tasas de interés, con una incidencia directa en los múltiplos del mercado (que en México ya mostraban un castigo respecto a su historia por distintos motivos).

En enero, nuestro economista en jefe proyectaba una tasa del bono a 10 años al cierre de 2022 en 8.12%, actualmente la estima en 8.94% (vs. 7.56% alcanzada en 2021). Un escenario enmarcado por las presiones inflacionarias y la respuesta de una política monetaria más agresiva por parte del Banxico: se contempla que la tasa de referencia finalice el año en 8.75% (estimado previo 6.75%) y  llegue a 9.00% en 2023 (estimado previo 7.00%), esto en contraste con el 5.50% de 2021.

Sabíamos que la reducción en la liquidez de los bancos centrales a nivel global sería una variable de presión para las bolsas este año; pero, su incidencia ha sido mayor a la contemplada. A pesar de la prevalencia de tasas de interés reales negativas en el corto plazo en diversos mercados por los altos niveles de inflación, la renta fija se ha vuelto un instrumento más competitivo de inversión, que resta atractivo a la renta variable; en un contexto, además, de mayores riesgos.

La siguiente variable a considerar, que mencionábamos al inicio del documento, es el crecimiento. A inicios de año, el soporte para las estimaciones de las bolsas era la expectativa de continuidad en la recuperación tras el COVID-19 y que esto se trasladara en resultados favorables para las empresas; hoy, este entorno ha cambiado. Las proyecciones económicas se han reducido y las compañías son  en su mayoría más cautelosas en cuanto a sus guías de rentabilidad y utilidades ante los retos que enfrentan en sus estructuras de costos.

Nuestro economista en jefe espera que el PIB en México crezca 1.7% este año (vs. 3.2% que consideraba en sus estimaciones de inicio de año), el ajuste se ha dado también en las expectativas de otras economías, en Estados Unidos se proyecta un crecimiento de 2.7% (vs. 3.5% previo); hay quienes consideran que una recisión es inminente ante la agresividad que deberían mostrar los bancos centrales en su alza en tasas de interés para poder contener la inflación y llevarla a los niveles que fijan como objetivo.

Las expectativas sobre las empresas comienzan a reflejar este entorno: el consenso de Bloomberg proyecta que el EBITDA del S&P BMV IPC se contraiga cerca de (-) 3.0% en 2022, es cierto que las bases no eran sencillas por le fuerte impulso que implicó la recuperación tras el COVID-19.

Ambos factores: las expectativas más altas en el nivel de tasas de interés y un menor crecimiento económico inciden en esta nueva determinación de cierre de año para el mercado local. Recordamos que nuestra metodología se centra, tanto en el uso de los precios objetivos que se fijan para las emisoras que componen la muestra, como en la valuación relativa a través del múltiplo P/EBITDA y las proyecciones de sus resultados operativos.

Conclusiones:

Recortamos nuestro estimado para el cierre del S&P BMV IPC de 56,600 unidades a 54,100 puntos ante un entorno de mayores tasas de interés que presionan las valuaciones y un escenario de menor crecimiento económico en México y el mundo que impacta en los resultados de las empresas; las cuales además se enfrentan a altos costos de materias primas.

Seguimos viendo valor en la renta variable local, creemos que el castigo ha sido excesivo y en especial existen emisoras cuyos fundamentales se mantienen sólidos y sus valuaciones ahora lucen más atractivas. Sin embargo, reconocemos que existe un balance de riesgos poco favorable que amerita cautela y una expectativa menos optimista que la que prevalecía al inicio del año.

La materialización de este nuevo escenario depende en gran medida en que se genere una mayor calma en el mercado que permita a los inversionistas ver más allá de la volatilidad actual y reconocer las expectativas favorables de largo plazo de emisoras con potencial, y que justifican mayores niveles de cotización, a pesar de las presiones antes mencionadas.

Los riesgos se mantienen enmarcados en un ambiente de menor apetito por la renta variable ante el nerviosismo respecto a una reducción importante en la liquidez y acciones que deberán ser más decididas por parte de los bancos centrales para contener la inflación, sin que pueda evitarse un deterioro en las expectativas de crecimiento e incluso un escenario de recesión que merme los resultados de las empresas de forma significativa y prolongada.

El rendimiento potencial de esta nueva estimación respecto al cierre de 2021 es de 1.6% e implica una expectativa de recuperación del mercado respecto a los bajos niveles en los que cotiza hoy, el referente acumula una caída en lo que va del año de (-) 8 por ciento.

 

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