1.- Nuestra sensación después de los hechos de la semana pasada es que un punto de inflexión en las políticas monetarias restrictivas es aún lejano. La tendencia de inflación se manifiesta principalmente en la parte no-subyacente, es decir, en aquellos rubros en donde las variaciones son erráticas. En general la parte subyacente, aquella que considera precios de bienes y servicios más estables, o más relacionados con la presión de precios estructural en la economía, ha cobrado su autentica relevancia.

Primero los bancos centrales se han encargado de reforzar la idea de que su postura restrictiva hasta el momento no es suficiente. Se esperan más alzas en las tasas de interés de corto plazo, casi en todas las regiones. (El Banco Central de Australia aceleró el aumento en las tasas la semana pasada).

Verbalmente, tanto los gobernadores de la Reserva Federal de Estados Unidos, como del Banco Central Europeo, y algunos más, han confirmado la decisión de permanecer con la misma postura.

2.- Hay un cambio de visión en los mercados que se generó desde hace un par de semanas. Este consiste en la desaparición de expectativas optimistas que se arraigaron entre los inversionistas con relación a una posible baja de las tasas de referencia para la segunda mitad del año. Hoy en día la expectativa es que las tasas alcancen un nivel límite todavía mayor dentro del actual ciclo de alzas y que luego permanezcan en este por un tiempo razonablemente largo.

3.- La especulación entre los inversionistas se centra de nuevo en ¿Cuál será esa tasa límite? Y ¿Cuándo cambiaran las cosas en cuanto a la visión de las autoridades monetarias?.

Si recapitula lo que sucedió en el inicio de año, fue la expectativa de tal cambio lo que más entusiasmó a los mercados. Las ganancias no han desaparecido del todo, pero es claro que febrero es un mes de ajustes.

4.- Los siguientes días seguirán siendo relevantes y con una alta sensibilidad para las tasas de interés en dólares. Se publicará el reporte de inflación del mes de enero, en general, se espera que continúe cierta moderación en las variaciones de precios al consumidor.

Sin embargo, hay ciertos indicadores, como los de los costos de vivienda, autos usados y variedad de servicios que muestran un freno en su descenso y en algunos casos repuntes en sus cotizaciones, hay quienes temen un dato mayor al de diciembre, ello podría corroborar la nueva actitud cautelosa de los inversionistas.

Como les decíamos, los futuros de la tasa de fondos federales ya reflejan el rango estimado por la última gráfica de puntos: 5.0%-5.25%, pero podría venir un nuevo ajuste en el conjunto de expectativas de la FED para la tasa y sería al alza. Por lo tanto, la corrección de las tasas de todo el espectro de la curva de rendimientos no se ha hecho esperar y puede seguir presentándose en las siguientes semanas.

5.- En términos de estrategia, si bien hemos cerrado diferencias en duración con respecto a las referencias, el comportamiento de los rendimientos en términos de dólares ha sido ligeramente superior a estas. Mantener posiciones de muy corto plazo, así como de tasas revisables han sido los elementos para generar tal diferencial a favor. Seguiremos con la misma premisa tratando de aprovechar tasas de corto plazo que tenderán a ser mayores.

6.- En México, Banxico decidió sorprender a los participantes del mercado que esperaban un incremento de 25 puntos base. Al final fueron 50 puntos base y la nueva tasa de referencial alcanzó el 11.0%. El mensaje más relevante del instituto central es que el mercado local tiene que responder más a las condiciones de la inflación a nivel local, la cual parece aún lejos de presentar una franca desaceleración, sobre todo también en la parte subyacente.

Banco de México presentó un desacoplamiento de la política monetaria con respecto a la Reserva Federal y si bien, en el comunicado precisó que el siguiente movimiento será de menor magnitud, posiblemente lo haya hecho para establecer orden en el mercado; al final de cuentas su siguiente decisión dependerá de la trayectoria de la inflación. La siguiente decisión de política monetaria tendrá tres quincenas más de información del comportamiento de los precios y no hay evidencia que nos haga pensar que estamos de lleno en un proceso desinflacionario.

Por lo tanto, no tenemos claro que el nivel de la tasa terminal sea el 11.25%, sería sorprendente incluso para la Junta de Gobierno que hubiese condiciones para detenerse tan pronto. El mercado de dinero no lo descuenta del todo, pero es más probable que la tasa se aproxime a niveles entre el 11.5% y el 12.0%. La premisa que muchos ya consideran es que deberá permanecer ahí por un tiempo significativo para poder inducir el comportamiento de los precios en la economía hacia el objetivo de 3.0% +/- 1.0%.

7.- Dentro de nuestra estrategia de portafolios de deuda en pesos, el cierre de los diferenciales de duración ha tenido como consecuencia el impacto negativo del alza de tasas, sobre todo en la última semana. Sin embargo, las posiciones de tasas revisables nos han aportado cierta protección, sobre todo en los portafolios de menor plazo. Asimismo, algunos vencimientos en tasas reales, sobre todo en plazos largos, han tenido un comportamiento positivo, a pesar del movimiento de alza en las tasas nominales.

La vuelta de incertidumbre en el mercado de bonos nos hace detener por el momento el cierre de diferenciales de duración. Mantendremos posiciones marginalmente cortas contra los niveles de tasa de la curva de rendimientos a plazos. También la preponderancia de papeles de tasa revisable para aprovechar tasas libres de riesgo que no se visualizaban a estas alturas.

8.- El ajuste de la tasa de referencia generó movimientos relevantes en las posiciones de derivados relacionados al tipo de cambio, con lo cual se generaron compras de dólares que ayudaron al peso.

Por otro lado, los flujos de inversión extranjera en bonos gubernamentales continúan acumulándose del lado negativo, a pesar de lo atractivo de las tasas.

De momento, el movimiento de tasas apunta a que el tipo de cambio se aproxime a los $18.50 pesos en donde pensamos que tendrá un piso psicológico relevante. No vemos muy plausible construir posiciones en dólares a pesar de los bajos niveles, la fuerza del nivel de las tasas de interés y el flujo estructural positivo de dólares hacia México juegan en contra.

9.- Aunque iniciamos la semana con ciertos avances, se experimenta una mayor cautela en los mercados de capitales y una mayor aversión al riesgo. Este proceder de los inversionistas refleja en mejor medida los factores que creemos deberían presionar a las valuaciones en las bolsas, al menos desde el punto de vista fundamental. El primero (y tal vez más importante) está en que los niveles de tasas de interés no bajarán en el corto plazo, los bancos centrales se encargaron una vez más de dejar en claro que la lucha contra la inflación no ha terminado, pero va por buen camino.

Por otro lado, si bien seguimos viendo buenos reportes corporativos, o al menos no tan malos como se esperaba, no ha cambiado la expectativa de lo que veremos en 2023, en donde, como hemos comentado en diversas ocasiones, existen estimaciones conservadoras.

En este contexto, se dio un viraje nuevamente a sectores defensivos dentro del S&P 500 la semana pasada. Lo cual contribuyó a nuestra Cartera de Renta Variable Global que mantiene apuestas activas en Energía, Salud y Consumo básico.

Nada garantiza que el movimiento se mantenga en este sentido con inversionistas buscando ganar valor tras los malos rendimientos en diversos activos en los meses previos. La discrepancia entre distintos economistas y analistas sobre si estaremos o no en recesión este año en Estados Unidos y otras regiones, genera diferentes posturas sobre los sectores e índices que pueden verse beneficiados este año en las bolsas. Pensamos que tal incertidumbre podría seguir generando volatilidad en los próximos meses.

Por ello, mantenemos cautela en nuestras estrategias de inversión, sin apresurarnos por responder a los movimientos del mercado y siguiendo de cerca los factores que podrían cambiar de fondo las dinámicas de las bolsas.

Por otro lado, continúa el flujo de reportes corporativos con un balance que sigue siendo con un mayor número de empresas reportando mejor de lo esperado; pero, con una sorpresa positiva que luce acotada y sobre todo sin un cambio relevante en las estimaciones para 2023, en donde las proyecciones son conservadoras.

10.- El caso de México es similar, el S&PBMV IPC ha perdido fuerza y regresó a niveles cercanos a los 52,400 puntos la semana pasada; aunque vemos cierta recuperación en las primeras operaciones del lunes. Un actuar más agresivo de lo esperado del Banxico genera mayor presión a los múltiplos del mercado. Por otro lado, hemos recibido un menor flujo de reportes corporativos, con un balance poco favorable en términos de ingresos vs. las expectativas.

Nuestra Cartera de Renta Variable Local logró un mejor desempeño que el de la referencia la semana pasada: contribuyó al Portafolio nuestra apuesta activa en GAP, no tener PEÑOLES y GFINBUR; en sentido contrario afectaron nuestras posiciones en CEMEX y GRUMA.

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Declaraciones

1.- La FED aumentó las tasas un cuarto de punto y dejó claro que su postura es de mantener tasas altas hasta “asegurar” una inflación muy cercana al nivel objetivo de 2.0%. Las declaraciones a la prensa del presidente Powell sin embargo generaron algo de entusiasmo, al decir que el proceso desinflacionario ha comenzado.

Los mercados reaccionaron al alza, con rallies en las bolsas importantes y con una baja de las tasas de interés de largo plazo hasta niveles mínimos en el año.

2.- No obstante, la nómina no agrícola de Estados Unidos registró una expansión de 517 mil plazas en enero, cifra considerablemente mayor a las 185 mil estimadas por el consenso. La tasa de desempleo retrocedió a 3.4%, su menor nivel desde mayo de 1969.

Al interior del reporte, destacó la creación de más de 397 mil plazas en el sector de servicios, sobre todo en las categorías de hospitalidad y esparcimiento. En contraparte, destacó la caída de 6.5 mil empleos en el sector automotriz, probablemente por una menor demanda de bienes durables. Asimismo, se mantiene la desaceleración a tasa anual de las remuneraciones promedio por hora, el índice de costos laborales unitarios y los precios de casas. Es probable que la inflación se vea cada vez menos presionada por estos factores, aunque tampoco esperamos que ésta descienda aceleradamente debido a la fortaleza del empleo y el consumo.

Los índices ISM mostraron comportamientos mixtos en enero. El correspondiente a manufacturas cayó de 48.4 a 47.4 puntos. En contraparte, el de servicios aumentó de 49.2 a 55.2 puntos (50.4 puntos est. consenso). 

En cuanto a más datos positivos, las solicitudes iniciales del seguro de desempleo retrocedieron de 186 mil a 183 mil plazas. Los analistas estimaban un nivel de 200 mil peticiones.

La economía sigue dando señales de una fortaleza que nadie esperaba a estas alturas.

3.- Los participantes en los mercados asumían que el descenso continuo de la inflación y la tendencia de debilidad en la economía harían que la FED no solo concluyera el ciclo de tasas al alza sino que realizara descensos en la tasa de referencia antes del cierre del año.

Claramente esa expectativa se truncó con el dato de empleo y las declaraciones posteriores que han hecho algunos gobernadores de la FED. La tasa de futuros de los fondos federales pasó de descontar bajas en la tasa a partir de septiembre y ahora no lo considera ni siquiera en enero del 2024.

4.- Con ello, se inicia una nueva etapa de incertidumbre para el mercado de tasas de interés.

Los analistas empiezan a suponer que la nueva gráfica de puntos (dot plot) deberá reflejar un conjunto de estimaciones de los diversos miembros de la FED sobre la tasa de referencia en el rango de 5.25%-5.50% esto para la reunión de marzo.

El mercado vuelve a ponerse en un modo dependiente de los datos con un mayor escepticismo sobre el final del ciclo de alza de tasas.

5.- En nuestra estrategia se han incrementado los niveles de duración, estos no representan más allá de plazos de 2 años y muy concentrados entre 1 y 2 años de vencimientos. Hasta ahora esto ha significado rendimientos en dólares alrededor del 5.0% en términos anualizados, monitoreamos posiciones para detectar impactos negativos de forma temprana.

6.- En México el mercado espera a Banco de México y descuenta el incremento de 25 puntos base, pero con la atención centrada en el contenido del comunicado. También será relevante conocer la inflación de todo enero, la cual seguiría con aumentos relevantes en la segunda quincena del mes y presiones en la parte subyacente.

El mercado también presenta regresos en las tasas por el reflejo de lo que pasa en el inicio de esta semana con sus pares en dólares, además de la incertidumbre del reporte de inflación y la política monetaria local. En días recientes se registran movimientos de flujos de salida del mercado de Mbonos por parte de extranjeros de poco más de mil millones de dólares en enero.

7.- En cuanto al tipo de cambio, la combinación de buenos datos económicos que fortalecieron al dólar frente a todas las monedas, junto con la incertidumbre de la decisión de política monetaria a nivel local y externo, vemos ubicarse al dólar por arriba de los $19.00 pesos. Es probable que el dólar siga fortaleciéndose en los siguientes días.

Esto a favorecido a la valuación de las posiciones de deuda global, así como aquellas de carácter especulativo de corto plazo en favor de la moneda norteamericana.

8.- En el mercado de capitales destaca la fuerza de las tecnológicas, el Nasdaq es de los pocos referentes que se mantiene más defensivo en estos días de menor entusiasmo en las bolsas, logra en el año una ganancia cercana a 15%. Sin duda las cifras que entregan algunas empresas del sector son mejores a las esperadas y con ello se generan expectativas favorables hacia delante; sin embargo, seguimos pensando que este sector no es el más atractivo partiendo de un escenario en tasas de interés que de momento no apunta a cambiar.

Este factor nos hace mostrar cautela ante el entusiasmo del mercado, así como lo relacionado al desempeño que tendrán las utilidades de las empresas, en donde el panorama sigue siendo retador ante bases de comparación complejas y los retos del crecimiento económico. Es cierto que el FMI mejoró sus proyecciones como muchos otros analistas por la resiliencia que ha mostrado la economía hasta el momento y el impulso que pueda provenir de China, pero esto no quiere decir que vayamos a tener altos niveles de expansión.

Las expectativas del consenso sobre los resultados de las empresas son moderadas en este sentido y, a pesar de las buenas cifras que se han dado en el 4T-22, no han mejorado las estimaciones: el consenso de Reifnitiv espera un crecimiento de 2% en las utilidades del S&P 500 en 2023 (un recorte desde 4% de la proyección a inicios de enero). En el caso de las empresas de tecnología la expansión contemplada es de 0.5% (vs. 3.9% previo).

Seguimos pensando en que no existen elementos para sostener esta rotación de sectores que hoy experimentamos, aunque no sabemos por cuánto tiempo la fiesta continuará y eso daña por ahora nuestro Portafolio.

En este sentido, nuestra Cartera Recomendada de Renta Variable Global se mantuvo por debajo de la referencia la semana pasada, con especial presión de nuestra estrategia sectorial en Estados Unidos en donde afectó la sobre-ponderación en Energía y la sub-ponderación en Tecnología; adicionalmente incidió de forma adversa en esta ocasión la apuesta activa en China.

9.-La bolsa mexicana ha perdido fuerza en días recientes luego de haber cerrado en enero como uno de los referentes con el mejor rendimiento a nivel global. El S&PBMV IPC se ubica a casi 5% de sus máximos históricos de 56,600 puntos.

La temporada de reportes corporativos ha sido mixta y en el caso de las ventas se han dado en su mayoría cifras por debajo de lo esperado. Sin embargo, vemos a emisoras que continúan ganando terreno y soportan el movimiento de alza. En los próximos días cobra fuerza el flujo de información corporativa y esto será una prueba más para la bolsa local; estamos atentos a los movimientos que se puedan dar en este sentido para hacer ajustes en nuestro Portafolio, que de momento se mantiene sin cambios.  

Nuestra Cartera de Renta Variable Local tuvo un desempeño mejor al de su referencia la semana pasada, apoyado en especial por nuestras apuestas activas en CEMEX y GAP y no tener ELEKTRA en el portafolio.

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Declaraciones

1.- La narrativa en los mercados se concentra en una tendencia de descenso en el ritmo de crecimiento, una disminución de la inflación que aún mantiene niveles por encima de los objetivos de los bancos centrales y la presencia de una postura de restricción monetaria todavía vigente.

2.- La información sobre crecimiento tiene puntos encontrados, pero en general apunta a un escenario de debilidad. La economía de los Estados Unidos creció 2.9% en el último trimestre del 2022, menos que en el trimestre previo y con una composición que denota debilidad. La mayor aportación provino de los inventarios y las importaciones netas; por el contrario, la producción industrial y la inversión residencial profundizaron sus caídas.

En general la información sobre indicadores adelantados, las encuestas de percepción de los gerentes de compras (ISM) de la industria y del sector servicios apuntan a zona de contracción.

Por su parte, la información sobre el empleo y el consumo presenta mucha resiliencia. El ritmo de descenso en el consumo es muy lento; el número de solicitudes por seguro de desempleo se ubicó por primera vez por debajo de los 200 mil la semana pasada indicando un mercado laboral aún con rigideces.

3.- Hay una mejor percepción con los datos sobre Europa en donde los indicadores de confianza del consumidor han rebotado con fuerza desde los mínimos de septiembre debido principalmente a un invierno inusualmente cálido y al descenso de los precios de la energía. No obstante, el dato de inflación de España, que repuntó al alza en diciembre después de bajas consecutivas, mantiene las alertas en un discurso restrictivo por parte del banco central

Por último, hay también optimismo con relación a la reapertura en China y las medidas de estímulo del gobierno, esto ha dado algo de impulso a los mercados emergentes y a los precios de commodities, dentro de lo incierto de la eficacia de las medidas y de la veracidad de la información con relación a los contagios de Covid.

4.- En el caso de la inflación, los datos apuntan a niveles inferiores. El deflactor del gasto personal del consumo descendió a un nivel de 4.4% en la parte subyacente. Es el menor nivel anual desde octubre del 2021. Presiones al interior de la industria y las relacionadas con las cadenas de suministro básicamente se han resarcido. La presión de precios disminuye en una buena parte de los segmentos de la economía.

A pesar de ello esperamos que la FED no acompañe su decisión de esta semana de aumentar solo 25 puntos base la tasa de referencia con un comentario orientado hacia una menor restricción. Nos parece que las autoridades intentarán esperar un tiempo para ver si las posibles presiones provenientes del mercado laboral se pueden aminorar. Nuestra postura concuerda poco con las cotizaciones de futuros en los mercados en donde se descuenta que pude haber más de una baja a la tasa de referencia a partir de septiembre.

5.- La Reserva Federal incrementará la tasa en 25 puntos base y dejará el rango de la referencia en 4.50%-4.75%.

Se espera un comunicado que siga resaltando los riesgos inflacionarios y que haga un balance del crecimiento hacia el lado positivo. El mercado laboral se mantiene estable y los datos de consumo todavía no dan señales de fatiga. En suma, la FED será más proclive a mandar la señal de que ciclo seguirá hasta alcanzar el rango del 5.0%-5.25% que plasmó la gráfica de puntos que se publicó en su última reunión de política monetaria.

Si la FED hace un comunicado agresivo veremos un nuevo episodio de presión importante en las tasas de los Bonos de Tesoro, sobre todo en la parte corta y media de la curva. También será importante el reporte de inflación para todo el mes de enero, la cual apunta a registrar entre 0.5%-0.6%, de acuerdo con el nowcast realizado por la FED de Cleveland. 

Ante esta potencial volatilidad en las tasas, nos mantenemos con duraciones entre 0 y 3 años en bonos del gobierno, tasas flotantes corporativas en nuestras cartetras de deuda en dólares. Hasta ahora en dólares, el rendimiento anualizado se acerca alrededor del 5.0%.

6.- En México, tuvimos un reporte de inflación que mostró repunte en la general anual y se ubicó en 7.94%. Ello ha provocado un rebote ya visible en los plazos largos de la curva nominal, así como en las tasas reales con vencimientos alrededor de los 3 años.

El comportamiento inflacionario da muestras de que la demanda de consumo se mantiene robusta ante el aumento del salario, así como por el envío de remesas familiares. Algo que apunta a que la inflación subyacente no da muestras de desacelerarse.

Los participantes en los mercados estarán atentos a lo que Banxico haga el 9 de febrero. Se descuentan 25 puntos base de alza. siguiendo de nuevo a la FED y no pensamos que de alguna señal de que el ciclo este por terminarse dado el escenario que no cambia a la baja en la inflación.

7.- Tenemos un menor diferencial de duración con respecto a las referencias y vimos impactados los portafolios con exposición a plazos largos; aunque mantenemos posiciones en tasas revisables que nos ayudan a contrarrestar estos impactos de las tasas fijas.

8.- En cuanto al mercado cambiario, la valuación del dólar parece estabilizarse alrededor de los $18.80 pesos. Nos descartamos algo de volatilidad y presión para el peso después de la decisión de la FED y hasta que Banxico realice su reunión de política monetaria; pero ante la fortaleza de los flujos, este episodio será de poco alcance.

Los factores estructurales como los flujos de inversión directa y las remesas, así como el elevado premio que pagan las tasas en pesos y más recientemente la debilidad global que muestra el dólar ante el optimismo en los mercados nos hacen pensar que pudiera incluso verse una mayor fortaleza del peso. Los rendimientos de las posiciones en pesos lucen atractivos.  

9.- No descartamos volatilidad en el mercado. Al momento, la temporada de reportes entrega un balance positivo, aunque con nombres particulares que decepcionan de forma importante, como fue en días recientes INTEL. Esta semana es intensa en reportes de algunas emisoras importantes como ALPHABET, AMAZON Y APPLE, entre muchísimos otros (149/500 en el índice S&P).

Nuestra Cartera global se ha visto afectada por la rotación de sectores que prevalece en Estados Unidos y favorece a aquellos castigados el año pasado, emisoras cíclicas y de crecimiento; un enfoque distinto a nuestra estrategia defensiva en Salud, Consumo básico y Energía.

Estamos atentos al desenlace que tenga el mercado en estos días en relación con la respuesta del FED a los indicadores recientes y una vez que se elimine el factor de los reportes corporativos, que nos parece se toma con demasiado entusiasmo y se olvida que el reto no eran los números al cierre del año, sino la afectación que tendrán las utilidades en 2023. De momento, nos parece arriesgado fijar posiciones en los sectores que hoy ve con mejores ojos el mercado.

10.- Aunque ha perdido impulso, la bolsa mexicana sigue sorprendiendo por su fortaleza. Es de los mercados con el mejor rendimiento en lo que va del año y se acerca rápidamente a tocar nuevamente máximos históricos.

Es cierto que las valuaciones lucían castigadas y que éramos en cierta forma optimistas de lo que podría hacer el S&PBMV IPC durante este año, ya que esperábamos que tuviera mejores rendimientos que otros mercados como Estados Unidos.  Lo que sorprende es la velocidad del movimiento en un contexto que luce poco favorable para los activos de riesgo.

El mercado parece confiar en que el impacto en la economía será moderado y que existe espacio para una revaloración de múltiplos en el corto plazo, a nuestro juicio no es claro que esto vaya a ocurrir en este lapso.

Aunque los reportes corporativos estén superando las estimaciones del consenso, el reto se centra en 2023 ante bases complejas y un menor crecimiento económico esperado; el optimismo podría frenarse cuando las cifras revelen esta realidad o el mercado comience a recordar que este buen trimestre ya no incidirá en las valuaciones hacia delante.

Los inversionistas se apoyan en las noticias positivas y descartan riesgos que prevalecen en la ecuación y noticias poco favorables desde el punto de vista de sentimiento del mercado y percepción de riesgo, como es la noticia respecto a que el gobierno podría asumir deuda de PEMEX para apoyar a la paraestatal en momentos en que requiere refinanciamiento.

En este entorno mantenemos cautela y no descartamos una toma de utilidades en los próximos días en emisoras que se muestran adelantadas.

Nuestra Cartera se mantiene apegada a la referencia: en la semana nos favoreció en especial la apuesta activa en CEMEX y no tener PEÑOLES, en sentido contrario, restó valor no tener a GFINBUR y BBAJIO, empresas que siguen sorprendiendo por su movimiento alcista a pesar de valuaciones que lucen ya muy adelantadas.

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