Cabe destacar que las proyecciones de los miembros para la inflación se mantuvieron prácticamente sin cambios, mientras que las de crecimiento se revisaron al alza para este año y el próximo.

Esto último resulta en un elemento de alivio para los participantes en los mercados que especulaban con la posibilidad de un aumento en las proyecciones de alza de tasas hacia los siguientes meses gracias al fuerte crecimiento que registra la economía. Posiblemente también resulten en un nuevo impulso a las bolsas, mismas que han demostrado a lo largo de los últimos dos años que el factor que más les duele es la perspectiva de un aumento acelerado en las tasas.

De hecho, los mercados ya tiraban hacia otro lado. A la par de la intensificación de la guerra comercial y la cautela en el mercado de capitales, en el mes de septiembre se observó un repunte importante de las tasas de largo plazo en una buena parte del mundo desarrollado.

En conjunto en el mes de septiembre las tasas de largo plazo han subido cerca de un cuarto de punto (250 puntos base). La tasa de 10 años del bono del tesoro norteamericano ha subido de un nivel de 2.80% aproximado a uno de 3.06% registrado.

Es importante la evolución de este fenómeno. Es el factor que más le duele a los inversionistas. Recuerde a principios de este año como la idea de un crecimiento generalizado provocó un aumento de 60 puntos base en las tasas largas y derivó en una corrección en la trayectoria de las bolsas.

El empuje posterior de los índices bursátiles coincidió con el retorno de las tasas de largo plazo y la idea de que la Fed observaría, a final de cuentas, un ritmo moderado en el aumento a la tasa de referencia.

El movimiento de este mes se debe a un par de razonamientos: uno, que la fuerza del crecimiento en Estados Unidos es mucho mayor a los rallies previos, en especial el registrado a principios del año; y otro, que la Reserva Federal de los Estados Unidos aumentaría la tasa de corto plazo, tal y como sucedió, más la probabilidad de que su declaración resultará en una advertencia contra posibles presiones inflacionarias.

Sin duda hoy estamos bajo circunstancias que apuntan a una mayor presión: la tasa de inflación por encima del objetivo, la Fed corrigiendo la tasa de corto plazo, el petróleo tocando niveles récord y la economía americana bajo un ritmo de crecimiento fuerte que ha abatido el desempleo y presiona los salarios. Si el alza se extiende será difícil que se replique la fuerza con que subieron las bolsas entre agosto y septiembre.

Por ahora la Fed ha aportado un tranquilizante leve al no corregir sus pronósticos, pero al dar la impresión de que se adentra en terreno restrictivo.

Dicho esto, no es descartable la impresión de que estamos entrando en terrenos en donde la incertidumbre y las mayores tasas pueden dar lugar a un encogimiento de retornos. El mercado de bonos ya luce afectado por las alzas que se han registrado a lo largo del año y las bolsas simplemente podrían ver frenado el ímpetu del verano.

En México, es probable que el Banco de México no tenga que subir la tasa de referencia la próxima semana, aunque la Fed lo haga. La estabilidad en el tipo de cambio y la concentración de los aumentos de precios en la parte no subyacente le dan argumentos para aguantar.

Parece ser que los eventos que podían haber confirmado un cambio de escenario no los veremos en esta ocasión. No obstante, seguiremos viendo un mercado que va a ver con mucha atención la fuerza del crecimiento americano, la guerra comercial y otros factores que pudieran generar tal viraje en un futuro no muy lejano.

Lamentablemente, no hay nadie que pueda declarar que la etapa poscrisis sea cosa del pasado. Muchas consecuencias de un evento tan disruptivo siguen presentes y con capacidad de generar muchos dolores de cabeza en el futuro.

Olvídese de intentar entender la capacidad multiplicadora de los créditos subprime o de los instrumentos ligados a carteras de hipotecas. No piense en la explosión de derivados y la insuficiencia de sus emisoras. Confórmese con saber que, durante los primeros años de este siglo, muchos agentes financieros y particulares incurrieron en un endeudamiento que no supieron dimensionar debido a este tipo de figuras.

Cualquier crisis que se origina en un exceso de endeudamiento repercute en todo el sistema. Un agente no puede pagar e inmediatamente el intermediario financiero que le prestó tiene que descontar el monto de dicho crédito del valor de sus activos. Si este evento se multiplica, el valor de los activos de las entidades financieras se reduce y hace que dichas entidades sean insolventes para cumplir con sus pasivos, principalmente sus depositantes.

Cuando el problema es masivo e implica a todos los participantes, el colapso hace necesaria una fuerte purga, misma que impondría una fuerte depresión por varios años, tal y como sucedió en los años 30 del siglo pasado.

A sabiendas de que algo así no debía suceder los gobiernos intervinieron. ¿Cómo? Tramitando la toma de varios bancos por parte de aquellos que mostraban más salud, aportando recursos para apuntalar los balances de muchos otros, absorbiendo instituciones semipúblicas de financiamiento y al final comprando la deuda de contrapartes que no podían cumplir con sus obligaciones.

Los gobiernos pudieron hacer lo anterior endeudándose. Ése es tal vez el legado más temible de la etapa posterior a la crisis y no está resuelto.

La postura de relajación de los principales bancos centrales, liderados por la Reserva Federal de Estados Unidos, consistió en reducir al mínimo el costo del dinero e imprimir una gran cantidad del mismo para recomprar bonos emitidos por los gobiernos, castigar al ahorrador pasivo y promover la toma de riesgos. Los bancos centrales, en efecto, financiaron a muchos gobiernos a través de la emisión de dinero. Este fenómeno tuvo como consecuencia el incremento de la deuda global a casi 250 billones de dólares (en español, 12 ceros).

Para que se dé una idea, la deuda global total subió de 173 billones de dólares en el 2008 a 250 billones en estos 10 años. Si bien los hogares en Estados Unidos y las entidades financieras han corregido su situación, el endeudamiento de los gobiernos aumentó de 37 billones en el 2008 a 67 billones en la actualidad. La deuda es mayor también como porcentaje del PIB, los gobiernos de Estados Unidos, Reino Unido, Japón, Francia y China, superan 100% de su Producto Interno Bruto.

En el sector corporativo privado, también la deuda aumentó significativamente, más para apoyar programas de recompra de acciones que para inyectar recursos a actividades productivas. Por último, el mundo emergente duplicó su deuda gracias al bajo costo de financiamiento y, en especial, China aumentó su endeudamiento de 7 a 40 billones de dólares en el periodo.

Entonces, a quien argumente que por haber reducido los niveles de desempleo o por ubicar los índices de bolsa en máximos históricos el rescate ha sido exitoso, habrá que mencionarle que esto se logró con base en un elevado endeudamiento. La crisis de deuda en el sector financiero se solucionó con más deuda.

Por lo anterior, hay que asumir que no está terminado el experimento. Falta ver si los bancos centrales y los gobiernos son capaces de revertir la gran cantidad de dinero inyectada y la enorme deuda estatal.

Ello requiere medidas de austeridad o mayores impuestos, algo que, en un contexto de desigualdad y envejecimiento de la población, suena a una medicina inaguantable. Este panorama me hace pensar que la distorsión (tasas bajas/elevado endeudamiento) podría permanecer en el tablero por un tiempo mucho mayor a una década.

El escalamiento de la postura norteamericana y la adherencia de otros bloques como Japón o la Comunidad Europea contra las prácticas de comercio en China no será ni pasajera ni cordial.

El tema del incremento de tarifas arancelarias, que el presidente Trump amenaza con que se aplique a la totalidad de los productos chinos que se exportan a Estados Unidos, seguirá en aumento. Las tarifas ya impuestas suman la mitad de dicho total.

Si usted piensa en las estructuras de consumo como las más afectadas y las que podrían generar una nueva corrección en la dinámica económica apunta en sentido equivocado. La gran amenaza de esta práctica y el costo de “contener a China” o de “hacer a América grande de nuevo” es sobre las cadenas de producción manufacturera que se crearon en las últimas décadas al amparo del consenso relacionado con el libre comercio.

La postura proteccionista no piensa en la estabilidad de precios, sino en que Apple, las armadoras de coches y otras marcas trasladen de nuevo a Estados Unidos, o aumenten la participación norteamericana en esa cadena de producción. Se trata de una alteración seria que impactaría a muchos sectores y empresas.

El comportamiento de los mercados de valores refleja la incertidumbre que hay detrás del tema ya que, en este año, a pesar del enorme crecimiento en las utilidades, muchas empresas en muchos sectores no muestran avances significativos en el precio de sus acciones; ya ni hablemos de los índices bursátiles de Europa, Japón o muchos mercados emergentes. Sí, el tema llegó para quedarse como factor de temor entre los inversionistas y de colaborador para rendimientos menos favorables.

2.- La gran incógnita: La inflación en la cancha del gobierno. En muchas colaboraciones anteriores he mencionado que el gobierno ha sido en la mayoría de los casos el principal factor inflacionario en México. Los ajustes que con cierta recurrencia se han hecho a precios públicos, desde la energía hasta los de muchos bienes administrados, han generado los mayores movimientos de alza de la inflación en lo que va de este siglo.

La inflación de los últimos 12 meses hasta el cierre de agosto ha subido a un nivel de 4.90 por ciento. Muy por encima de lo que se estimaba. Al parecer, el culpable es uno solo: el precio de la energía. En esos 12 meses, desde agosto del año pasado, el precio de la gasolina ha subido casi 19%; es decir, más de lo que subió en el famoso gasolinazo de enero del 2017.

Este comportamiento ha tenido lugar a pesar de que el gobierno ha mantenido una actitud de contención al reducir fuertemente el monto del Impuesto Especial sobre Productos y Servicios (IEPS) que tenía programado cobrar; es decir, debido a que el gobierno no ha cargado la totalidad del IEPS que podría sobre el precio de las gasolinas, éste no ha subido más.

Los mercados se ponen nerviosos porque perciben que el Banco de México puede retomar el alza de la tasa de referencia con intención de contener a la inflación. Sin embargo, hay dos asuntos interesantes detrás: uno, que Banxico tiene razón en argüir que en el rubro de precios más ligados al comportamiento de la economía (la llamada inflación subyacente) el comportamiento ha sido a la baja, más en concordancia con la desaceleración de la economía que hemos visto recientemente. Dos, que el gobierno entrante ha declarado que la gasolina ya no ajustará su precio.

Puede ser, es una hipótesis, que en enero próximo tengamos una inflación descendente simplemente porque la gasolina ya no sube lo que ha subido en meses recientes. Esa posibilidad le da espacio a Banxico para no ir corriendo a subir las tasas. Pero sabemos el costo de intentar fijar el precio sobre las finanzas públicas.

Hay gran incertidumbre porque la tendencia en el corto plazo de la inflación puede cambiar drásticamente… o no. Saber que está en manos de lo que hasta ahora ha mencionado el gobierno de transición genera incertidumbre; el futuro jefe de la Oficina del presidente sugirió un cambio de postura por no intervenir el precio de la gasolina. La incertidumbre exige un premio. No estamos seguros de si subirán más las tasas, pero no hay argumentos para esperar una baja al menos hasta ver qué pasó una vez que las nuevas autoridades estén en funciones.

Primero, recordemos las similitudes: Niveles crecientes de endeudamiento público y privado con el exterior, insuficiencia de crecimiento lo que se traduce en recursos escasos e incapacidad para hacer viable el cumplimiento de obligaciones en moneda extranjera (falta de dólares, pues), un contexto que se volvió adverso (el inicio de un ciclo de aumento de tasas en el mundo desarrollado, la caída de los precios del petróleo, etc.), una elevada especulación desatada por un evento crítico en algún país y al abandono de los capitales extranjeros del segmento.

Algunos episodios han sido violentos y otros no tanto, pero en todos los casos han generado un periodo de pérdidas. En ocasiones anteriores, la disposición de los acreedores ha sido rescatar, bajo ciertas condiciones, a las víctimas. Debido a ello, una vez pasado el susto, ha habido una recuperación importante de ganancias en el segmento emergente.

Esta vez sin embargo hay factores que apuntan hacia una solución incierta y distinta:

1.- La postura del rescatista. Hacer a “América grande de nuevo” es una posición que tira hacia el proteccionismo, debilita a otras economías desarrolladas, agita el entorno geo-político actual, genera incertidumbre y aparentemente está alimentando condiciones que podrían acarrear un aumento de la inflación y por ende de las tasas de interés. Este fenómeno se encuentra en una etapa aún de gestación y es poco probable que cambie pronto.

2.- El movimiento mundial que ha dado lugar al empoderamiento de facciones de corte populista, tanto en el mundo desarrollado como en el de vías de desarrollo, implica un obstáculo mayor para adoptar el papel de rescatista y de rescatado entre los gobiernos.

3.- En donde no hay democracia confiable, como pudiéramos decir que es el caso de Turquía, el gobierno ha adoptado una posición que rechaza las condiciones para la intervención de los organismos financieros que normalmente acudían a solucionar los problemas de financiamiento en veces anteriores.

Ninguno de estos factores cambiará en el futuro previsible. Por ello, no es aventurado decir que el nivel de crisis que ya experimentan muchos países emergentes puede agravarse y continuar mediante frecuentes episodios de presión por mucho tiempo hacia adelante. El costo de la no existencia de un rescate directo vía acuerdos de financiamiento externo es grande y se reflejará en el estancamiento de las economías y en posibles crisis de corte político y social. El nuevo mundo del siglo 21 parece desechar el concepto de mercado emergente, hoy en día muchos más bien se sumergen en una situación de nuevo precaria.

Para dejar las cosas claras, México no pinta tan mal en este entorno. Primero, porque no necesita dólares por el momento, los déficits comercial y público son menores comparados con los de Brasil, Argentina, Turquía o Sudáfrica, y hasta el momento cuentan con fuentes de financiamiento (exportaciones, remesas, inversión extranjera, etc); segundo, porque parece evitar la desconexión de su economía a la de Estados Unidos, lo cual implica el beneficio de un flujo de comercio que muchos emergentes simplemente no tienen. Por ello, el peso se ha revaluado en lo que va del año contra devaluaciones de dos dígitos en los países en donde el contexto actual genera problemas serios de corto plazo.

Hay que reconocer que algo de lo muy, muy poco que de verdad “contó” positivamente de la administración pasada fue la decisión de sacrificar el proyecto de “Mover a México” por el de amarrar el balance público y otorgarle un poco más de estabilidad. Pero este beneficio claramente es insuficiente para garantizar inmunidad y varios de los planteamientos de la nueva administración generan incertidumbre simplemente por el contexto al que se van a enfrentar a partir de ya. Hay que ser conscientes de nuestra ventaja contra otros mercados emergentes y hacer lo que haya que hacer para no destruirla.